發布時間:2023-10-05 10:23:08
序言:作為思想的載體和知識的探索者,寫作是一種獨特的藝術,我們為您準備了不同風格的5篇國際金融交易,期待它們能激發您的靈感。
中國對國際金融市場的影響越來越大,中國企業也越來越多地參與國際金融市場交易,如外匯交易、石油和銅等期貨交易,這標志著中國經濟市場化的進程正在加快,中國已經納入全球經濟一體化的軌道。
近年來,國際市場上的石油、銅、鐵礦石等能源類和金屬類商品的價格變動激烈,“中國因素”被認為是國際金融市場變動的重要因素,而中國作為需求大國,也開始正面應對國際市場價格變動的困擾。
不過,無論是外匯交易、期貨交易,還是其他金融衍生品交易,都具有較高的技術要求和不同于現貨交易的規則。因此,低至場內交易員,高至政府監管者,只有在掌握和熟知金融交易的專業知識和行業規則的前提下,才可能面對復雜多變的國際金融市場作出及時準確的分析、判斷和決策,政府監管者也才能履行和保證及時高效的監督和管理。
中航油事件和國儲銅事件,是近兩年來中國企業參與國際金融市場交易中影響比較大的兩個案例,也是國際基金和投行關注較多的話題。 常常有中國的媒體或業內人士問我如何看待這兩個事件,由于我不了解其中的交易細節,所以無法指出其錯在何處;不過,因為我自己在國際金融市場有過數十年的從業經歷,從國際金融市場的通行規則看,我認為,中航油事件的關鍵因素是缺乏政府監管,因為盡管中航油是一家國有企業,但它遠在新加坡,從政府監管角度看,可以說是處于失控狀態。而避免更大損失的辦法也非常簡單:只需放出一個止損單子即可。因為對于金融交易來說,最重要的是要懂得阻止損失的方法。
至于國儲銅事件,在國際基金界議論很多,我個人認為,事件的關鍵不在拋售20萬噸銅這一行為本身,而是導致這一行為的判斷。如果不了解國際市場和競爭對手,不能對市場做出準確分析,就無法避免做出錯誤判斷。
對于國際金融市場,中國政府正在采取更為主動和智慧的選擇。2005年,中國政府組織了一支龐大的官員團隊,前往歐美國家考察學習。
考察團來到英國時曾專門參觀了CMC公司,當時我對中國的金融監管者說:“你給我第一張經營執照,我來和你一起做,我來教你的企業怎么做;你也告訴我應該怎么做,我完全接受你的監管。”我們進入中國,就是想成為中國政府的合作伙伴。令我自豪的是,CMC已經于2005年1月成為中國銀監會批準建立代表處的第一家外資非銀行外匯交易商。
【關鍵詞】 國際金融 教學改革 國際貿易專業
《國際金融》是教育部確定的高等院校經濟、管理類專業的一門核心課程和專業基礎課,是一門涉及面廣、綜合性強的應用理論學科。在全球經濟金融一體化的新形勢下,國際金融課程提供了認識和理解當今世界貨幣金融現象的一種重要工具,其研究的內容隨著國際金融實踐廣度和深度的發展而不斷得到充實和更新,該課程的教學必須緊密聯系當今世界金融發展中的現實問題和金融發展趨勢而不斷改革,從而擴大教學的視角和提高學生的知識素養。本文從教學內容體系、教學方法、考核方式三個方面探討了國際貿易專業《國際金融》課程的教學改革。
一、明確教學目標和內容體系
中國入世已進入了“后過渡期”,所面臨的對外貿易環境發生了重大變化,對國際貿易專業的人才培養提出了新的要求,我們要積極探索融理論知識培養、實踐能力培養、職業素質養成與創業素質訓練于一體的全方位、全覆蓋、全過程的國際經濟與貿易應用型人才培養體系,而且要把這樣的人才培養體系貫穿于教學內容和課程設置中。國際貿易專業的國際金融課程的教學要達到以下目標:一是使學生系統了解國際金融的基本概念、原理和理論;二是理論與實際相結合,引導學生積極關注國際金融市場和政策動態、國際金融理論前沿以及中國金融改革和開放進程,從而能夠運用基本原理分析、解釋、論證那些已經發生、正在發生甚至未來可能發生的重大國際金融事件;三是理論與實踐相結合,通過安排一定的國際金融實踐環節,增強學生的金融經濟意識和操作能力,理解國內外金融市場的規則、政策。為此,國際金融的教學內容要隨著經濟形勢和培養目標的變化而不斷調整。
1、夯實理論基礎
國際金融是一門涉及面廣、綜合性強的應用理論學科,內容上既有宏觀理論,又有微觀實務。理論的講授和介紹是每一門學科教學的前提和基礎,國際金融學也不例外。應當主要圍繞開放經濟下的國際資金流動問題,重點研究在不同歷史條件下的國際收支調節理論、國際儲備管理理論、匯率理論、國際資本流動理論、國際金融危機理論、國際經濟政策協調等,從而揭示一國經濟開放條件下的金融活動的規律。在對國際金融理論分析介紹的基礎上,引導學生關注我國的金融制度和政策,使得國際金融理論能更好地與我國的實際相結合,以利于對中國現實經濟問題的分析和研究。
2、加大外匯交易實務和外匯風險管理的比重
隨著我國經濟改革的不斷深化和經濟全球化的發展,企業需要掌握一定理論知識和技術,能熟練運用理論知識解決實際問題的應用型人才,今后國際金融的教學內容必須理論與技能并重,使學生在掌握國際金融基本理論框架的同時,加強對其應用能力的培養。要加強學生在企業涉外經營中國際金融實務和技巧方面的訓練,特別是在國際結算、國際融資、國際資本運營、外匯風險管理等方面強化指導,使國際金融的教學更好地與國際貿易學科的發展趨勢和人才培養目標相適應,為學生將來從事外貿進出口報價核算業務、外貿企業的風險防范及投融資安排等提供業務上的指導。
3、根據形勢變化,及時補充新知識
國際金融的理論和實踐都在發生日新月異的變化,教科書的更新速度已很難跟上這些前沿問題演進的速度。需要我們專業教師密切關注當今世界金融發展中的現實問題和金融發展趨勢,在教學過程中適時調整教學內容,及時補充新的理論和知識,從而擴大教學的視角和提高學生的知識素養。美國次貸危機已對貨幣金融危機理論、國際貨幣體系、國際金融市場等國際金融教學內容形成沖擊。危機后國際金融的教學內容需要進行修正,新的案例要添加至教學內容之中。而且這場危機使得世界上大部分經濟體都受到了嚴重的沖擊,在教學中要吸取此次經濟危機的教訓,強調虛擬經濟與實體經濟關系的緊密性,客觀地分析評價那些遠遠脫離實體經濟的金融衍生工具。
二、創新教學手段和方法
傳統的《國際金融》教學大都以課堂講授為主,老師將知識灌輸給學生,這種方式導致大部分學生興趣不濃厚,知識掌握不牢固。教學手段是推動教學方法改進的有效途徑,應重視應用現代教育技術提高教學效率和效果,如:課程講義全部制作成powerpoint幻燈片,進行多媒體教學;將教案、習題、案例資料制作成網頁,供學生登錄學習;鼓勵學生登錄國內外商業銀行網站或財經網站,查閱相關信息。在教學方法方面,教師可以運用“四位一體”的理論教學、案例教學、課堂討論、模擬教學等多種方法和技巧,激發學生的學習積極性和主動性。
1、“四位一體”的理論教學法
所謂“四位一體”方法主要是針對國際金融理論的教學規范,通過購買力平價理論的教學具體闡述“四位一體”法的四個方面。一是講清楚理論的各種假定條件或約束條件,向學生闡明一價定律和兩國之間沒有貿易障礙是購買力平價理論成立的假設條件,因此該理論與現實的經濟生活有一定的差距。二是理論的邏輯推導或數學推導,老師可以帶領學生一起根據一價定律推導出絕對購買力平價和相對購買力平價的數學表達式。三是分析理論所隱含的政策含義和啟示,通過課堂提問的方式向學生說明一國貨幣購買力的大小與該國通貨膨脹率和物價的變動有關,二者呈負相關關系,購買力平價的匯率確定了兩國貨幣的均衡匯率,現行的市場實際匯率乃是以此均衡匯率為中心而上下波動的,因此,以購買力平價匯率為尺度去與現行實際匯率進行比較,便可發現后者偏離正常均衡匯率的程度,從而采取相應的對策。四是運用理論來分析現實問題,通過對案例“巨無霸”指數的分析,進一步說明各國貨幣匯率與購買力平價匯率偏離的原因,增強學生對該理論的認識,使學生能融會貫通,運用該理論分析現實的匯率問題。
2、案例教學法
案例教學的最大優點是從歸納的角度而不是從演繹的角度展開學習,教師充當導演角色,通過有效控制討論過程,提示思考線索,提供分析方法;學生充當思考者、決策者的角色,在教師的引導下,身臨其位、身臨其境地分析并解決問題,做出決策。將國際金融的原理與當前國際金融領域的熱點問題和具體實例結合,能使學生通過典型案例的分析與討論,加深對基本理論和知識的理解,同時增強學生的學習興趣,活躍課堂氣氛。例如,在講解“外匯和匯率”一章時,可加入2006―2007年美元貶值的原因分析;在講解“衍生金融工具”一章時,可加入中海油博弈海外市場和巴林銀行事件的案例;而在講解“外匯風險”時,可加入漢莎航空公司外匯風險管理的實例;在講解“國際資本流動和貨幣危機”時,可加入亞洲金融危機和美國次貸危機的案例。好的國際金融案例必須具有真實性、典型性和時效性等特征,案例內容應包括題目、背景材料、具體內容、適當的提示分析、相關的思考題等方面。
3、課堂討論法
除了案例分析外,師生互動的課堂討論也能加深對理論的理解和對知識的運用。在教學活動中,選擇適當的討論選題成為課堂討論的關鍵。首先,選題應能充分運用《國際金融》課程的基本理論和基礎知識,即應涉及國際收支、國際儲備、匯率、國際資本流動、國際貨幣制度等基本理論內容。其次,討論的選題要緊扣現實,將金融領域的新問題、新趨勢有機引入課堂,保持教學的開放性與靈活性,引導學生關注現實,學以致用。例如,在學完國際收支調節理論及國際儲備后,就可以討論近年來我國的國際收支狀況及特點及可供選擇的調節手段,并就我國目前外匯儲備的管理及巨額外匯儲備對我國經濟發展的影響有全面、系統的了解。最后,選題要面廣、點多,能分割為多個部分,以便于學生劃分相應的專門學習小組,集中針對所分配的選題進行準備達到全面參與討論的良好效果。
4、模擬和實踐教學法
在教學過程中開設外匯交易模擬、金融衍生工具交易模擬及國際結算模擬等金融交易,提高學生對金融市場和金融交易的感性認識和領悟能力,讓學生在現代化的教學環境中感受國際金融業務的實戰氛圍,進行實際操作能力的培訓,使其在走向工作崗位時,能夠很快適應環境,有效縮短理論與現實的距離。此外,有條件的學校應多開展社會實踐教學,其形式可多元化,與銀行、證券公司、期貨交易所等金融機構及有進出口經營權的企業建立校外實踐教學基地;聘請有豐富實踐經驗的金融主管擔任兼職教師或開展講座;鼓勵學生利用假期進行社會調研,了解當今金融環境和政策對企業經營的影響。
三、優化考核方式
對于突出實踐性的企業管理的教育而言,哈佛商學院無疑是全世界的典范,國際金融課程的考核也應借鑒哈佛商學院的成功經驗,優化考核方式,使學生通過考試能在綜合素質、創新能力等方面得到培養和提高。首先,在學業考核上應改變過去書面閉卷考試的單一考核方式,不僅依據試卷和論文來考核學生的知識水平,而且通過課堂參與度來直接評價學生的學業,促使學生非常重視上課前的預習和課堂上的發言,以保證學生能力培養過程的扎實性,嚴防學習上的機會主義行為,從而提高教學質量。其次,實行嚴格的考勤制度,將學生的出勤情況與所得成績直接掛鉤,以充分體現出按時上課對于高等教育的嚴肅性,同時也是對學生時間觀念和綜合素質的鍛煉。再次,對學業成績實行強行分級的制度,按一定比例將學生成績劃為優良中差,一方面給學生以壓力,激勵學生不斷嚴格要求自己;另一方面間接地要求教師必須認真對待學生的成績考核,能夠拿出有說服力的評價標準,將教學工作搞得更加細化。這樣,避免一次考核定論的作法,既能反映出學生對知識的掌握情況,又能體現學生分析、解決實際問題、自我學習和獲取知識的能力。
由于國際金融理論與實踐的創新層出不窮,國際金融教學改革必將是一個長期系統工程。作為一名授課教師,應該充分認識到該課程的特點,把具有新意的教學思想應用于平時的教學過程中,以激發學生的學習興趣,培養學生的綜合素質和實踐、創新能力,達到提高教學效果的目的。
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關鍵詞:碳金融市場;京都議定書;國際碳金融市場體系
中圖分類號:F832.2 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2011)06-0056-04DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.06.15
一、引言
碳金融市場是溫室氣體排放權交易以及與之相關的各種金融活動和交易的總稱,由于二氧化碳在其中占絕對地位而得名。這一市場既包括排放權交易市場,也包括那些開發可產生額外排放權(各種減排單位)的項目的交易,以及與排放權相關的各種衍生產品交易。該市場的產生主要受溫室氣體減排國際公約(京都議定書)的推動。自2005年《京都議定書》正式生效以來,該市場進入快速發展時期,交易規模逐年成倍增長。大量資本的介入在推動碳金融市場快速發展的同時,也促進了新技術的開發與應用,對環保和氣候控制產生了積極作用。但是由于各國的發展程度和水平不一,21世紀以來,圍繞溫室氣體排放權數量和交易的問題產生了越來越多的不和諧聲音,為國際碳金融市場的發展帶來了許多不確定因素。
二、碳金融市場的源起
碳金融交易產生的源頭可以追溯到1992年的《聯合國氣候變化框架公約》和1997年的《京都議定書》。為了應對全球氣候變暖的威脅,1992年6月,150多個國家制定了《聯合國氣候變化框架公約》,設定2050年全球溫室氣體排放減少50%的目標。1997年有關國家通過《京都協議書》成為具體的實施綱領。規定至2012年,歐盟削減8%,美國削減7%,日本和加拿大削減6%。
《京都議定書》規定了三種機制,即聯合履約、國際排放貿易和清潔發展交易機制。這三種市場機制使溫室氣體減排量成為可以交易的無形商品,為碳金融的市場發展奠定了基礎。其還規定了三種補充性的市場機制來降低各國實現減排目標的成本,即聯合實施機制、國際排放權交易以及發達國家和發展中國家間交易的清潔發展機制。根據聯合實施機制,《聯合國氣候變化框架公約》附錄一名單中的國家之間可以交易和轉讓減排單位;國際排放權交易則是附錄一國家之間針對配額排放單位的交易;清潔發展機制則涉及附錄一國家和非附錄一國家(主要是發展中國家)之間的交易,發達國家可以向發展中國家進行項目投資或直接購買方式來獲得核證減排單位。
三、國際碳金融交易的市場體系
《京都議定書》頒布之后,一些國家、企業、以及國際組織為其最終實施開始了一系列準備工作,其中包括加拿大的氣體排放計劃、澳大利亞的新南威爾士交易所、英國排放交易體系、美國芝加哥氣候交易所等,這些交易體系的建立推動了國際碳金融市場最初的發展。2005年1月,歐盟正式啟動了歐盟排放交易體系,該體系由歐盟成員國和政府設置并分配排放配額。此外,歐盟還允許受管制的企業通過使用核證減排單位來達到管制要求。盡管美國仍未加入《京都議定書》,但一些州政府已經開始采取行動,并聯合建立起了限額交易機制。2008年,由美國東北部和中大西洋組成的地區間溫室氣體動議開始投入運行,并制定了相應的減排目標。所有這些都推動了國際碳金融市場體系的迅速發展。
(一)市場結構
碳金融市場可以分為基于配額的市場和基于項目的市場。基于配額的市場原理為限量――交易,即由管理者制定總的排放配額,并在參與者之間進行分配,參與者根據自身的需要進行配額的買賣。基于項目的市場原理為基準――交易,在這類交易下,低于基準排放水平的項目或碳吸收項目在經過認證后可獲得減排單位,受排放配額限制的國家或企業可以通過購買這種減排單位來調整其所面臨的排放約束,這類交易主要涉及到具體項目的開發。這兩類市場為排放權交易提供了最基本的框架,以此為基礎,相關的原生產品(碳排放權)和衍生產品交易也隨著發展起來。
基于配額的市場具有排放權價值發現的基礎功能。配額交易市場決定著碳排放權的價值,配額多少以及懲罰力度的大小影響著碳排放權價值的高低。配額交易創造了碳排放權的交易價格,當這種交易價格高于各種減排單位的價格時,配額交易市場的參與者就會愿意在二級市場上購入已發行的減排單位來進行套利或滿足監管需要。這種差價越大,投資者的收益空間越大,對各種減排單位的需求量也會增加,從而會進一步促進新技術項目的開發和應用。
(二)市場參與者
國際碳金融市場的參與者分為供給者、最終使用者和中介等三大類,涉及到受排放約束的企業和國家、減排項目的開發者、咨詢機構以及金融機構。
項目開發者與供給者進行減排項目的開發,各種投資基金尋求機會,或購買某個項目的原始排放單位,或直接投資某個具體項目。而技術開發或轉讓者專門從事減排技術的研究,向項目開發商提供可達到減排目標的技術。排放權的最終使用者是那些面臨排放約束的企業或國家,他們根據需要購買排放權配額或減排單位,以確保達到監管要求,避免遭到處罰。最終使用者對減排單位的需求推動了項目交易市場的發展。中介機構具體負責項目申報,對項目實際排放情況進行定期核實。已發放的減排單位可以進入二級市場上交易。金融機構通過運用結構性工具為項目融資,或對沖項目所涉及的風險。監管者負責制定減排單位的認證標準和程序,并對所申報的項目審核。在二級市場里,商業銀行、資產管理者、保險公司扮演者重要角色,如促進市場流動性的提高,提供結構性產品來滿足最終使用者的風險管理要求,通過對遠期減排單位提供擔保(信用增級)來降低最終使用者可能面臨的風險等等。
(三)交易工具
目前,碳排放權中的原生交易產品以及與排放權相關的遠期、期權等衍生產品是最主要的交易工具。
1.排放權產品。排放權是原生交易產品,或叫基礎交易產品,主要從事遠期和期權交易。這些產品在減排量上是相同的,都以二氧化碳當量為度量溫室效應的基本單位。
2.衍生產品。這主要包括:應收碳排放權的貨幣化、碳排放權交付保證、套利交易工具、保險/擔保、與碳排放權掛鉤的債券。應收碳排放權的貨幣化,其原始交易屬于遠期交易,回報來源于其項目成功后所獲減排單位的轉讓。為提高流動性,有些減排項目協議允許投資者將未來可能獲得的減排單位進行證券化。碳排放權交付保證是指在原始交易中,由于項目的成功具有一定的不確定性,投資人和貸款人面臨風險。因此,一些金融機構為項目的最終交付提供了擔保,從而降低了投資人的風險。不同的碳金融交易市場的交易工具不同,因此市場上存在一定的差價[1]。這種差價及其變化會產生一定的套利空間,因此利用市場差價進行套利的空間加大,套利期權工具等隨之產生。項目交易中存在很多風險,因此需要保險機構或擔保機構的介入,進行必要的風險分散,有針對性地向項目投資人提供擔保。與碳排放權掛鉤的債券是指在碳金融交易中,投資銀行發行與減排單位掛鉤的結構性投資產品,其支付規模隨減排單位的價格波動而變化。
四、國際碳金融交易市場的發展現狀
作為新興的金融市場,碳金融交易市場在近幾年發展迅猛。根據世界銀行的數據,2005年國際碳金融市場交易總額達到100億美元左右,至2008年已達到1260億美元,4年時間里增長10倍左右,其中基于配額的交易規模遠大于基于項目的交易金額。2008年基于配額的市場交易額為920億美元,大約占全部碳金融交易總額的74%,基于項目的成交額為72億美元。此外,遠期和期貨交易的二級交易市場也發展迅速,2008年該市場的交易金額為260億美元,是2007年的5倍,占全部碳交易總額的21%。
(一)基于配額的市場
2008年《京都議定書》進入實施期,碳金融市場主要涉及國家間的碳排放交易開始正式投入運行,全年成交額為2.1億美元;另一個以政府管制為基礎的配額交易機制也在2008年開始運行,全年成交金額為2.4億美元。此外,由參與者志愿成立的配額交易機制(芝加哥氣候交易所和新南威爾士交易所)的交易額分別為3.09億和1.83億美元[2]。在所有基于配額的市場中,歐洲交易排放體系占絕對地位。2008年該體系交易總量為919億美元,占配額交易市場比重達到99%,大約占全球交易總量比重73%左右[3]。但從成交量上看,其是目前最重要的碳金融市場,其價格和成交量是國際碳金融交易的重要指標。
(二)基于項目的市場
原始CDM市場交易的對象為Primary CERs,截至2008年其交易額為65億美元,占全部基于項目交易的90%,發生于發達國家之間的JI項目交易金額為2.9億美元,此外,自愿市場的項目交易金額為3.97億美元[4]。從供需結構上看,歐洲是主要的需求方,這主要是與歐盟的嚴格配額管理有關,在2008年的成交額中,歐洲購買者所占據的市場份額超過了80%,其中90%是由私人部門購買。在原始的CDM市場的賣方,中國占絕對的比重。在2002至2008年間,中國占所有簽約CDM交易額的66%,而在2008年中國的市場份額占到了84%,遠遠超過其它發展中國家。
五、國際碳金融交易市場存在的問題
從整體上看,盡管近年來碳金融交易市場的交易金額增長迅速,但目前國際碳金融交易市場依然存在一些根本性的問題,這給其未來的發展帶來一些不確定性。
(一)市場分割
目前國際碳交易絕對多數集中于國家或區域內部(如歐盟),統一的國際市場尚未形成。從事碳金融交易的市場多種多樣,既有場外交易機制,也有眾多的交易所;既有由政府管制產生的市場,還有參加者志愿形成的市場。這些市場大都以國家和地區為基礎發展起來,而不同國家或地區在相關制度安排上存在著很大的差異。比如排放配額的制定及分配方式、受管制的行業的規定、是否接受減排單位、如何認定減排單位經及交易機制等等,導致不同市場之間難以進行直接的跨市場交易,形成了國際碳金融交易市場高度分割的現狀。
(二)政策風險
1.國際公約的延續性問題產生了市場未來發展的最大不確定性。《京都議定書》在2008年正式實施在一定程度上改善國際碳金融市場高度分割的現狀,但《京都議定書》的實施期僅涵蓋2008―2012年,各國對其有關規定仍存有廣泛爭議。目前所制定的各項制度在2012年之后是否會延續還尚示可知,這種不確定性對形成統一的國際碳金融市場產生了最大的不利影響。
2.減排認證的相關政策風險可能阻礙市場的發展。在原始減排單位的交易中,交付風險(即減排項目無法獲得預期的核證減排單位)是最主要的風險。而在所有導致交付風險的因素中,政策風險是最突出的因素。由于核證減排單位的發放需要由專門的監管部門按既定的標準和程序來進行認證,因此即使該項目獲得了成功,其能否通過認證而獲得預期的核證減排單位仍具有不確定性。從過去的經歷來看,由于技術發展的不穩定,以及政策意圖的變化,有關認定標準和程序一直都處于變化中,而且由于項目交易通常要涉及到兩個以上的國家,除需要符合認證要求外,還需要滿足項目東道國的政策和法律限制,這就使得政策風險變得更加突出。
(三)交易成本巨大
在目前的國際碳金融交易市場尤其是基于項目的市場中,較高的交易成本也對市場發展產生了不利的影響,其中也包括信息不對稱導致的道德風險基于項目涉及到跨國的項目的報批和技術認證問題。為此,監管部門要求指定運營機構負責項目的注冊和實際排放量的核實,所涉及的費用較為高昂。此外,由于目前缺乏對中介機構(即DOE)的監管,有些中介機構在材料準備和核查中存在一定的道德風險,甚至提供虛假信息,這無形中加大了市場交易成本,不利于項目市場的發展。
六、國際碳金融交易市場的發展前景研究
總體上看,國際共識的形成以及國際合作的強化將有助于掃清國際碳金融市場發展的障礙,對其進一步快速發展以及新技術的開發和應用起到關鍵性的作用。但是在國際合作的層面上,由于各國的利益訴求不同,在一些關鍵問題上可能會存在分岐。比如是否需要對發展中國家的碳排放進行限制?如何確定各國的排放目標?如何設定統一的監管制度?諸如此類問題在短期內很難得出結果,國家間的爭執在所難免。盡管如此,這些分岐的存在并不足以改變全球合作的趨勢,國際碳金融交易或許將很快進入新的發展階段。
作為一個對管制高度依賴的市場,國際碳金融交易市場存在諸多的缺陷,在根本上源于國際合作的不充分,各國在減排目標、監管體系以及市場建設方面的差異導致了市場分割、政策風險、以及高昂交易成本的產生。因此,要掃清未來發展的障礙,各國統一認識和加強合作是最為重要的問題。種種跡象表明情況正在向好的方向發展。從對減排問題的態度來看,全球主要經濟體逐漸趨于一致。在2005年《京都議定書》生效之后,許多重要的工業國家出于經濟方面的考慮并未簽字通過該項合約。不過在隨后的幾年里,這些國家的態度發生了重要的轉變。2007年12月,澳大利亞簽定了《京都議定書》。在美國,盡管布什政府拒絕簽署該協議,但一些州政府在2008年志愿聯合建立了氣體排放體系,嘗試碳金融交易市場的發展。美國總統奧巴馬積極支持減排,并推動了有關的立法進程,對國際碳金融市場的發展起到了重大的推動作用。在歐州,歐盟繼續延續積極減排的態度。在歐盟排放交易體系的第二和第三階段的安排中,歐盟繼續逐步加大減排力度,承諾至2020年將溫室氣體排放量在1990年的基礎上至少減少20%,并將減排限制擴大到更多的行業。
我國是《聯合國氣候變化框架公約》和《京都議定書》的締約方,中國政府已鄭重向全世界宣布:至2020年,單位國內生產總值(GDP)二氧化碳排放比2005年下降40%
~45%;非化石能源占一次能源消費的比重大約達到15%;森林面積和蓄積量分別比2005年增加4000萬公頃和13億立方米。我國在提出上述目標的同時,還提出要把綠色發展作為我國在可持續發展框架下應對氣候變化的重要手段。因此,建立一套適合中國國情的碳交易體系和學習碳排放計算方法是落實控制目標要求的重要舉措。
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關鍵詞:金融衍生品;套期保值;創新;監管
中圖分類號:F270.3文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2010)04-0036-04
一、引言
美國次貸危機以及由此引發的全球金融危機,再一次讓人們把目光聚焦到金融衍生品上,許多觀點甚至將其視為導致這場危機的罪魁禍首。隨著危機的深入,整個國際金融市場大幅波動,大宗商品市場、外匯市場、股票市場在危機前后的表現相差甚遠。2008年7月,國際油價每桶147美元,分析人士不斷刷新對油價的預測。然而在接下來的約100個交易日里,國際油價下跌逾百美元,2009年1月20日油價盤中跌至32.7美元每桶,逼近四年來的最低點。美元指數結束了長達六年的下跌趨勢,從2008年3月的低點70.68漲至2009年3月89.62的最高點。道瓊斯工業平均指數則由2007年10月11日的14279.96點一路下跌至2009年3月6日的6469.95點,最大跌幅超過50%。 隨著國際金融市場的風險漸增,我國部分企業由于參與金融衍生品交易而遭受損失甚至巨虧的問題也開始浮出水面。一時間,輿論的矛頭似乎都指向了金融衍生品,國內反對企業參與衍生品交易的聲音此起彼伏。
二、案例分析
金融危機的爆發相繼引出我國部分企業在金融衍生品交易中巨額虧損的事件:深圳南山熱電股份有限公司因操作石油衍生品合約導致巨虧;中國遠洋所持FFA(遠期運費協議)浮虧約40億元;中國國航、東方航空等航空企業因進行航油套期保值公允價值損失巨大;中國中鐵和中國鐵建出現大額匯兌損失。 據國資委披露,有31家中央企業涉足金融衍生品交易,但普遍虧損大于盈利。在香港,上市公司中信泰富同樣因為參與外匯澳元衍生品交易,造成高達159億港元的浮虧。 以下筆者將以國內航空公司參與航油套期保值為例進行了分析和評價。
(一)損失暴露
自2008年三季度以來,中國國航、東方航空、上海航空(以下分別簡稱國航、東航、上航)等國內航空公司陸續公告稱,因參與場外衍生品交易造成了巨額浮虧。由于燃油支出在大型航空公司的經營成本中占相當的比重,而航油成本隨著油價的波動變化很大,給公司每年的經營績效帶來了很大的不確定性。為了規避油價波動的風險,國內航空公司陸續開展航油套期保值業務,以控制和鎖定航油成本。但是受金融危機影響,國際油價暴跌,從而導致上述航空公司所持有的燃油套期保值合約價值遭受了巨額的損失。
根據國航2008年11月22日的公告,公司持有的套期保值合約(2008年度為實際燃油采購量的50%±10%)于2008年7月訂立,期限最長至2011年。公司選擇了在獲得按固定價格買入燃油權利的同時,授予對方以更低的固定價格賣出燃油的權利,從而節省了期權費的支出。但截至2008年10月31日,按照當時燃油價格、套期保值合約所約定的對方賣出價格,以及合約約定的到期前對手方可能向公司賣出的燃油量,所測算出的合約公允價值損失約人民幣31億元。此后,國際油價繼續下行,國航分別在11月賠付588萬美元燃油套期保值,12月賠付5280萬美元。到2008年12月31日燃油套期保值合約公允價值損失擴大到了74.72億元,這也直接導致了國航2008年的巨額虧損。東航采取了與國航類似的期權交易,根據公司2008年年報,航油套期保值合約于2008年12月31日的公允價值損失為人民幣64億元。盡管上航套保數量較小,但截至2008年10月31日,其套期保值合約的公允價值損失也達到了0.98億元人民幣。
(二)造成損失的原因
由上述案例可見,國際油價的大幅下挫是導致幾家航空公司遭受巨額損失的直接原因,但深入分析后,筆者發現在進行套期保值時,其在管理和操作上存在明顯的失誤。
1.企業沒有完全按照套期保值的原則進行操作。套期保值一般應遵循以下四個基本原則:現貨交易與衍生品交易的交易方向相反、交易標的相同、交易數量相等、交割月份相同。由于部分衍生品合約交易條件設置標準化,交易數量和時間無法與現貨市場完全匹配,也應盡可能做到相近原則。國際上各航空公司通常會根據自身的情況和對風險的好惡程度選擇交易品種和數量,相對比較保守的航空公司,更多的還是采用傳統的期貨和簡單的單期權工具。而國航、東航則選擇在買入一定行權價格的石油看漲期權的同時,賣出一定行權價格的石油看跌期權。顯然此策略并非一個簡單的套期保值策略,而是試圖將航油價格鎖定在一個較寬泛的波動區間內。[1]這種做法表面上非常合理,節約了風險管理成本,但由于賣出看跌期權的交易所承擔的風險是無限的。當油價下跌到行權價格以下,并不斷創出新低時,損失也將不斷擴大,這將企業置于一個無限的敞口風險之中。此外,隨著金融危機轉變為經濟危機,航空市場萎縮,原有的預期用油量遠超過公司的實際用油量,這也使套保的數量與現貨市場不匹配。同時在時間結構上,相對于現貨市場,幾家航空公司的套保期限顯然過長。
2.企業對國際金融衍生品市場的不了解加大了交易風險。我國航空公司接觸航油套期保值僅幾年時間,對其中的規則并不完全了解。同時,由于國內幾家航空公司不具備參與國際期貨交易市場場內產品交易的資格,因此選擇了場外的SWAP、期權、期權的期權等組合產品。這些產品通常透明度較低,且較復雜,非專業人士很難具體計算實際的盈虧和頭寸,加上經驗方面的欠缺,因而較容易產生虧損。并且國內沒有明確的機構和法規對此進行監管,加大了損失的可能性。此外,國內的航空公司,在套保交易時很多都采用了NYMEX(紐約商品期貨交易所)的WTI(西德克薩斯輕質原油期貨)作標的,該產品因為實物交割量偏低、金融投機交易量偏高,其波動性大,因此以其作為套保工具的成本和風險也相應更大。[2]
3.企業參與金融衍生品交易的目的不明確。套期保值業務是企業規避價格風險、鎖定成本和利潤的重要金融工具,所以應以規避風險為主要目的,但部分企業卻將其作為盈利的投機行為。在現實中,有部分企業在這些金融交易上的盈利甚至超過了其主營業務,這就增加了企業潛在的風險,一旦市場出現反轉必將遭受巨大的損失。
(三)分析和評價
國航、東航事件之后,國內各界對企業參與衍生品交易產生質疑。筆者認為,盡管這些企業在決策和操作上存在一定的失誤,需要進行深刻反思,但不能僅以此就斷言企業不應涉足衍生品交易。為降低運營成本的波動性,企業進行套期保值是正常且必需的商業行為,也是國際上通行的做法。從這個層面而言,衍生品交易是具有積極意義的。此外,隨著市場經濟體制的不斷完善,我國勢必會不斷放開包括成品油在內的多種原材料價格形成機制,這將大大增加企業面臨原材料價格大幅波動的風險。而套期保值作為一種已被證明行之有效的風險管理方式應為越來越多的企業所認識、接受和運用。套期保值自身即是在價格發生不利變動時,利用衍生品市場的收益彌補現貨市場的損失;而當價格發生有利變動時,衍生品市場盡管發生了損失,現貨市場則會獲得收益。如國航2008年11月份發生實際賠付588萬美元,但當月現貨采購成本較預算節省約4115萬美元。
2009年上半年,隨著國際經濟形勢回穩,國際油價開始回升,至2009年6月30日國際油價為69.89美元每桶,較2008年底的44.60美元每桶上漲56.70%,各航空公司航油套保公允價值損失也開始大幅轉回。據國航公告,參考截止2009年6月30日的合約數量和價位以及2009年下半年實際交割對倉位的影響,以獨立第三方評估機構在估算截止2009年6月30日的油料套期公允價值時所采用的主要參數數值為基礎,預計如果2009 年紐約WTI原油收盤價較08年12月31日分別上漲40%、60%和80%,也即分別達到62.44美元每桶、71.36 美元桶和80.28美元每桶時,公允價值轉回可分別達到約42億元、51億元和58億元人民幣。但其最終效果仍取決于后期國際油價走勢以及實際交割情況。截至2009年12月31日,國際油價為79.36美元每桶。
綜合而言,套保的效果要由期貨和現貨的盈虧合并計算得出,強調任何某單一方面的盈利或虧損都是對套期保值不正確的理解。
三、啟示與建議
芝加哥商業交易所(CME)榮譽主席梅拉梅德曾說過:“衍生品的使用效果決定于使用者。” 金融衍生品是一把雙刃劍,關鍵還在于如何運用它。筆者認為,不能因為個別失敗的企業案例就否定衍生品市場的套期保值功能,甚至因此停滯整個衍生品市場的發展。企業應從主觀上正確看待金融衍生品交易,加強管理;金融機構應加強創新研發,積極拓展衍生品市場;而政府相關部門更應該在制度、法律以及監管等方面進行改進,規范企業參與金融衍生品交易的環境。
(一)對企業參與金融衍生品交易的建議
1.加強對各類價格的分析預測能力。風險的存在是客觀的,企業必須正視生產經營過程中的各種風險,因為進行有效風險管理的前提是對未來可能影響到本企業的商品或金融價格進行分析預測。從我國企業參與金融衍生品交易虧損事件中可看出,危機前后市場價格的大起大落是導致虧損的最直接的原因。因此提高對價格的分析預判能力是做好風險管理的基礎,即使是專業的分析人士、研究機構也不能準確預測所有的經濟事件和價格走勢,這也正是風險所在。所以,作為企業應更多的關注國內外經濟、金融市場形勢,關注本行業、本企業動態,從而使相關決策更加合理可靠。
2.加強主業經營,避免投機心理。一個企業的生存發展歸根結底要依靠它的主營業務,企業應將更多的精力放在主營業務上。金融衍生品交易只能作為一種工具,發揮為企業的主營業務保駕護航的作用,幫助企業穩定收益、對沖風險,從而更好的參與市場競爭。但由于金融衍生品高杠桿、高風險的特性,運用不當不僅不能避免損失,反而會放大風險,甚至造成災難性后果。因此企業不能抱有投機心態,將金融衍生品視為贏利的工具。企業應掌握金融衍生品的特點,熟悉市場運行規則,合理運用金融工具。在金融衍生品的選擇上,應本著審慎的原則,盡可能選擇簡單便利、風險相對較小的基礎性風險管理工具,避免使用不易理解和復雜的結構性產品。
3.增強風險意識,加強風險管理。隨著我國市場經濟的不斷完善,融入全球經濟的程度不斷加深,各類價格的決定將更加市場化,政府對價格的管制也會逐漸放開,我國企業面臨的各種風險和競爭也會加大。我國企業尤其是一些國有企業由于體制和歷史等原因,對價格缺乏敏感性,對風險管理認識不足。因此企業應從戰略上將風險管理作為關系企業生存發展的一項重要內容,建立一套全面而有效的內控機制,加強成本管理和風險預警。[3]在強化風險管理意識的同時,努力提高風險管理水平。
4.加強風險管理人才的引進和培養。事實證明,人的因素是諸多問題的關鍵。要做好風險管理,最終還是需要懂金融、善管理的人才。因此,應適當加大投入,培養和引進相關方面的人才,從而帶動整個企業風險管理水平的提高。
(二)對金融機構參與金融衍生品交易的建議
面對金融衍生品市場這塊大蛋糕,我國的金融機構應加大創新力度,適時調整完善交易技術、交易規則和風控手段,豐富業務模式和盈利途徑,加強內部法人治理結構和風險控制,提高服務水平、營銷能力和研發能力,形成企業的核心競爭力,全方位提升金融機構的綜合實力。金融危機的爆發,一方面給我國的金融機構敲響了警鐘,有太多的經驗教訓值得我們借鑒;另一方面,也為我國金融機構的發展帶來了新的機遇。作為國內的金融機構,應該把握機遇,通過海外并購、引進人才等手段,吸收國外金融業先進的管理和技術經驗,從而提高自身的競爭力,同時也必然會對我國金融衍生品市場乃至整個金融業的發展產生積極的影響。
(三)對政府規范金融衍生品交易者的建議
1.正確引導。企業參與金融衍生品交易,原本應該是其自身的市場行為,相應的風險和收益也應由企業承擔。但是,由于我國國有企業體制的特殊性,加上國內金融市場不發達,國內企業對衍生品交易并不熟知,因此政府在其中仍需要發揮重要的引導和監督作用。一方面,政府應鼓勵企業通過金融衍生品交易避險保值,不能因為幾個虧損的案例就視金融衍生品為“雷區”,導致企業不敢涉足;另一方面,還應建立嚴格的制度和規范,限制投機易,尤其是國有企業,國資委代表國有股份應有自己規范的行為。
針對央企參與金融衍生品交易導致巨虧的事件,2009年8月下旬,國資委曾向6家大型外資銀行和投行發出了一封法律函,稱國資委下屬部分央企,將對此前與外資投行簽訂的大宗商品掛鉤產品,保留不付款的權利和追索權。[4]國資委的這一舉動的積極意義在于,通過表明作為央企實際控制人的態度,對外國投行在業務中的一些不規范做法起到震懾作用,保留行使追索的權利,在可能的情況下,盡量挽回損失。但由此也產生了一些消極的影響,如有損相關企業的信譽可能面臨巨大的訴訟賠償風險,我國企業在未來購買衍生品時可能要面臨更高的成本等。[5]因此政府要重在引導,通過嚴格的法律、制度規范企業行為,讓企業真正熟悉了解市場規則,實行問責制度防止道德風險。
2.鼓勵創新。有保值需要的境內企業之所以舍近求遠,參與境外投資銀行提供的場外衍生品交易,其中的一個重要原因即是我國國內金融衍生品市場發展大大落后于國際市場,國內金融機構產品開發設計和市場營銷能力也處在較低層面,對參與境外場內衍生品交易的資格又有嚴格的限制,因而企業在風險管理工具的使用上受到很大限制。[6]同時由于語言理解、外匯波動風險等因素,企業參與國外市場面臨更大的成本,場外市場通常信息不透明、不對稱,且存在一定的信用風險,涉足的企業就更容易遭受損失。
從宏觀層面上講,我國金融衍生品市場仍處于初級階段,基礎比較薄弱,還存在許多制度性、結構性的問題,并且由于有關方面對金融衍生品市場的認識不足,還缺乏相應的政策支持。而我國要完善市場機制、爭取國際大宗商品定價權以及參與國際金融領域競爭,就必須大力發展金融衍生品市場。上海國際金融中心的建設、人民幣國際化戰略的推行,同樣需要一個相對健全的金融衍生品市場與之配套。
因此政府應將建設金融衍生品市場提高到戰略高度,結合我國實際制定遠近結合的發展計劃,大力鼓勵金融創新,為加快發展國內金融衍生品市場提供各種政策支持。相關部門應加大研究力度,培育適合我國國情、高效率、創新型的交易品種與篩選機制,發展適合不同產品特征的衍生產品,為市場發展提供動力與活力,推動我國衍生品市場產品種類的豐富和結構的優化。[7]穩步推進金融機構和交易所的業務創新、技術創新和管理創新,在實踐中著力探索兼顧效率與安全的市場主體組織模式。還必須推動投資者結構優化,大力培育專業化機構投資者,建立健全各類機構投資者參與金融衍生品交易的制度安排;通過信貸、稅收等方面政策的調整,提高非金融機構參與金融衍生品交易套期保值的積極性。
3.加強監管。在鼓勵創新的同時,決不能忽視監管。金融危機的事實證明,對于衍生品品種、交易機制、交易情況等方面的監管缺失,可能會給金融業甚至整個國民經濟帶來不可預知的危害。因此,加強對衍生品交易的監管與規范迫在眉睫。
2009年以來,財政部、國務院、國資委等各相關部門紛紛下發文件通知,加強對金融衍生品交易的監控。與此同時,央行也在醞釀推出對場外衍生品交易進行全面監管的辦法。但總的來說,與我國衍生品市場和金融創新的滯后相對應,我國目前對金融衍生品交易的監管體系仍不完善。我國《上市公司信息披露管理辦法》等相關法律規范中,還沒有專門就衍生品交易信息做出強制性規范或披露要求,《企業會計準則第24號 套期保值》對企業套期保值的會計確認與計量要求采用套期會計方法進行處理,但實務中多數套期保值行為因為不能有效區分,通常只是按交易性金融資產進行會計處理。[8]因此,政府相關部門應該盡快完善相關法律法規,推進基礎性制度建設;樹立科學的監管理念,從原來側重強調“管得住”轉變為在規范前提下推動金融衍生品市場的全面發展,應突破傳統的危機導向的監管方式,更加注重政策的前瞻性與預見性;合理配置監管資源,各部門相互配合,加大政策銜接,提高市場信息透明度;監管部門應根據市場的發展和變化及時對市場規則、監管手段乃至監管組織模式進行調整和完善。以全球化的視野,密切關注金融衍生品市場與其他金融部門、實體經濟乃至國際金融市場之間復雜、微妙的聯動關系,從而有效防范風險的跨部門、跨境傳遞。
參考文獻:
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期權交易,是期貨合約選擇權交易的簡稱,表示一種權利的買賣活動。交易者通過付出一筆較小的費用,便得到一種權利。這種權利使得交易者能夠在合約到期之前的任何時候,以事先訂立的價格和數量選擇是否購買或出售相關期貨合約,但不必負有必須履約的義務。在期權合約的有效期內,期權可以轉讓。超過規定期限,合約失效,買主的權利隨之作廢,賣主的義務也被解除。期權分為商品期權和金融期權,金融期權又分股票期權、利率期權和外匯期權。
中國自1995年引入期權交易以來,其交易歷史不過短短十三年,總體風格還是比較謹慎保守的。這種特性一方面使中國免受諸如九七年東南亞金融危機之動蕩災害,一方面又使國內對金融衍生品這一領域的創新力度不夠。綜觀利弊,現今我國期貨交易有向開放化轉變的趨勢。以2006年新《證券法》出臺為證,總則中加強了一條“證券衍生品種發行、交易的管理辦法,由國務院依照本法的原則規定”,為將來搞期貨、期權交易留下了伏筆。果然,一年之后,《期貨交易管理條例》應運而生,成為規制我國期貨期權市場的主要法規之一。
再觀目前實際的中國金融市場,對期權的需求可謂日益增大。就個人投資者而言,金融期權逐漸成為人們投機行為的對象之一。中國銀行自2003年推出個人外匯“期權寶”和2005年推出“兩得寶”以來,都受到了廣大市民的追捧,市場反應非常強烈。由此可見,期權在中國有很好的發展潛力和發展趨勢。
二、金融期權的風險種類及成因分析
(一)金融期權風險種類
1.信用風險:最常見的風險之一。即由于交易對手破產或者無法履約而造成財產損失的風險;
2.市場風險:由于匯率、利率等因素的變化而引起的金融期權價格波動的風險;
3.操作風險:又名運營風險,即由于人為錯誤、欺詐、內部風險控制不當所導致的損失風險,也是現今法律法規主要規制的對象;
4.流動性風險:即合約持有者將合約轉讓變現的風險;
5.結算風險:又名交割風險,即交易對手在交割期限屆滿時無法按時付款或交貨,以此所造成的風險;
6.系統風險:政治、經濟、社會等大環境引發的普遍性經濟蕭條低迷的風險,一般而言,此類風險是經濟學上個人及機構投資者所無法回避的風險;
7.法律風險:由于法律法規不健全,或者立法后沒有得到切實的貫徹而引起的對交易主體缺乏有力的制約和保護的現象。且由于金融期權的創新性,即使有相關法規出臺,也因為沒有經過時間和案例的考驗而缺乏穩定性與說服力。
(二)金融期權風險成因
1.金融期權的杠桿性特征
杠桿性是幾乎所有金融衍生品的特性。對于期權交易而言,投資者只需花很少的一筆權利金費用即可進行交易。然而,這種“四兩撥千斤”的特點很容易讓人忽略了到期交割時必須承擔的100%的盈虧風險。大多數缺乏投資經驗、風險意識不足的投資者,往往只關注權利金的大小(即目前付出的成本)以及未來可以產生的巨大收益,卻偏偏對風險抱著僥幸或者過于自信的心理。總之,金融期權這種“失之毫厘,謬以千里”的驚人放大倍率,票面價值遠遠大于實際價值的特性,是產生金融風險的根本前提之一。
2.期權合同當事人之間的自治協議很可能脫離真實的資本運作
3.對于金融期權而言,理論上,根據民商法意思自治原則
當事人雙方可以就協定價格以及合約數量做出任意規定,只要雙方都接受即可然而,這種天馬行空式的極具想象力的游戲規則卻很可能偏離真實資本的運作,產生出巨大的泡沫效應。
4.金融期權的決定性因素本身波動劇烈頻繁
金融期權誕生伊始即是為浮動匯率制下的基礎金融工具規避風險,針對股票、債券、外匯風險分別發明了股票期權、利率期權和外匯期權。可以說,金融期權誕生的前提就是基礎金融工具價格走勢的撲朔迷離。
5.投資組合的專業性強,每組交易的組合條件都不同,制定針對性的法規難度大
金融期權交易的投資組合千變萬化,每一種投資組合的前提條件都不同,如何劃定能覆蓋這所有組合的分界層面,如何應當是經濟學家與法學家共同合作的任務。
6.按照現行會計制度存在風險隱患
金融衍生品的交易對象是期貨合約,根據現行會計準則,在交易結果發生前,交易雙方的資產負債表中沒有衍生品交易的記錄,財務報表不會反映潛在的盈虧狀況。這使得高層管理信息獲取存在嚴重滯后,為交易監管提供了嚴重的時間障礙。
7.場外交易市場的存在
場外交易市場是指在證券交易所以外的場所進行交易的市場。由于價格的不透明度以及缺乏交易所的規范規制,其往往是嚴重投機行為的交易場所,因此場外交易也是風險成因的重要組成因素。目前場外交易在我國還沒有合法地位,國務院出臺的一系列條例、意見和通知中都明確規定,期貨交易(包括期權交易)必須在期貨交易所內進行,嚴禁場外交易。
8.游資惡炒
部分學者認為,近年來中國證券市場的瘋狂繁榮跟部分國內游資炒作不無關系。以溫州民營企業的剩余資金為代表的國內游資,由于沒有合理的投資渠道,加上其逐利的本性,一旦出現任何獲利機會,便蜂擁而上,造成極大的不安定隱患①。
9.投資誤導
一些所謂“股評家”等出于某種目的在媒體上信口開河,其不負責任的言論為民眾接受相信,最終使得廣大投資者收益受損。
10.投資組合設計不當
如前所述,金融期權獲利投資組合是一種專業性極強的計算結果,一般投資個人往往無法精確計算出最佳盈利點與止損點,從而承擔了一定的由于投資組合設計不當造成虧損的風險。
11.投機過度
以賣出看跌期權為例。而一些情況下,在投資者在賣出的同時,手上很可能是沒有該買賣標的物的,這種投機方式非常危險,因為一旦價格走勢背離預期,期權賣家需要用市場價把標的物從市場上買回,再以協定價格高買低賣給期權買家。盡管理論上的風險無限性僅僅是小概率事件,但一旦真的出現,加上杠桿倍率,期權賣家往往沒有足夠的資金用市場價把標的物買回,再用協定價格售出。縱觀國際市場重大期權虧損事件,實力雄厚的財團最后多是被巨額逼空導致破產的。這種高風險性投機行為嚴重危害了社會秩序,同樣是法律需要規制的重點。
12.惡債連鎖反應
這里主要針對銀行而言,銀行如果過于為眼前獲利機會所誘惑,放貸規模擴大化,放貸對象信用要求逐年降低,加上銀行加入購買各種金融衍生品之行列,一旦負債者無力還貸,或金融衍生品資金斷裂,銀行面臨倒閉危險,企業和個人的存款無法追回,導致一系列經濟蕭條。
13.投資者對這一新型金融衍生品的了解不夠,風險估計不足
目前,金融期權在國內往往不是投資機構的主營業務,很多基金經理只憑一張簡單的報表就做決定,也沒有良好的內部風險管理制度。
三、相關現行法規對風險的彌補防范措施分析及未來相應法規構建
筆者認為,金融期權的風險防范應該分成政府、交易所、行業協會與投資者(主要是機構投資者)這幾個部分來規定相關義務,具體如下:
(一)政府的風險防范控制義務
1.開放資本市場力求“穩”,脫離本國經濟的承受能力,盲目追求負債增長的戰略是危險的②之所以放在第一點,是因為只有政府先把大環境做好了,才有下面交易所和投資機構進行改進的必要和可能。新興國家過早放松管制,容易被投機者鉆空作亂。筆者認為,金融市場的謹慎不犯錯是比創新更重要的前提,在吃不準新產品的風險程度的情況下,犧牲創新而確保安全穩定是可取的做法。
2.國務院證券管理機構積極履行職責目前新《證券法》第九條、第一百七十八條和第一百七十九條的規定明確賦予了國務院證券管理機構明確的職權及監督范圍,為監督提供了明確的法律依據。希望盡快出臺《金融監管合作法》,促進國內各個部門之間以及國際金融管理部門的合作,信息快速公開流通,及時防范風險跨國蔓延。
3.立法對金融期權的協定價格與合約數量做比例性的規定,確保不讓期權合約內容脫離資本真實情況太遠
4.改革現行會計制度,加入期貨、期權的記賬機制該條建議針對上述風險成因第五點,即期建議專門記錄期貨期權交易的未來交割賬目,使交易在沒有被結算之前即有所登記,使高層管理者閱讀賬目時心中有數。
5.期權交易應專門在有期貨經驗的期貨交易所內而非證券交易所內進行以充分利用期貨交易所的第一手期貨交易管理經驗。
6.對風險控制系統不足的交易所和金融機構進行管制,嚴重的予以剝奪其從事金融衍生品的交易資格2004年頒布的《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》第二十六條和第三十二條規定是我國目前立法重視金融風險控制的重要一點證明。但實踐中究竟是否真的能如此過硬的實施,仍是個有待考察的問題。
7.立法限制游資
關于海外游資,與上述第一點建議相同,政府對證券市場的海外開放仍然應以謹慎態度為主;對于國內游資,中央政府應當頒布條例限制游資的炒幅,以期既能達到適當利用限制資產的目的,又把風險控制在適度范圍之內。
8.投資誤導需要承擔責任
既當某些專家或權威人士在媒體上發表了不負責任的言論,誤導百姓投資之后,需要承擔法律上的責任,而不僅僅是道德上的譴責。這點也體現在新《證券法》上,該法這次的出臺專門強調,新聞媒體做新聞報道一定要真實,不能散布虛假信息,擾亂證券市場。同時服務機構中的咨詢機構應該規范自身的工作。如果是帶有廣告性地進行誤導的話,投資者可以起訴。
9.立法禁止投機過度,對賣空期權的額度進行嚴格限制此點是各個國家立法的重點規制對象。但是何謂“投機過度”,賣空期權的協定價格和權利金超過標的物當日收盤價百分之多少屬于需要限制的區域,則仍需要權威的經濟學家提出建議。對于過于專業的風險測算,筆者認為可以直接把經濟學家的權威提議上升為法律,術業有專攻,畢竟金融法是經濟學色彩濃厚的學科,需要法學家與經濟學家合作才是。
10.規制場外交易
根據世界各國立法來看,完全限制場外交易也并不可取。而由于場外衍生金融業務對信用要求極高,一般只規定資金雄厚,達到一定規模的交易商才允許成為市場交易主體。此外,行業協會、民間評級機構等也都在場外交易市場中起到不可或缺的重要作用。
(二)交易所
1.規定投機行為的交易規模、交易額上線、最大止損點、保證金制度和場內交易當日結算無價差制度,對交易員進行資格審查,對大批量進入者進行調查,建立大戶報告制度。這一點在《期貨交易管理條例》第十一條中已明確提到。
2.確立金融結算制度,明確結算機構,通知義務。07年修改后新出臺的《期貨交易管理條例》第三十七條強調了期貨交易所組織結算、通知結算結果的義務。隨著股指期貨的推出以及商品期貨市場的發展,同一時間可能會有幾十萬投資者參與,傳統由期貨公司逐一通知的方式顯然已經難以適應這種新狀況,遂規定由雙方約定通知的方式,并在符合一定條件時,由期貨公司的交易系統強行平倉,以及時降低客戶的交易風險。這使風險控制的效率大大提高。而且《條例》執行的是當日無負債結算制度,如果投資者方向判斷錯誤,而盤中又出現劇烈波動,一旦虧損達到10%,投資者則會被盤中平倉。所以投資者應該有意識的去保證金監視中心查看賬戶頭寸的盈虧。該條款的作用還在于提醒投資者明確并重視期貨市場的風險。
3.開始第一筆交易前,交易者必須繳納高額保證金。保證金主要是針對期權賣家而言。韓國市場規定,在開始第一筆交易之前,交易者必須先繳納500萬韓元的保證金,并根據市場走勢隨時追加保證金。
(三)行業協會
對于行業協會所應當履行的職責,參見新《證券法》第一百七十六條規定。除此之外,筆者認為還可以借鑒香港的做法,由期權期貨業行業協會建立儲備基金和賠償準備基金,基金錢款來自每位結算會員申請會員資格是所繳納的費用。這樣使得行業協會自身能有完備的風險協調體制,應對不測。
(四)投資機構與個人投資者
鑒于巴林銀行案得到的教訓,投資機構首先應當確保交易與結算嚴格分開,嚴禁越權交易。其次,應當重點規范基金等機構投資者,筆者建議可建立自動風險預防對沖機制,超出預警范圍的交易由系統自動對沖,且確保風險控制程序不受管理層左右,有自動、獨立運作的機能。另外,風險評估系統由非風險責任承擔著輸入,董事會和管理層的信息要客觀獨立公正。《期貨交易管理條例》第二十二條就是對投資機構風險設置的管理規定。對個人投資者而言,首先應盡量減少暴露在市場風險下的頭寸,其次,應對市場風險,最好是經過經濟學理論上的專業精確的測算,用投資組合控制金融風險,在同一中基礎資產上同時建立看漲期權和看跌期權部位的組合期權等策略,以達到規避風險的目的。
注釋:
①國內游資對經濟的影響及其引導.
②倪克勤.當代世界的金融危機與金融衍生品工具市場的發展.國際經濟金融.1997(9).
參考文獻:
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