資產(chǎn)證券化意義精選(五篇)
發(fā)布時間：2023-09-27 10:22:43
序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾?zhǔn)備了不同風(fēng)格的5篇資產(chǎn)證券化意義，期待它們能激發(fā)您的靈感。
篇1
論文摘要：資產(chǎn)證券化的最基本功能是增強(qiáng)流動性；資產(chǎn)證券化將中介融資同直接融資有機(jī)融合貫通，形成了最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)體制；資產(chǎn)證券化使得融資由依據(jù)整體資信變?yōu)橐罁?jù)部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而革新了融資評審?fù)ㄟ^機(jī)制。這兩條具有革命性意義。即便目前資產(chǎn)證券化的條件尚未完全成熟，我們也應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化。
資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization)自20世紀(jì)70年代在美國興起以來，發(fā)展迅猛，按揭支持證券（Mortgage-backedSecurities,MBS）余額現(xiàn)已超過美國國債成為第一大市場。資產(chǎn)證券化在歐洲和日韓、澳大利亞等國也有較大的發(fā)展。它是二十世紀(jì)金融領(lǐng)域中最重要的金融創(chuàng)新之一。而在我國則是方興未艾，首單規(guī)范化的實踐已是在2005年末的建行和開發(fā)行的建元一期和開元一期項目。
資產(chǎn)證券化到底有什么功能使得它一經(jīng)誕生就獲得了如此迅猛的發(fā)展？而在我國為什么發(fā)展不快？我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性如何？這是需要深入探討的問題。本文在分析其最基本的功能后，著重分析其最有革命性的功能；進(jìn)而探討我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性。為論述方便，本文主要以MBS為例進(jìn)行討論，省略MBS之外的其它資產(chǎn)支持證券。
一、資產(chǎn)證券化最基本的功能
貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內(nèi)在必然要求是有二級市場。對于銀行來說，“存短貸長”是其經(jīng)營的一個根本性的制度缺陷，由于這種限制，使得銀行不得不經(jīng)常放棄一些盈利性好的長期貸款項目，否則就易出現(xiàn)流動性問題。
解決這個問題的對策之一，也是早期的對策，就是將其貸款出售給其他銀行。但這樣受讓銀行將貸款再出售也將是困難的。銀行就一般而言都有“存短貸長”的流動性問題，這樣轉(zhuǎn)讓解決不了整個銀行體系的問題。
第二種對策，就是表內(nèi)模式的資產(chǎn)證券化。銀行通過自己發(fā)行其按揭資產(chǎn)支撐的債券，將貸款債權(quán)及時收回。同時在這種情況下，投資者隨時可將購買的債券轉(zhuǎn)讓出去，因此投資者也具有充分的流動性。
第三種對策就是SPV(SpecialPurposeVehicle，特殊目的載體)模式即表外模式的資產(chǎn)證券化，在這種模式下也是銀行通過證券化而及時收回貸款債權(quán)，MBS的投資者也同樣具有充分的流動性。
可見這兩種模式的資產(chǎn)證券化在保證銀行的流動性方面以及保證投資者的流動性方面具有相同的功能。這兩種證券化模式在安全性方面的功能卻有非常大的區(qū)別的，這就意味著安全性方面的功能不是資產(chǎn)證券化的最基本的功能，因為資產(chǎn)證券化的最基本的功能一定應(yīng)當(dāng)是各種模式的證券化都共同具備的功能。這意味著資產(chǎn)證券化的最基本的功能就是增強(qiáng)流動性（銀行的，和投資者的）。再考慮到歷史上資產(chǎn)證券化起源時的本來動機(jī)就是解決“存短貸長”的矛盾，所以應(yīng)當(dāng)認(rèn)為資產(chǎn)證券化的最基本的功能和意義就是解決流動性問題。
我國資產(chǎn)證券化之所以長期開展不起來，最重要的原因之一是我國按揭貸款開始時間尚不長和規(guī)模有限。根據(jù)國際經(jīng)驗，住房貸款占全部貸款比例達(dá)到30%左右時，可能給銀行帶來流動性威脅，商業(yè)銀行就會提出住房抵押貸款證券化的要求。而根據(jù)去年央行研究報告，2005年我國住房抵押貸款余額1.9萬億元，約占全部貸款余額的10%。預(yù)計到2007年余額將達(dá)到5萬億元，到2012年將會達(dá)到40萬億元。①目前上述流動性問題尚不嚴(yán)重。因此自然不太需要基本功能就是增強(qiáng)流動性的資產(chǎn)證券化。等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產(chǎn)證券化來發(fā)揮它的這種基本功能了。
等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產(chǎn)證券化來發(fā)揮此最基本的功能了。
二、資產(chǎn)證券化的革命之一
既然資產(chǎn)證券化時銀行要借助于證券市場，那么為什么原始借款人不直接在證券市場上發(fā)行證券融資，而要向銀行借款？然后再由銀行通過資產(chǎn)證券化在證券市場融資呢？（進(jìn)一步說，銀行的存在到底有何意義？銀行是否會像有人認(rèn)為的那樣遲早成為被淘汰的恐龍？）
銀行的必要性之一在于其資信審查功能。原始借款人不可能全部都通過證券市場籌資。沒有銀行的話投資者就得在數(shù)以萬計的證券中一一進(jìn)行資信調(diào)查，其投資的信息成本就太大了。個人籌資自不必說，而企業(yè)若全都自己發(fā)行證券，那么大多數(shù)企業(yè)由于其資信有限，就很難在證券市場上獲得投資者青睞。因此銀行的必要性就體現(xiàn)出來了：銀行作為中介了投資者對于籌資者進(jìn)行資信調(diào)查，從而解決了融資時的信息溝通和信息不對稱問題。
但是銀行中介同時也有一個根本性的缺陷，即作為中介必然有資金來源和運用的協(xié)調(diào)問題，其主要的矛盾是上面所說的“存短貸長”。通過資產(chǎn)證券化，可以相當(dāng)徹底地解決銀行“存短貸長”的矛盾，同時又能繼續(xù)發(fā)揮銀行的資信中介功能。銀行和證券市場各司其職，前后合理分工，這樣，資產(chǎn)證券化正好將銀行中介功能同直接信用“出資者流動性高”“融資期限長”等功能有機(jī)地結(jié)合在一起，將中介信用同證券市場有機(jī)地融合在一起，形成了更加優(yōu)良的金融結(jié)構(gòu)。筆者認(rèn)為這種金融結(jié)構(gòu)是現(xiàn)在所能設(shè)想的最優(yōu)的金融結(jié)構(gòu)。而傳統(tǒng)的以銀行為主的日德式的金融體制和以證券市場為主的美國式金融體制都是不夠完善的。
這就是資產(chǎn)證券化的革命性意義之一。
我國一直以銀行信用為主，直接融資發(fā)展不足，這是我們的金融體制的一個主要缺陷，過分依賴銀行系統(tǒng)也是造成商業(yè)銀行不良信貸資產(chǎn)持續(xù)增加的原因之一。一般認(rèn)為現(xiàn)在我們應(yīng)當(dāng)加緊發(fā)展直接融資。而資產(chǎn)證券化正好為此提供了一個好機(jī)會，在發(fā)展資產(chǎn)證券化的同時，自然就促進(jìn)了證券市場。“一步到位”地形成將銀行中介信用與證券信用有機(jī)融合的最佳的金融結(jié)構(gòu)。所以，我國開展資產(chǎn)證券化比起金融體制相對健全的國家，更具有意義。資產(chǎn)證券化還有利于打破金融資源的分割格局。我國銀行內(nèi)部存在著一定程度的各自為政，割地為據(jù)的情況，銀行之間的橫向資金流動也存在一定困難。另一方面隨著非存款金融機(jī)構(gòu)發(fā)展，正逐步出現(xiàn)商行與養(yǎng)老基金、保險公司、證券投資基金等機(jī)構(gòu)分割金融資源局面。而資產(chǎn)證券化使得銀行融資和直接融資融為一體，這樣原本分割的銀行融資的資金便通過證券化而進(jìn)入了全國統(tǒng)一的各類金融機(jī)構(gòu)廣泛參與的金融市場，從而促進(jìn)了資金在社會上的流動。
因此，僅從這個意義上，我們也應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化——雖然微觀主體（銀行等）由于流動性問題尚不嚴(yán)重因而資產(chǎn)證券化動力不很足，但只要條件許可，政府就應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化。這才是我們應(yīng)有的基本態(tài)度。
三、資產(chǎn)證券化的革命之二
資金供給者在選擇資金投放對象時一般將眼光投在資信等級較高的公司和證券上，而資本需求者或許擁有某些高質(zhì)量的資產(chǎn)，但可能因整體資信不佳而無法籌集到所需的資本。而資產(chǎn)證券化則是憑借資產(chǎn)發(fā)起人的一部分資產(chǎn)池的未來收益能力來融資的，資產(chǎn)池的償付能力與發(fā)起人的資信能力以“破產(chǎn)隔離”的方式比較徹底地分割開來。投資者在決定是否購買MBS時，主要關(guān)注資產(chǎn)池本身質(zhì)量狀況、未來現(xiàn)金收入流量的可靠性和穩(wěn)定性，以及交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性和有效性，而將資產(chǎn)發(fā)起人自身的資信能力置于一個相對次要位置。
這意味著融資機(jī)制的一種革命性變革。它變整體風(fēng)險為風(fēng)險“結(jié)構(gòu)化”。銀行的風(fēng)險原本就是由一項一項的資產(chǎn)的風(fēng)險構(gòu)成的，資產(chǎn)證券化的精巧技術(shù)使得發(fā)起銀行獲得融資的憑借是其局部優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而不是魚龍混雜的整體資產(chǎn)，這樣使得社會整體融資效益大大增強(qiáng)。這對于解決我國中小銀行、中小企業(yè)和資信有限但有局部優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的組織的融資困難這個老大難問題來說，是一個非常重要的新途徑。
目前還沒有其他方式能像資產(chǎn)證券化那樣實現(xiàn)融資的這種結(jié)構(gòu)。筆者認(rèn)為這一點具有革命性的重大意義。
從以上分析可以看出，資產(chǎn)證券化具有非常重要的新功能和意義。我們對此應(yīng)有深刻的認(rèn)識。僅考慮這兩條革命性意義，我們也應(yīng)當(dāng)在目前（銀行流動性尚充足等）資產(chǎn)證券化條件不完全成熟的情況下，盡力創(chuàng)造條件，積極發(fā)展資產(chǎn)證券化；更何況我國按揭貸款正在迅速發(fā)展，隨之資產(chǎn)證券化的條件正趨于成熟，大規(guī)模的資產(chǎn)證券化時代即將到來，因此現(xiàn)在應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
參考資料：
[1]弗蘭克.J.法博齊(美).資本市場：機(jī)構(gòu)與工具[M].北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社.1998.
[2]何小鋒等.資產(chǎn)證券化：中國的模式[M].北京：北京大學(xué)出版社.2002.
[3]顏斌.資產(chǎn)證券化是化解金融風(fēng)險的良策[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì).2005.1.
[4]吳霏雨.談我國資產(chǎn)證券化的意義及運作程序[J].金融經(jīng)濟(jì).2006.18.
篇2
論文摘要：資產(chǎn)證券化的最基本功能是增強(qiáng)流動性；資產(chǎn)證券化將中介融資同直接融資有機(jī)融合貫通，形成了最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)體制；資產(chǎn)證券化使得融資由依據(jù)整體資信變?yōu)橐罁?jù)部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而革新了融資評審?fù)ㄟ^機(jī)制。這兩條具有革命性意義。即便目前資產(chǎn)證券化的條件尚未完全成熟，我們也應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化。
資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)自20世紀(jì)70年代在美國興起以來，發(fā)展迅猛，按揭支持證券（Mortgage-backed Securities ，MBS）余額現(xiàn)已超過美國國債成為第一大市場。資產(chǎn)證券化在歐洲和日韓、澳大利亞等國也有較大的發(fā)展。它是二十世紀(jì)金融領(lǐng)域中最重要的金融創(chuàng)新之一。而在我國則是方興未艾，首單規(guī)范化的實踐已是在2005年末的建行和開發(fā)行的建元一期和開元一期項目。
資產(chǎn)證券化到底有什么功能使得它一經(jīng)誕生就獲得了如此迅猛的發(fā)展？而在我國為什么發(fā)展不快？我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性如何？這是需要深入探討的問題。本文在分析其最基本的功能后，著重分析其最有革命性的功能；進(jìn)而探討我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性。為論述方便，本文主要以MBS為例進(jìn)行討論，省略MBS之外的其它資產(chǎn)支持證券。
一、資產(chǎn)證券化最基本的功能
貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內(nèi)在必然要求是有二級市場。對于銀行來說，“存短貸長”是其經(jīng)營的一個根本性的制度缺陷，由于這種限制，使得銀行不得不經(jīng)常放棄一些盈利性好的長期貸款項目，否則就易出現(xiàn)流動性問題。
解決這個問題的對策之一，也是早期的對策，就是將其貸款出售給其他銀行。但這樣受讓銀行將貸款再出售也將是困難的。銀行就一般而言都有“存短貸長”的流動性問題，這樣轉(zhuǎn)讓解決不了整個銀行體系的問題。
第二種對策，就是表內(nèi)模式的資產(chǎn)證券化。銀行通過自己發(fā)行其按揭資產(chǎn)支撐的債券，將貸款債權(quán)及時收回。同時在這種情況下，投資者隨時可將購買的債券轉(zhuǎn)讓出去，因此投資者也具有充分的流動性。
第三種對策就是SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的載體) 模式即表外模式的資產(chǎn)證券化，在這種模式下也是銀行通過證券化而及時收回貸款債權(quán)，MBS的投資者也同樣具有充分的流動性。
可見這兩種模式的資產(chǎn)證券化在保證銀行的流動性方面以及保證投資者的流動性方面具有相同的功能。這兩種證券化模式在安全性方面的功能卻有非常大的區(qū)別的，這就意味著安全性方面的功能不是資產(chǎn)證券化的最基本的功能，因為資產(chǎn)證券化的最基本的功能一定應(yīng)當(dāng)是各種模式的證券化都共同具備的功能。這意味著資產(chǎn)證券化的最基本的功能就是增強(qiáng)流動性（銀行的，和投資者的）。再考慮到歷史上資產(chǎn)證券化起源時的本來動機(jī)就是解決“存短貸長”的矛盾，所以應(yīng)當(dāng)認(rèn)為資產(chǎn)證券化的最基本的功能和意義就是解決流動性問題。
我國資產(chǎn)證券化之所以長期開展不起來，最重要的原因之一是我國按揭貸款開始時間尚不長和規(guī)模有限。根據(jù)國際經(jīng)驗，住房貸款占全部貸款比例達(dá)到30%左右時，可能給銀行帶來流動性威脅，商業(yè)銀行就會提出住房抵押貸款證券化的要求。而根據(jù)去年央行研究報告，2005年我國住房抵押貸款余額1.9萬億元，約占全部貸款余額的10%。預(yù)計到2007年余額將達(dá)到5萬億元，到2012年將會達(dá)到40萬億元。①目前上述流動性問題尚不嚴(yán)重。因此自然不太需要基本功能就是增強(qiáng)流動性的資產(chǎn)證券化。等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產(chǎn)證券化來發(fā)揮它的這種基本功能了。
等到按揭充分發(fā)展起來后，就需要資產(chǎn)證券化來發(fā)揮此最基本的功能了。
二、資產(chǎn)證券化的革命性功能之一
既然資產(chǎn)證券化時銀行要借助于證券市場，那么為什么原始借款人不直接在證券市場上發(fā)行證券融資，而要向銀行借款？然后再由銀行通過資產(chǎn)證券化在證券市場融資呢？（進(jìn)一步說，銀行的存在到底有何意義？銀行是否會像有人認(rèn)為的那樣遲早成為被淘汰的恐龍？）
銀行的必要性之一在于其資信審查功能。原始借款人不可能全部都通過證券市場籌資。沒有銀行的話投資者就得在數(shù)以萬計的證券中一一進(jìn)行資信調(diào)查，其投資的信息成本就太大了。個人籌資自不必說，而企業(yè)若全都自己發(fā)行證券，那么大多數(shù)企業(yè)由于其資信有限，就很難在證券市場上獲得投資者青睞。因此銀行的必要性就體現(xiàn)出來了：銀行作為中介了投資者對于籌資者進(jìn)行資信調(diào)查，從而解決了融資時的信息溝通和信息不對稱問題。
但是銀行中介同時也有一個根本性的缺陷，即作為中介必然有資金來源和運用的協(xié)調(diào)問題，其主要的矛盾是上面所說的“存短貸長”。通過資產(chǎn)證券化，可以相當(dāng)徹底地解決銀行“存短貸長”的矛盾，同時又能繼續(xù)發(fā)揮銀行的資信中介功能。銀行和證券市場各司其職，前后合理分工，這樣，資產(chǎn)證券化正好將銀行中介功能同直接信用“出資者流動性高”“融資期限長”等功能有機(jī)地結(jié)合在一起，將中介信用同證券市場有機(jī)地融合在一起，形成了更加優(yōu)良的金融結(jié)構(gòu)。筆者認(rèn)為這種金融結(jié)構(gòu)是現(xiàn)在所能設(shè)想的最優(yōu)的金融結(jié)構(gòu)。而傳統(tǒng)的以銀行為主的日德式的金融體制和以證券市場為主的美國式金融體制都是不夠完善的。
這就是資產(chǎn)證券化的革命性意義之一。
我國一直以銀行信用為主，直接融資發(fā)展不足，這是我們的金融體制的一個主要缺陷，過分依賴銀行系統(tǒng)也是造成商業(yè)銀行不良信貸資產(chǎn)持續(xù)增加的原因之一。一般認(rèn)為現(xiàn)在我們應(yīng)當(dāng)加緊發(fā)展直接融資。而資產(chǎn)證券化正好為此提供了一個好機(jī)會，在發(fā)展資產(chǎn)證券化的同時，自然就促進(jìn)了證券市場。“一步到位”地形成將銀行中介信用與證券信用有機(jī)融合的最佳的金融結(jié)構(gòu)。所以，我國開展資產(chǎn)證券化比起金融體制相對健全的國家，更具有意義。 轉(zhuǎn)貼于
資產(chǎn)證券化還有利于打破金融資源的分割格局。我國銀行內(nèi)部存在著一定程度的各自為政，割地為據(jù)的情況，銀行之間的橫向資金流動也存在一定困難。另一方面隨著非存款金融機(jī)構(gòu)發(fā)展，正逐步出現(xiàn)商行與養(yǎng)老基金、保險公司、證券投資基金等機(jī)構(gòu)分割金融資源局面。而資產(chǎn)證券化使得銀行融資和直接融資融為一體，這樣原本分割的銀行融資的資金便通過證券化而進(jìn)入了全國統(tǒng)一的各類金融機(jī)構(gòu)廣泛參與的金融市場，從而促進(jìn)了資金在社會上的流動。
因此，僅從這個意義上，我們也應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化——雖然微觀主體（銀行等）由于流動性問題尚不嚴(yán)重因而資產(chǎn)證券化動力不很足，但只要條件許可，政府就應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化。這才是我們應(yīng)有的基本態(tài)度。
三、資產(chǎn)證券化的革命性功能之二
資金供給者在選擇資金投放對象時一般將眼光投在資信等級較高的公司和證券上，而資本需求者或許擁有某些高質(zhì)量的資產(chǎn)，但可能因整體資信不佳而無法籌集到所需的資本。而資產(chǎn)證券化則是憑借資產(chǎn)發(fā)起人的一部分資產(chǎn)池的未來收益能力來融資的，資產(chǎn)池的償付能力與發(fā)起人的資信能力以“破產(chǎn)隔離”的方式比較徹底地分割開來。投資者在決定是否購買MBS時，主要關(guān)注資產(chǎn)池本身質(zhì)量狀況、未來現(xiàn)金收入流量的可靠性和穩(wěn)定性，以及交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性和有效性，而將資產(chǎn)發(fā)起人自身的資信能力置于一個相對次要位置。
這意味著融資機(jī)制的一種革命性變革。它變整體風(fēng)險為風(fēng)險“結(jié)構(gòu)化”。銀行的風(fēng)險原本就是由一項一項的資產(chǎn)的風(fēng)險構(gòu)成的，資產(chǎn)證券化的精巧技術(shù)使得發(fā)起銀行獲得融資的憑借是其局部優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而不是魚龍混雜的整體資產(chǎn)，這樣使得社會整體融資效益大大增強(qiáng)。這對于解決我國中小銀行、中小企業(yè)和資信有限但有局部優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的組織的融資困難這個老大難問題來說，是一個非常重要的新途徑。
目前還沒有其他方式能像資產(chǎn)證券化那樣實現(xiàn)融資的這種結(jié)構(gòu)性功能。筆者認(rèn)為這一點具有革命性的重大意義。
從以上分析可以看出，資產(chǎn)證券化具有非常重要的新功能和意義。我們對此應(yīng)有深刻的認(rèn)識。僅考慮這兩條革命性意義，我們也應(yīng)當(dāng)在目前（銀行流動性尚充足等）資產(chǎn)證券化條件不完全成熟的情況下，盡力創(chuàng)造條件，積極發(fā)展資產(chǎn)證券化；更何況我國按揭貸款正在迅速發(fā)展，隨之資產(chǎn)證券化的條件正趨于成熟，大規(guī)模的資產(chǎn)證券化時代即將到來，因此現(xiàn)在應(yīng)當(dāng)積極推進(jìn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
參考資料：
[1] 弗蘭克.J.法博齊(美).資本市場：機(jī)構(gòu)與工具[M]. 北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社.1998.
[2] 何小鋒等.資產(chǎn)證券化：中國的模式[M].北京：北京大學(xué)出版社.2002.
[3] 顏斌.資產(chǎn)證券化是化解金融風(fēng)險的良策[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì) .2005.1.
[4] 吳霏雨.談我國資產(chǎn)證券化的意義及運作程序[J].金融經(jīng)濟(jì). 2006.18.
篇3
一、信貸資產(chǎn)證券化的概念
自從資產(chǎn)證券化誕生以來，學(xué)者們就對其作出了不同的定義。有學(xué)者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是指股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨立的有收入流的財產(chǎn)或財產(chǎn)集合中的所有權(quán)利益或由其所擔(dān)保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產(chǎn)時的風(fēng)險，以及確保這些財產(chǎn)更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本財產(chǎn)的所有權(quán)利益或債權(quán)有更多的流動性。①有學(xué)者認(rèn)為，可將資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵定義為這樣的一個融資制度的安排，發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)集合（在法學(xué)本質(zhì)上是債權(quán)）出售給 SPV②由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者。③還有學(xué)者認(rèn)為，證券化，證券化又稱“權(quán)利證券化”，指某項資產(chǎn)的基礎(chǔ)性權(quán)利（包括民商法上的債權(quán)性權(quán)利、擔(dān)保性權(quán)利、社員性權(quán)利等）通過轉(zhuǎn)換方式、衍生方式將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢雷C券法自由流轉(zhuǎn)的證券性權(quán)利的過程。證券化有傳統(tǒng)意義上的證券化和資產(chǎn)證券化之分。傳統(tǒng)意義上的證券化是指將公司股權(quán)或公司債轉(zhuǎn)變?yōu)楣竟善薄⒐緜攘魍ㄐ詮?qiáng)的金融商品的過程，資產(chǎn)證券化則是指為提高企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)所持有的資產(chǎn)及債權(quán)流動性為目的，將資產(chǎn)或債權(quán)予以出售或擔(dān)保，設(shè)計并發(fā)行新形態(tài)的證券，公開出賣給市場投資者，以實現(xiàn)權(quán)利人和權(quán)利性質(zhì)變動的過程。
以上三種觀點均突出了資產(chǎn)證券化的流動性提高創(chuàng)新功能，即將原本存在于特定當(dāng)事人之間的缺乏流動性的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，通過證券化過程轉(zhuǎn)化為金融市場可流動的證券形式。筆者認(rèn)為，第三種觀點將證券化分為傳統(tǒng)意義上的證券化和資產(chǎn)證券化，并且對資產(chǎn)證券化的過程進(jìn)行了精練的概括，較為可取。
商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)是由其貸款債權(quán)所形成的資產(chǎn)。相應(yīng)地，信貸資產(chǎn)證券化即可定義為運用證券化處置商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的一種方式，即商業(yè)銀行作為發(fā)起人將符合證券化條件的信貸資產(chǎn)出售給 SPV ，由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排，分離重組資產(chǎn)的收益和風(fēng)險并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化為由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔(dān)保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者，以化解潛在的商業(yè)銀行信用風(fēng)險。簡單的講，信貸資產(chǎn)證券化就是以證券形式出售信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性融資活動。
二、信貸資產(chǎn)證券化的一般流程
信貸資產(chǎn)證券化大致可以分為以下六個步驟：首先，商業(yè)銀行匯集符合證券化條件的信貸資產(chǎn)；其次，組建資產(chǎn)證券化的特殊目的載體SPV；第三，商業(yè)銀行將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移于SPV，實現(xiàn)“真實銷售”；第四，信用增級和評級機(jī)構(gòu)對信貸資產(chǎn)和擬發(fā)行的資產(chǎn)擔(dān)保證券進(jìn)行信用增級和信用評級；第五，資產(chǎn)擔(dān)保證券在證券市場上公開發(fā)行；第六，SPV按照證券購買協(xié)議約定對投資者進(jìn)行償付(下附流程圖）。
三、信貸資產(chǎn)證券化的意義
資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在上世紀(jì)70年代美國金融市場，隨后之所以被眾多成熟市場經(jīng)濟(jì)國家接受和采用，近年來又在多數(shù)新興市場國家得以推行，主要因為開展信貸資產(chǎn)證券化對拓寬融資渠道、發(fā)展金融市場、維護(hù)金融穩(wěn)定是有重要的現(xiàn)實意義和作用：
第一，有助于提高銀行資產(chǎn)的流動性，加速信貸資金周轉(zhuǎn)。貸款業(yè)務(wù)一旦發(fā)生，銀行的本金回流期限就被合同限定，如果發(fā)生數(shù)宗的大額中長期貸款業(yè)務(wù)，銀行資產(chǎn)就可能出現(xiàn)流動性不足的風(fēng)險。通過資產(chǎn)證券化，銀行可以將需要在一定期限后才能收回的本金提前變現(xiàn)，再開展新一輪業(yè)務(wù)，從而加速了信貸資金周轉(zhuǎn)，提高了銀行資產(chǎn)的流動性。筆者認(rèn)為，資產(chǎn)證券化這一金融工具的最主要的功能即在于提高資產(chǎn)的流動性上。
第二，有助于提高商業(yè)銀行資本充足率。資產(chǎn)證券化是一種可以提供表外融資的融資方式，因產(chǎn)出售而取得的現(xiàn)金收入，反映在資產(chǎn)負(fù)債表的左邊――“資產(chǎn)”欄目中。這既不同于向銀行貸款、發(fā)行債券等債權(quán)性融資，其反映在資產(chǎn)負(fù)債表的右上角――“負(fù)債”欄目中；也不同于通過發(fā)行新股、配股、優(yōu)先股等股權(quán)性融資，其反映在資產(chǎn)負(fù)債表的右下角――“所有者權(quán)益”欄目中。后兩種方式都將增加籌資人資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，而資產(chǎn)證券化則具有非負(fù)債型融資的優(yōu)勢，信貸資產(chǎn)證券化可以提高商業(yè)銀行資本充足率。
第三，有助于分散信貸風(fēng)險。資產(chǎn)證券化是一種新型的融資方式。它在對貸款按照不同的期限、不同的利率、不同的種類等進(jìn)行分解的基礎(chǔ)上，將貸款進(jìn)行重新組合和給予重新定價，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行具有不同風(fēng)險和收益特征的“結(jié)構(gòu)性信貸證券”，銀行在轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的部分或全部權(quán)益的同時，也轉(zhuǎn)讓了部分或全部風(fēng)險。這是一個將銀行獨立承擔(dān)風(fēng)險轉(zhuǎn)化為銀行、證券機(jī)構(gòu)、眾多投資者共擔(dān)風(fēng)險的運作，必將大大提高銀行系統(tǒng)的安全性。
第四，有助于發(fā)展資本市場。數(shù)十萬億金融資產(chǎn)淤積在銀行，間接投資比重過大，直接投資比重過小，資本市場不夠發(fā)達(dá)，是我國金融結(jié)構(gòu)十分突出的不合理現(xiàn)象。這與西方發(fā)達(dá)國家形成鮮明對照。資產(chǎn)證券化顯然對改善我國金融結(jié)構(gòu)、促進(jìn)資本市場發(fā)展有很大作用。首先、它有利于分流儲蓄資金，壯大資本市場規(guī)模。2004年4月我國全部金融機(jī)構(gòu)存款余額為23.46萬億元，而股票市價總值剛剛突破5萬億元。股票市場只能起到部分分流資金的作用。數(shù)萬億信貸資產(chǎn)證券化，以及它在二級市場的放大效應(yīng)，將是分流儲蓄的重要手段。其次，信貸資產(chǎn)證券化將不具備流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L(fēng)險較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，為資本市場提供了新的證券品種，為投資者提供了新的儲蓄替代型投資工具，無疑會豐富市場的金融工具結(jié)構(gòu)，促進(jìn)多層次資本市場體系的形成。第三，信貸資產(chǎn)證券化需要多種類型機(jī)構(gòu)和多種制度組合運用，可以大大提高資本市場的制度化、規(guī)范化水平。
第五， 有助于疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。資產(chǎn)證券化改變了投資品種結(jié)構(gòu)，提高了貨幣流通速度。這些勢必對已有的貨幣市場供求格局產(chǎn)生很大影響。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場上市。這種債券就可能成為央行公開市場操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場的流動性和交易性就越強(qiáng)，央行公開市場操作對商業(yè)銀行流動性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導(dǎo)效率就越高。信貸資產(chǎn)證券化將有助于增大銀行間證券資產(chǎn)的交易規(guī)模，從而使貨幣市場的交易利率具有更大的代表性，對基準(zhǔn)收益率、存貸款利率等起到引導(dǎo)作用。
四、信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險
信貸資產(chǎn)證券化使不具有流動性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以在公開市場上流通的資產(chǎn)擔(dān)保證券，原本由銀行承擔(dān)的放貸風(fēng)險轉(zhuǎn)化為由廣大投資者承擔(dān)的投資風(fēng)險，如果資產(chǎn)擔(dān)保證券最終不能順利獲得償付而導(dǎo)致廣大投資者的利益受到損害，則可能影響資本市場甚至金融秩序的穩(wěn)定。具體來說，風(fēng)險主要包括以下三個方面：
第一，投資風(fēng)險。投資人通過購買資產(chǎn)支持證券，獲得了資產(chǎn)池資產(chǎn)的所有權(quán)，既獲得了這些資產(chǎn)所帶來的收益，也必須承擔(dān)這些資產(chǎn)可能出現(xiàn)的風(fēng)險。例如，當(dāng)資產(chǎn)池內(nèi)一部分信貸資產(chǎn)因為借款人死亡而無法還本付息，從而導(dǎo)致這一部分資產(chǎn)的現(xiàn)金流中斷時，投資人就將承擔(dān)相應(yīng)的損失。對證券市場、資本市場的投資者而言，收益和風(fēng)險是可進(jìn)行比較的兩個變量，購買股票時如此，購買資產(chǎn)支持證券時也一樣。
第二，市場風(fēng)險。資產(chǎn)證券化通過信貸資產(chǎn)的出售和以這些出售的信貸資產(chǎn)為償債基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，為信貸市場和資本市場的連接搭起了橋梁。一旦廣大投資者得不到償付，原本信貸市場的風(fēng)險即轉(zhuǎn)移到了資本市場，則有可能造成資本市場甚至金融秩序的不穩(wěn)定。
第三，法律風(fēng)險。由于我國實施信貸資產(chǎn)證券化面臨許多法律障礙，按照《公司法》、《信托法》、《證券法》、《稅法》、《擔(dān)保法》等基本法律的規(guī)定，我國根本不能進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化操作，我國目前規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)范性文件是《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，由于其內(nèi)容和效力的局限性，其并不能對資產(chǎn)證券化操作提供全面且完善的規(guī)范。
綜上，信貸資產(chǎn)證券化作為一種新型的金融衍生工具，有利有弊，我國商業(yè)銀行在推行的過程中，如果能夠摸索出適合我國國情的操作方式，將風(fēng)險控制在一定范圍內(nèi)，則其在推進(jìn)銀行改革、活躍證券市場、維護(hù)金融秩序等方面大有可為。
參考文獻(xiàn)：
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篇4
【關(guān)鍵詞】中資企業(yè)跨國資產(chǎn)運作；風(fēng)險；對策
一、跨國資產(chǎn)證券化及開展跨國資產(chǎn)證券化的意義
1.國內(nèi)公司債券市場的現(xiàn)狀和主要缺陷
（1）主管部門監(jiān)管過嚴(yán)。（2）市場定位和交易方式錯誤。（3）融資成本較高，流動性不足。
2.開展跨國資產(chǎn)證券化是國際資本市場競爭的需要
國際資本市場是一個自由化的市場，投資品的類型、數(shù)量、價格等一切參數(shù)指標(biāo)均由資本供求雙方?jīng)Q定。由于金融危機(jī)的沖擊，國際投資一方面希望分享新興市場國家的經(jīng)濟(jì)成長，另一方面更加重視投資的安全性和流動性。資產(chǎn)證券化恰恰在安全性和流動性兩個方面吻合。通過信用升級和信用提高技術(shù)，資產(chǎn)支持證券可以達(dá)到境外投資者期望的信用等級；在證券市場上公開發(fā)行、上市流通又保證了較高的流動性。資產(chǎn)證券化已經(jīng)被證實是一個高效率、低成本的融資安排，它能夠?qū)l(fā)展中國家的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)界定，以優(yōu)于信用等級的標(biāo)價，推介給國際市場上追求高信用等級固定收益的投資者。
3.跨國資產(chǎn)證券化符合我國漸進(jìn)式的開放政策和宏觀利益
資產(chǎn)證券化的國際運作是將流動性差的國內(nèi)金融資產(chǎn)在國際市場上置換出流動性強(qiáng)的資產(chǎn)，它不僅僅具有引進(jìn)外資的功能，而且不以出讓產(chǎn)權(quán)、出讓市場為代價。從宏觀融資成本看，債券融資低于股權(quán)融資，通過資產(chǎn)證券化引進(jìn)的外資由我方自主使用。從資產(chǎn)交易的角度看，資產(chǎn)證券化融資也不構(gòu)成國家的外債。
4.國際化運作方式推進(jìn)資產(chǎn)證券化的環(huán)境阻力小，制度配套要求低
按照國際慣例，資產(chǎn)支持證券主要需求者是機(jī)構(gòu)投資者，而我國機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量有限、不成熟而且受到法律制約；國有企業(yè)和上市公司雖然放開了持有證券的限制，但其資金供給能力有限；一般投資者對利率的敏感性不強(qiáng)，資產(chǎn)支持證券在短期內(nèi)難以得到個人投資者的普遍青睞。由于會計、稅收、法律方面的制約以及信用評級制度和環(huán)境的局限，在中國大規(guī)模推動資產(chǎn)證券化的可能性微乎其微，將境內(nèi)資產(chǎn)包裝到境外實現(xiàn)證券化可以避免和國內(nèi)現(xiàn)有法律相沖突。
二、跨國資產(chǎn)證券化的操作過程
以資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)為例探討跨國資產(chǎn)證券化的必要性：
資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)是以企業(yè)應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)而發(fā)行的一種商業(yè)票據(jù)，發(fā)行期限為90-180天。用于發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)的應(yīng)收賬款議案包括信用卡應(yīng)收款、貿(mào)易應(yīng)收款和分期付款。在種類繁多的跨國資產(chǎn)證券化市場當(dāng)中，資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)是使用最頻繁，占整個資產(chǎn)證券化市場份額最多的。
應(yīng)收賬款證券化的市場是由需求創(chuàng)造出來的。美國有大量資信水平較低的中小企業(yè)，它們從商業(yè)銀行獲取貸款較為困難，因而只能通過票據(jù)市場融資。應(yīng)收賬款的證券化便蓬勃發(fā)展起來。而資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)則是應(yīng)收賬款證券化的代表產(chǎn)品。
三、從美國的次貸危機(jī)淺析資產(chǎn)證券化的主要風(fēng)險及防范
資產(chǎn)證券化的主要風(fēng)險：
資產(chǎn)證券化盡管存在著可將流動性較差的抵押貸款變現(xiàn)等諸多優(yōu)點，但由于其交易主體眾多，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，風(fēng)險隱蔽性強(qiáng)，若處理不當(dāng)，就會對金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性造成潛在風(fēng)險。美國的次級債危機(jī)，就很明顯的說明資產(chǎn)證券化的風(fēng)險。
（1）利率風(fēng)險
利率風(fēng)險是指由于利率的變化而使發(fā)放抵押貸款的機(jī)構(gòu)或者證券所有者所遭受損失的風(fēng)險。
（2）違約風(fēng)險
違約風(fēng)險是指借款人無法按時支付債券利息和償還本金的風(fēng)險。由于個人住房抵押貸款期限長、數(shù)額大、客戶分散、地域固定、流動性差等特點，發(fā)放住房抵押貸款實際具有高風(fēng)險性。
（3）提前還款風(fēng)險
提前還款是指借款人隨時支付部分或全部抵押貸款的余額，這種行為會對MBS的現(xiàn)金流產(chǎn)生重大影響，給貸款銀行帶來利息損失，甚至是改變證券的償還期限，給債券投資者帶來風(fēng)險。
（二）跨國資產(chǎn)證券化的風(fēng)險防范
（1）嚴(yán)控甚至杜絕次級債的發(fā)行
中國目前的貨幣情況與2000年以后的美國有相似之處，流動性過剩，資本到處尋找高收益產(chǎn)品，但由于投資對象有限，資金不停地轉(zhuǎn)戰(zhàn)股市和樓市，使得兩市輪番上揚。如果再將次級按揭和次級債推向市場，不僅會給虛高的樓市火上澆油，同時亦會將大量資金引入次級債市場，為今后的危機(jī)埋下隱患。
（2）加強(qiáng)宏觀調(diào)控，嚴(yán)控房產(chǎn)價格大幅上漲
從美國次貸危機(jī)的形成原因可以看出，房地產(chǎn)價格泡沫催生了這場危機(jī)。中國的住房信貸和股市監(jiān)管對金融風(fēng)險的承受和化解能力，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于建立在分層控制體系基礎(chǔ)之上的美國金融市場。
（3）禁止專業(yè)貸款公司的成立
美國次債危機(jī)是從其第二大貸款公司新世紀(jì)金融公司的破產(chǎn)開始的。貸款機(jī)構(gòu)由于資金來源的有限，更多地依靠將貸款打包成MBS出售獲得，許多放貸機(jī)構(gòu)為了擴(kuò)大資金來源，甚至不要求次級貸款借款人提供包括稅收表格在內(nèi)的財務(wù)資質(zhì)證明，做房屋價值評估時，放貸機(jī)構(gòu)也更多依賴機(jī)械的計算機(jī)程序而不是評估師的結(jié)論，潛在的風(fēng)險就深埋于次級貸款市場中了。本次危機(jī)的爆發(fā)，貸款機(jī)構(gòu)的違規(guī)行為難逃干系。
四、我國企業(yè)開展跨國資產(chǎn)證券化的有利條件和制約因素
（一）我國企業(yè)開展跨國資產(chǎn)證券化的有利條件
（1）作為最大的發(fā)展中國家，我國擁有著巨大的市場空間和發(fā)展?jié)摿Γ@是吸引外資投資的最基本動因。（2）大量企業(yè)尤其是中小企業(yè)對直接融資的需求非常的旺盛。（3）國內(nèi)沒有同等期限的直接融資渠道。資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)的期限多為1年以內(nèi)，而國內(nèi)直接融資產(chǎn)品期限多為1年以上，無法滿足企業(yè)對短期流動性的需求。（4）由于跨國資產(chǎn)證券化是一種不以出讓產(chǎn)權(quán)、出讓市場為代價的有效吸引外資的方式，所以國家勢必會為這一有效利用外資的工具營造良好政策環(huán)境。
（二）我國企業(yè)開展跨國資產(chǎn)證券化的限制因素
1.法律問題
由于我國公司法中不支持空殼公司，所以不能設(shè)立公司型的SPV，也就是說，票據(jù)的發(fā)行主體在法律地位上不明確，不能做到完全的破產(chǎn)隔離和真實出售，使推出的產(chǎn)品存在法律上的缺陷且存在一定的法律風(fēng)險。因為證券化資產(chǎn)一旦實現(xiàn)真實出售，就和發(fā)起人之間完成了破產(chǎn)隔離即使發(fā)起人由于經(jīng)營不善而破產(chǎn)，發(fā)起人的債權(quán)和股東對證券化也沒有任何追索權(quán)；而且也劃分了發(fā)起人和特殊目載體的追索權(quán)。投資者的權(quán)益才能得到保障。
2.稅收問題
發(fā)起人在資產(chǎn)證券化過程中可能繳納所得稅、營業(yè)稅、印花稅和預(yù)提稅。根據(jù)中國印花稅條例及其實施細(xì)則的規(guī)定，對以特定形式設(shè)立的特別目的載體的證券發(fā)行收入將征收所得稅；發(fā)起人必須繳納5%的營業(yè)稅；無論是買賣合同還是借款合同都必須繳納一定的印花稅，買賣合同的印花稅率為交易金額的萬分之五；對于國外投資者需要按照向投資者分配的收益繳納20%的預(yù)提稅。繁瑣的稅收構(gòu)成了海外融資的額外成本。
3.評級技術(shù)
ABCP的定價以及順利發(fā)行的過程中，資信評級機(jī)構(gòu)的作用非常明顯；在ABCP進(jìn)入市場流通之后，評級機(jī)構(gòu)還需要對其市場表現(xiàn)和相關(guān)交易各方的信用狀況進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)控，包括基礎(chǔ)資產(chǎn)池的增減變動情況、商業(yè)票據(jù)的未償付數(shù)量、項目的最新發(fā)展，以及一個或多個交易對手的變更情況，并對信用增級和流動性支持是否處于恰當(dāng)?shù)乃竭M(jìn)行評價和確認(rèn)。我國的信用評級尚屬新興行業(yè)，存在問題較多。這就要求我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)初期發(fā)展的信用評級要依賴國際評級體系。但是這無疑增加了企業(yè)融資的成本。
4.流動性支持和信用增級支持
在對證券化資產(chǎn)進(jìn)行一般性風(fēng)險分析之后，必須對資產(chǎn)組合進(jìn)行風(fēng)險結(jié)構(gòu)的重組，并通過額外的現(xiàn)金流來源對可預(yù)見的損失進(jìn)行彌補(bǔ)，以降低可預(yù)見的信用風(fēng)險，這就是所謂的“信用增級”，其目的就是要提高證券化交易質(zhì)量和安全性，彌補(bǔ)資產(chǎn)組合的初始信用等級和投資者要求的信用等級之間的差。但在中國通過超額擔(dān)保進(jìn)行內(nèi)部增級時會面臨一定的法律風(fēng)險。因為中國的《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定，擔(dān)保財產(chǎn)不屬于破產(chǎn)財產(chǎn)，但超額擔(dān)保的部分屬于破產(chǎn)財產(chǎn)，從而一旦發(fā)起人破產(chǎn)，債權(quán)人對于超額擔(dān)保部分具有追索權(quán)。且《擔(dān)保法》規(guī)定作為外部信用增級的主要手段之一，國家機(jī)關(guān)不能為保證人為發(fā)起人擔(dān)保。
5.外匯管理方面的法律法規(guī)問題
證券化交易兼具融資和經(jīng)營性質(zhì)，發(fā)起人在獲取資金后必然還要進(jìn)行再投資。而目前中國實施的對購匯、存匯、售匯等外匯交易環(huán)節(jié)進(jìn)行分離管理的外匯管理體制，必然給跨國資產(chǎn)證券化運作帶來頗多不便，增加了資產(chǎn)證券化的融資成本。
五、我國開展跨國資產(chǎn)證券化的對策和建議
（一）建立政府主導(dǎo)型的推進(jìn)模式
建立政府主導(dǎo)型推進(jìn)模式，是我國促進(jìn)跨國資產(chǎn)證券化發(fā)展必然選擇。一方面參考國外已經(jīng)實行的法律法規(guī)，結(jié)合我國國情，積極組織相關(guān)部門著手制定完整的政策法規(guī)，在市場準(zhǔn)入和退出、各類參與主體行為規(guī)范、風(fēng)險控制、監(jiān)管主體、會計準(zhǔn)則、稅收制度等方面提出試行方案。另一方面通過新設(shè)機(jī)構(gòu)專門進(jìn)行證券化產(chǎn)品的開發(fā)，并鼓勵原本有資格參與國際資本市場融資的金融機(jī)構(gòu)運用國際成熟經(jīng)驗和技術(shù)發(fā)展跨國資產(chǎn)證券化。
（二）選擇重點資產(chǎn)，穩(wěn)步推進(jìn)
在操作上我們建議采用“區(qū)別資產(chǎn)、遞進(jìn)推動”的方式，推進(jìn)的過程可以根據(jù)資產(chǎn)性質(zhì)，并參照近年來發(fā)展中國家的實踐經(jīng)驗。跨國資產(chǎn)證券化的適宜資產(chǎn)包括三類：第一類，離岸資產(chǎn)，即我國跨國經(jīng)營企業(yè)在境外的子公司的金融資產(chǎn)；第二類，有外幣現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如對外貿(mào)易和服務(wù)企業(yè)的應(yīng)收款；第三類，國際上容易接受的人民幣現(xiàn)金流的資產(chǎn)。
（三）提供必要的法規(guī)支持
目前我國缺乏相應(yīng)的法律環(huán)境配合，跨國資產(chǎn)證券化特殊的運作方式易與現(xiàn)行的法律法規(guī)產(chǎn)生沖突。為此可借鑒發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗，根據(jù)我國已開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)制定指導(dǎo)性暫行條例，逐步發(fā)展，構(gòu)建起國內(nèi)規(guī)范的法律法規(guī)體系。首先應(yīng)當(dāng)在法律上明確證券化資產(chǎn)與其發(fā)起人之間的“破產(chǎn)隔離”。為此，建議修改《破產(chǎn)法》中的相關(guān)規(guī)定，實現(xiàn)證券化資產(chǎn)投資者的權(quán)益與發(fā)起人的信用狀況相分離，避免發(fā)起人破產(chǎn)對證券持有者的不利影響，保護(hù)投資者利益。其次，我國法律還應(yīng)當(dāng)制定出一套判斷資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否構(gòu)成真實銷售的判定標(biāo)準(zhǔn)，為實現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”創(chuàng)造條件。第三，是要在法律上降低設(shè)立特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）的運作成本，給予SPV一定的特殊發(fā)債資格和稅收優(yōu)惠，免除關(guān)于設(shè)立SPV的最低注冊資本的要求等。
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篇5
一、資產(chǎn)證券化的概念和交易結(jié)構(gòu)
(一)資產(chǎn)證券化的概念
資產(chǎn)證券化（asset securitization）是指以特定資產(chǎn)（又稱基礎(chǔ)資產(chǎn)）的未來現(xiàn)金流為支撐發(fā)行證券的融資活動，所發(fā)證券被稱為資產(chǎn)支持證券（abs，asset-backed securities）。與股票、企業(yè)債券、政府債券不同，資產(chǎn)支持證券不依賴于發(fā)起主體（資產(chǎn)的原始權(quán)益人）的整體信用，僅是對特定資產(chǎn)的要求權(quán)。資產(chǎn)證券化將特定資產(chǎn)從發(fā)起主體中分離出來，作為支付證券本金與利息的來源，不再受發(fā)起主體的信用、經(jīng)營和其它資產(chǎn)狀況的影響。
資產(chǎn)證券化發(fā)源于美國的住房抵押貸款支持證券（rmbs，residential mortgage-backed securities）。20世紀(jì)60年代后期，美國政府實行擴(kuò)張性的貨幣政策，通貨膨脹加劇，利率急劇上升，居民存款大量向資本、實物資產(chǎn)和消費品市場轉(zhuǎn)移，眾多存貸款機(jī)構(gòu)陷入了“脫媒”的困境，因住房按揭貸款而產(chǎn)生的“短存長貸”問題暴露無遺，整個金融體系面臨嚴(yán)峻的償付風(fēng)險，并危及房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。當(dāng)時，美國大部分存貸款機(jī)構(gòu)不滿足發(fā)行股票、債券的條件，即使降低發(fā)行要求，也難以得到投資者認(rèn)可，已無法依靠股市、債市解決金融體系對長期資金的需求問題。在政府先行和大力推動下，從1970年美國政府信用機(jī)構(gòu)聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會（fnma，federal national mortgage association）推出全美第一張住房抵押貸款支持證券以來，資產(chǎn)證券化這一當(dāng)時應(yīng)急之需的重大金融創(chuàng)新便蓬勃發(fā)展起來，發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大，基礎(chǔ)資產(chǎn)種類也不斷向商用房抵押貸款、企業(yè)經(jīng)營性貸款、貿(mào)易應(yīng)收款、汽車銷售貸款、基礎(chǔ)設(shè)施收費、學(xué)生教育貸款等眾多領(lǐng)域延伸。如今，資產(chǎn)支持證券構(gòu)成了美國固定收益證券(固定收益證券指投資者購買時到期收益率就已確定的證券，如國債、企業(yè)債券，絕大部分資產(chǎn)支持證券都屬固定收益證券。)市場的主體。截至2005年底，美國資產(chǎn)支持證券發(fā)行余額市值高達(dá)7.9萬億美元，占美國固定收益證券市
圖1 2005年底美國固定收益證券市場結(jié)構(gòu)
資料來源：securities industry and financial markets association。
3場流通總市值25.3萬億美元的31.3%，居第一位，3遠(yuǎn)高于公司債（5.0萬億美元）和國庫券（4.2萬億美元）（見圖1）。
（二）資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)
由于資產(chǎn)支持證券與發(fā)起主體的整體信用無關(guān)，資產(chǎn)證券化一般都要通過資產(chǎn)組合、信用增級和風(fēng)險隔離安排，才能降低融資成本和得到投資者認(rèn)可。資產(chǎn)組合，指構(gòu)建由期限、地理、人口和行業(yè)分布等不同風(fēng)險特征的多項資產(chǎn)組成的資產(chǎn)池，在擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模的同時，增強(qiáng)未來現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，降低融資成本。信用增級，指通過第三方擔(dān)保、信用評級、利差賬戶（“利差賬戶”指將證券利息率低于資產(chǎn)收益率的部分存入指定賬戶，為證券的本息支付提供擔(dān)保。）、優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)（“優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)”指基于同一項基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行優(yōu)先級和多檔次級證券，每期按優(yōu)先級順序支付本息，次級證券可能在某期或若干期得不到本息償付，即以優(yōu)先級較低的證券為優(yōu)先級較高的證券提供擔(dān)保。）、次級證券自留（“次級證券自留”指發(fā)行的某檔次級證券由發(fā)起人自己購買，為優(yōu)先級較高的證券提供擔(dān)保。）等手段，提高證券的信用水平。風(fēng)險隔離，指通過特殊的交易結(jié)構(gòu)安排（見圖2），實現(xiàn)資產(chǎn)支持證券與發(fā)起主體破產(chǎn)風(fēng)險的完全隔離。資產(chǎn)證券化因此又被稱為結(jié)構(gòu)性融資（圖2）。
圖2 資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)（以銀行信貸資產(chǎn)證券化為例）
1.發(fā)起人將特定資產(chǎn)組合“真實出售（“真實出售”指按法律規(guī)定經(jīng)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)被確認(rèn)為不再與出售方有風(fēng)險和收益聯(lián)系的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為。）”給特殊目的載體（spv，special purpose vehicle）。spv有信托（trust）和公司（company）兩種形式。以信托關(guān)系設(shè)立的spv稱為特殊目的信托（spt）；以公司形式設(shè)立的spv稱為特殊目的公司（spc）。
2.spv完成對擬發(fā)資產(chǎn)支持證券的優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)和內(nèi)部信用增級安排的設(shè)計；與外部信用機(jī)構(gòu)簽訂相關(guān)合同，完成外部信用增級；與資產(chǎn)管理服務(wù)商簽訂服務(wù)合同；與資金托管人簽訂資金托管合同；與證券承銷商簽訂證券承銷協(xié)議。
3. spv以證券銷售收入償付發(fā)起人資產(chǎn)出售價款，通過服務(wù)商、托管人將資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付給投資者。
二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程
我國規(guī)范化的資產(chǎn)證券化活動是從1996年開始的，按照融資來源不同，可劃分為境外資產(chǎn)證券化和境內(nèi)資產(chǎn)證券化兩個階段。
（一）第一階段：境外資產(chǎn)證券化（1996-2004年）
我國從20世紀(jì)80年代初期開始以“收費還貸”模式進(jìn)行大規(guī)模的公路建設(shè)，但當(dāng)時國內(nèi)資金緊張，資金供給與建設(shè)進(jìn)度時常脫節(jié)，許多項目“走走停停”，嚴(yán)重制約著我國公路建設(shè)事業(yè)的發(fā)展；國內(nèi)法律環(huán)境和資本市場條件也不允許公路建設(shè)通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資。在此情況下，一些項目開始通過境外已有spv或在境外設(shè)立spv，利用境外成熟的法律環(huán)境和資本市場，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，實現(xiàn)了“引資搞建設(shè)”的目的（見圖3）。
圖3 境外資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)（以公路收費證券化為例）
1996年，珠海市政府在開曼群島注冊了spc珠海高速公路有限公司，由珠海高速以珠海市機(jī)動車管理費和外地過境機(jī)動車所繳納的過路費為支撐，成功在美國發(fā)行了總額2億美元的債券，用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設(shè)，開啟了我國基礎(chǔ)設(shè)施收費境外證券化融資的先例。20世紀(jì)90年代后半期，我國高速公路項目境外證券化融資共籌集約15.5億美元資金。
我國一些企業(yè)還通過應(yīng)收款的境外證券化籌集或融通資金，如1997年我國恒源電廠集團(tuán)有限公司選擇雷曼兄弟公司為融資顧問，在開曼群島設(shè)立spc西部資源國際恒源公司，以其與供電局簽有的長期供電協(xié)議所決定的應(yīng)收款為支撐，在美國資本市場發(fā)行了資產(chǎn)支持債券，為公司2×30萬kw火力發(fā)電廠項目籌資約3.5億美元。
（二）第二階段：境內(nèi)資產(chǎn)證券化（2005年至今）
在境外資產(chǎn)證券化活動開展的同時，我國實施境內(nèi)資產(chǎn)證券化的條件逐步具備。一是法律和社會中介服務(wù)體系日趨完善。1999年10月1日起實施的《合同法》對債權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定不再有禁止牟利的限制（1986年頒布的《民法通則》有債權(quán)轉(zhuǎn)讓不得牟利的規(guī)定），確立了資產(chǎn)證券化中債權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律效力；2001年10月1日起實施的《信托法》使發(fā)起人通過spt模式進(jìn)行資產(chǎn)證券化成為可能；社會信用評級和擔(dān)保機(jī)構(gòu)等社會中介服務(wù)組織迅速發(fā)展，信用環(huán)境得到改善。二是銀行間債券市場發(fā)展迅速，實施資產(chǎn)證券化的市場操作平臺日趨成熟。截至2005年5月底，我國銀行間債券市場可交易債券存量已達(dá)5.4萬億元，是1997年市場啟動之初的80倍；1-5月的回購和現(xiàn)券交易總量就達(dá)7.5萬億元，是1997年全年的237倍；機(jī)構(gòu)投資者群體已經(jīng)形成，涵蓋中外資銀行、證券公司、社保基金、基金公司、保險公司、農(nóng)村信用社等的機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量已達(dá)4600多家。三是銀行要求資產(chǎn)證券化的內(nèi)在動力明顯增強(qiáng)。加入wto以后，我國金融市場逐漸開放，資本充足率（資本/風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)）+1偏低已成影響我國商業(yè)銀行上市融資和參與全球競爭的突出問題。通過國家注資和股市融資（增大分子），我國部分商業(yè)銀行資本充足率有所提高，但隨著放貸規(guī)模不斷擴(kuò)張，資本充足率又呈下降趨勢，特別是沒有得到國家注資、無條件上市的銀行面臨的資本充足率壓力較大，迫切需要通過資產(chǎn)證券化來降低風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)（減小分母，如個人住房抵押貸款的風(fēng)險權(quán)重是50%，對企業(yè)貸款的風(fēng)險權(quán)重是100%，而現(xiàn)金資產(chǎn)的風(fēng)險權(quán)重為零）來保障必要的資本充足率水平。
我國于2005年3月正式啟動了境內(nèi)資產(chǎn)證券化的試點工作，相關(guān)部門配套出臺了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》、《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》、《資產(chǎn)支持證券交易操作規(guī)則》、《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》等規(guī)定。國家開發(fā)銀行和建設(shè)銀行作為試點單位，分別進(jìn)行了信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化。2005年12月15日，國家開發(fā)銀行發(fā)起的“開元”信貸資產(chǎn)支持證券和建設(shè)銀行發(fā)起的“建元”個人住房抵押貸款支持證券在我國銀行間市場順利發(fā)行，標(biāo)志著采取國際公認(rèn)技術(shù)和結(jié)構(gòu)設(shè)計（見圖4）的資產(chǎn)證券化在我國境內(nèi)誕生，是我國資本市場發(fā)展的又一個里程碑。2006年12月18日，中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司、中國東方資產(chǎn)管理公司在全國銀行間市場以spt模式合計對外發(fā)行了37億元的優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券（次級證券合計23.5億元，由信達(dá)和東方自留），盤活了部分不良資產(chǎn)。
目前，我國境內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)行總額僅100多億元，規(guī)模小且基礎(chǔ)資產(chǎn)種類比較單一，尚處起步階段。
圖4 開元和建元資產(chǎn)支持證券交易結(jié)構(gòu)
資料來源：宗軍、吳方偉，“我國資產(chǎn)支持證券的特征及其發(fā)展建議”，《中國金融》2006年第2期。
三、需解決的關(guān)鍵問題與政策建議
資產(chǎn)證券化對分散我國過度集中于銀行的金融風(fēng)險，保障金融穩(wěn)定；構(gòu)建多層次資本市場，拓寬投融資渠道；改善銀行資本結(jié)構(gòu)，提高銀行資本充足率等作用顯著，需大力推動發(fā)展。對此，各界已有共識。但要推進(jìn)我國境內(nèi)資產(chǎn)證券化規(guī)模化和多樣化發(fā)展，需重點研究解決如下問題：是否需要發(fā)展spc模式的資產(chǎn)證券化。
目前，我國境內(nèi)資產(chǎn)證券化都采用spt模式。但與spc模式相比，spt模式存在明顯劣勢：一是交易成本高。考慮到定價、交易的復(fù)雜性，信托模式通常適合于同一發(fā)起人的同一類大額資產(chǎn)的證券化，難以將多個發(fā)起人的資產(chǎn)納入一個信托（我國《信托法》對是否允許多個發(fā)起人共同設(shè)立一個信托雖未做規(guī)定，但若多個發(fā)起人設(shè)立一個信托，會使交易十分復(fù)雜，例如不同發(fā)起人即使同類資產(chǎn)的風(fēng)險特征不一樣，在一個信托中因資產(chǎn)組合會降低風(fēng)險，但因此而產(chǎn)生的收益該如何在多個發(fā)起人之間分配的問題就很難解決。），不利于通過構(gòu)建大規(guī)模資產(chǎn)池來攤薄發(fā)行費用。而設(shè)立專營資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的公司則可克服上述缺陷。spc可以購買一個或一組發(fā)起人的多樣化資產(chǎn)，構(gòu)建適合投資者風(fēng)險偏好的資產(chǎn)池，進(jìn)行分批次、大規(guī)模的資產(chǎn)證券化，顯著降低交易成本。同時，spc作為獨立的利益主體，會積極進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的專業(yè)化、主動化管理，有利于進(jìn)一步提高資產(chǎn)證券化的效率。二是不支持用資產(chǎn)證券化方式預(yù)先籌集基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金。我國《信托法》規(guī)定：“信托財產(chǎn)不能確定，信托無效”，即信托財產(chǎn)必須是已經(jīng)存在財產(chǎn)，因此在基礎(chǔ)設(shè)施建成以前無法通過spt模式實現(xiàn)未來該設(shè)施收費的證券化融資。當(dāng)前，我國正處于工業(yè)化、城市化快速發(fā)展階段，每年能源、交通、通信、供水、供電、供熱、環(huán)保等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資需求都在萬億以上，完全依靠先籌資建設(shè)，建成后再想辦法回收資金的做法已行不通，需要將社會資金直接引入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)階段。當(dāng)前，借鑒國外運用pfi（pfi，即private finance initiative（私人融資激勵），指政府通過特許經(jīng)營等法律安排鼓勵私人部門投資參與公共項目建設(shè)和運營，常見模式有bot、boot等。）模式進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和運營的成功經(jīng)驗，我國正在推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投融資體制改革，許多城市公用事業(yè)領(lǐng)域已向外資和境內(nèi)民間資本開放，但受境內(nèi)法律限制，無法設(shè)立從事證券化業(yè)務(wù)的spc，也就無法從已顯流動性過剩的境內(nèi)籌集建設(shè)資金，多數(shù)項目都由外資合作方在境外設(shè)立spc并從境外資本市場融資，外匯流入又反過來進(jìn)一步增加了境內(nèi)面臨的流動性壓力。
以上分析表明，spt模式不利于資產(chǎn)證券化效率的提高和基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍的擴(kuò)展，因此，我國有必要發(fā)展spc模式的證券化。建議由國務(wù)院就資產(chǎn)證券化出臺專門條例，明確spc的法律地位，規(guī)范資產(chǎn)證券化的有關(guān)行為；條件成熟時，再上升為法律。我國《公司法》、《證券法》、《破產(chǎn)法》等均未提及spc及資產(chǎn)支持證券的有關(guān)事項，spc目前尚未得到法律認(rèn)可，因此，要發(fā)展spc模式的資產(chǎn)證券化首先要明確spc的法律地位。不僅如此，還要通過各種法律的特殊安排，保障spc本身不致破產(chǎn)和實現(xiàn)風(fēng)險隔離。例如，各國或地區(qū)的相關(guān)法律一般都規(guī)定：spc不得進(jìn)行兼并重組；spc的母公司不得強(qiáng)制其破產(chǎn)；spc只能從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)；spc除履行證券化交易中確立的債務(wù)及擔(dān)保義務(wù)外，不應(yīng)發(fā)生其它債務(wù)和擔(dān)保義務(wù)；spc的股東除經(jīng)主管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)外，不得將股份轉(zhuǎn)讓他人；spc必須設(shè)立至少一名獨立董事，且獨立董事在公司提交自愿破產(chǎn)申請、實質(zhì)性改變公司目標(biāo)和修改組織文件時享有一票否決權(quán)；spc對每項資產(chǎn)證券化必須設(shè)立獨立賬戶，單獨核算；spc必須就每項資產(chǎn)證券化的執(zhí)行情況按規(guī)定格式和內(nèi)容定期進(jìn)行公開披露；主管機(jī)關(guān)或指定監(jiān)督機(jī)構(gòu)可隨時派員或委托專業(yè)機(jī)構(gòu)檢查spc的資產(chǎn)證券化執(zhí)行情況和其它相關(guān)事宜等等。同時，由于資產(chǎn)證券化的利差收入不大，稅負(fù)（資產(chǎn)證券化主要涉及營業(yè)稅、印花稅和所得稅，還有雙重征稅問題）對資產(chǎn)證券化的發(fā)展有重大影響，各國或地區(qū)一般都對資產(chǎn)證券化提供特殊的優(yōu)惠政策。上述規(guī)定，在資產(chǎn)證券化的先發(fā)展國家，如美國，一般散見于公司法、破產(chǎn)法、擔(dān)保法、證券法、會計制度和稅法等眾多法律法規(guī)之中；而在資產(chǎn)證券化后發(fā)展國家，如韓國、菲律賓、泰國、巴西等，考慮到修改眾多原有法律法規(guī)來適應(yīng)資產(chǎn)證券化發(fā)展要求會耗時費力，一般對資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，以使其不受已有法律法規(guī)的制約。我國與上述后發(fā)展國家面臨同樣的情況，因此為促進(jìn)境內(nèi)資產(chǎn)證券化進(jìn)一步發(fā)展，作為過渡性安排，可先由國務(wù)院就資產(chǎn)證券化出臺專門條例，明確spc的法律地位，規(guī)范資產(chǎn)證券化的有關(guān)行為，待條件成熟時，再上升為法律。
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