簡述創業板市場的風險精選(五篇)

序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術，我們為您準備了不同風格的5篇簡述創業板市場的風險，期待它們能激發您的靈感。

篇1

關鍵詞：創業板；PE/VC；產業結構優化

中圖分類號：F832 文獻標識碼：A 文章編號：1008-4428（2012）04-91 -03

創業板即GEM（ Growth Enterprises Market），是指專門協助高成長的新興創新公司特別是高科技公司籌資并進行資本運作的市場，也稱為二板市場。是主板以外的專為短時期內無法上市的中小型新興公司提供融資渠道和成長空間的證券交易市場，是對主板市場的有效強力補充，在整個資本市場中占據著很重要的地位。中小企業是創業板市場的主要扶持對象，特別是從事高科含量，具有發展前景良好的公司尤其是它的重要對象。創業板為風險投資和創投企業建立正常的退出機制，為自主創新的國家戰略提供融資平臺，為多層次的資本市場體系建設開拓了廣闊的發展空間。創業板市場的最明顯的特點是低門檻進入，高標準運作，有利于有發展潛力的企業獲得融資平臺與機會，促進企業的發展壯大。

PE/VC在我國一般是指從事私人股權（非上市公司股權）投資的基金。PE/VC都具有風險投資的特性，但二者注重的投資階段不同，PE更熱衷于投資成熟期項目，而VC更熱衷于投資成長期項目。二者運作的基本原理一致，一是在投資資金的募集上都是私募方式；二是在投資對象選擇上均選擇非上市公司；在投資方式上均為權益性投資，一般不控股。

在目前的我國，隨著經濟市場化進程的漸漸加快，一大批有代表性的新興高科技企業得到了較好的發展，顯現出中國經濟良好的前景。據最新數據統計，中國現有新興企業超過7萬家，經科技部和各省、市科技部門認證的高新技術企業就達2萬余家。此外，我國已建有30多個大學科技園、100 多個高科技企業孵化器、20多個留學生創業園、500 多家為中小企業服務的生產力促進中心。大量的高成長性新興企業正源源不斷地涌現，成為提升中國產業結構調整、促進國民經濟持續發展的新生力量。然而，伴隨著這批新興企業的高速成長，需要與之相適應的經濟與金融環境，需要強力資源為它們提供支持，但就我國目前的金融、證券市場現狀而言，還不能滿足他們迅速成長的需要。因此，開設創業板市場是適應我國經濟發展的必然要求。創業板市場的開創，就是要為中國新一輪的經濟增長創造一個生長發展的必備環境；就是要為這批新興高科技企業提供可持續發展的資金來源，提供比傳統商業銀行和證券市場更加靈活、更加高效的融資環境。

一、美國NANSDAO成功對我國創業板的啟示

20世紀60年代可以被視為創業板的起步階段，以美國為代表的許多西方發達國家為解決中小型企業的融資問題，紛紛邁出了開創創業板的腳步。到了上世紀90年代，知識經濟的崛起催生了大量新興高科技企業的成長，各國政府也非常重視高新技術產業的發展，加上風險投資行業的配合，二板市場迎來了又一輪發展。目前美國的創業板市場（NASDAQ）是世界上最成功的創業板市場， NASDAQ市場自成立30多年以來，其總市值已超過主板市場，為美國的高新技術產業企業的成長提供了豐厚的資金資源，為美國經濟過去十幾年的持續繁榮起到了重大作用。NASDAQ的巨大成功是對傳統證券市場的重大挑戰，很多有益經驗值得我國借鑒。

NASDAQ促進美國產業優化的成功絕不僅僅表現在股市上，背后深層次的因素是美國所獨有的經濟要素的成功，從NASDAQ的成功，我國可以從以下三點來總結探索：

第一，創業和創新需要科學強有力的支持。美國有2500多萬家年銷售額在600萬美金以下的中小企業，中小企業的數量占比為99.5%，很多中小企業具有較強的創新能力，它們所擁有的專利占比近4成。

第二，將產品成功推向市場，以拉動整條產業鏈的發展為核心目標。產業鏈的發展需要科學基礎，創業熱情、政策引導，當然也非常需要資本的拉動。比如，美國的阿波羅計劃和政府采購政策拉動了其航天和電子產業的飛躍，而企業的整體提升，僅僅依靠創業者自身來實現是不夠的，需要職業經理人隊伍、需要注重長期投資回報的VC來實現。另外，大力發展三板OTC市場，吸引種子基金和VC的加入，也需要有更有效的知識產權交易市場，這些都是產業鏈條的重要組成部分。

第三，整個鏈條的運作機制受市場資本化的制度設計的制約。無論是一級市場的Pre-IPO,還是二級市場的股票發行，原始股東和機構投資者都有著強烈的套現動機。對于上市來說，成功上市公司本身獲利豐厚，大量資金貯存在這個環節，資金很少投放給新運作的公司，甚至VC都日漸稀少，恰恰說明市場充滿了過度投機性，資本市場真正需要的正當性、合理性沒有得到足夠的保障。在場外，大量的游資熱衷于房地產甚至大豆等大宗商品炒作，這些都讓全社會大量資本脫離了實體產業，忽視創新，而將主要精力放在投機上，如此現實問題都需要健全的資本市場來加以疏導。

二、創業板對產業結構優化的作用與影響

產業結構的優化指的是技術的不斷進步和生產社會化程度的不斷提高，衰退產業不斷被淘汰，新興產業被扶持引導，加強對傳統產業的高技術改造，提高產業結構作為資源轉換器的效能和效益。創業板服務的對象主要是具有創新能力和成長潛力的高科技公司，推出創業板是為了給中小企業提供更方便的融資渠道，通過吸收社會閑散資金和風險投資來提升企業自主創新的能力。同時，為風險資本營造一個正常的退出機制。受金融危機的沖擊及原材料價格上漲、勞動力成本上升等影響，企業的運營成本增加，許多中小企業在發展上都遇到瓶頸，而核心問題就是融資難的問題。創業板的推出將開辟新的融資渠道，起到“雪中送炭”的作用。

篇2

自2009年10月30日起，創業板市場運行已有5年的時間。上市公司的數量飛速增加，財務指標初具規模。但隨著創業板市場的不斷發展壯大，也出現了不少亟待解決的問題。隨著的披露，創業板上市公司板高成長的光環已然褪去，財報業績頻頻變臉。2012年4月20日，證監會正式《深圳證券交易所創業板股票上市規則（2012年修訂）》。在新的退市制度中，規定了創業板上市公司若達到了其規定的暫停上市或終止上市標準，將嚴格執行其規定標準，結果就是直接退市。因此，為了使我國創業板市場持續和諧成長，并且使廣大投資者的權益不受到侵害，需要對創業板上市公司的財務狀況做出提前預測，更需要建立一個適合我國創業板上市公司的，對其財務危機狀況判別率較高的財務預警模。

二、Cox建模方法簡述

生存分析方法在研究企業經營失敗方面的模型分為三類：非參數、參數和半參數模型。半參數模型主要用于不確定生存時間分布類型的研究樣本。這類方法能夠分析多個風險因素對生存時間的影響情況。Lane，Looney和Wansley（1986），Wheelock和Wlison（2000）以及Balcaen和Ooghe（2004）認為研究企業經營失敗的最適模型為半參數Cox比例風險模型。所以本文選用Cox比例風險模型，下面就對Cox比例風險模型進行詳細的介紹。

Cox模型是一種用于研究多因素對生存時間影響的半參數模型，它不要求樣本的生存時間服從特定的分布，也可以分析刪失數據，這樣就大大降低了運用過程的繁瑣性。Cox模型自D.R.Cox于1972年提出以來，從最初應用于生物醫學領域，現在已擴展到了金融、管理等領域。Cox比例風險模型采用的是偏似然函數對協變量進行估計。并且每個樣本都包含三個變量time，status和Xi，其中，time表示的是樣本的生存時間；status表示的是樣本的生存狀態，status=0表示樣本發生危機事件，反之status=1表示樣本未發生危機；Xi表示的是與樣本生存時間和生存狀態有關的協變量。Cox比例風險模型的表達式為：

H（t，AX）=h0（t）F（AX）

其中，h0（t）為t時刻的基準風險率；X=（x1，x2，x3，…xn）為協變量，它們可以是定量指標，也可以是定性與等級指標；A=（a1，a2，a3，…an）是參數變量，即各協變量的回歸系數。

相應的生存函數表達式為：

S（t，AX）=S0（t）F（BX）

其中，S0（t）為t時刻的基準生存率；X=（x1，x2，x3，…xn）為協變量，它們可以是定量指標，也可以是定性與等級指標；B=（b1，b2，b3，…bn）是參數變量，即各協變量的回歸系數。

三、建模樣本的選取

（一）建模樣本選擇

與本文以虧損集中發生的2012年至2014年為觀測期，選取2009至2011年上市的創業板公司為估計樣本。排除財務數據缺失企業10間，觀測期前發生虧損的企業一間（當升科技），本文估計樣本內含財務困境即虧損企業33間，健康企業246間。

在主板上市公司的財務危機預警中，通常設公司被ST當年為第T年。被ST發生時間通常在公司上一年財務報告披露之后。即第（T-2）年與第（T-1）年發生兩年連續虧損，第T年被ST。預警模型的估計樣本數據通常為第（T-3）年。

本文采用與主板類似的研究方法，設財務困境企業出現虧損當年為第T年，本文基于困境企業的第（T-1）年及健康企業的2013年財務數據進行模型估計，數據來源為國泰安數據庫。生存時間為公司上市至首次發生虧損年份。Cox回歸模型不要求樣本數目的匹配性，因此，本文估計樣本容量為279。

四、指標的選取與處理

（一）財務預警指標的初選

財務危機產生的本質原因有所差別。本文在企業償債能力、經營能力、盈利能力、成長能力、比率結構五個方面選取了具有代表性的二十九個財務指標，具體見表2。

（二）財務預警指標的顯著性檢驗

在前文初選的二十九個指標上，首先?ρ?本數據進行顯著性檢驗，只有通過顯著性檢驗的財務指標才能進入下一步檢驗。本文采用Mann-Whitney U獨立樣本非參數檢驗方法，分析兩類獨立樣本提前1年財務數據的描述性統計量。

結果顯示，在0.05的顯著性水平下，現金及現金等價物周轉率、固定資產增長率、流動資產比率、顯著性比率、流動負債比率五項指標無法通過顯著性檢驗，其余25個指標進入下一步檢驗。

（三）財務預警指標的相關性檢驗

共線性是影響Cox回歸模型精度與預測水平的主要因素。對上述通過顯著性檢驗的25個指標進行皮爾遜相關性檢驗，得到相關性矩陣（附表1）。以65%為分界點，剔除相關性較強的部分指標，包括流動比率、資產負債率、流動資產周轉率、總資產凈利潤率、資本保值增值率，其余18個財務指標進入Cox回歸模型構建。

五、模型構建

（一）Cox模型回歸

將前文通過顯著性檢驗與相關性檢驗的19個財務指標進行Cox模型回歸，選擇能防止遺漏有預測能力變量的向后：LR逐步回歸法。采取嚴進寬出的原則，設定步進概率為進入：0.05與刪除：0.10。回歸結果見表。

模型回歸結果顯示，經營活動產生的現金流量/負債總額X5、存貨周轉率X7、存貨與收入比X8、總資產周轉率X13、資產報酬率X14、營業毛利率X18、營業利潤率X19、留存收益資產比X27八個財務指標與公司陷入財務困境的可能性相關。將估計結果代入，可得危險率模型：

h（t，X（t））=h0（t）exp（-2.801X5-0.299X8-3.151X13-16.423 X14-6.954X18+1.157X19-5.274X27）

其中，h0（t）為危險率模型的基準死亡函數。

（二）生存函數估計

上文中，通過顯著性檢驗與共線性檢驗的模型在Cox回歸中，顯示出良好的回歸結果及各財務指標的偏相關系數。然而，要想最終得到更為精確的危險率模型，本文仍需對上文所得模型中的基準死亡函數h0（t）進行進一步估計。

危險率率模型中的基準死亡函數取決于累計死亡率隨生存時間變化的分布模式。首先，本文通過生存分析中Kaplan-Meier分析，得到估計樣本的生存表如表5。生存表內包含生存時間數據及對應累積死亡率。

在基準死亡率分布未知時，通常會假設死亡率符合某種具體分布，進行進一步擬合估計。在以往針對財務指標Cox模型預警的研究中，學者一般事先假設基準死亡率滿足線性分布、S分布、Logistic分布等分布。因此，本文綜合考慮以往常見的此三種分布，分別設定生存時間與上表累積死亡率為自變量與因變量，用曲線估計方式同時用線性分布、S分布與Logistic分布擬合，考察三種分布擬合效果，結果見表6。

擬合結果顯示，S分布擬合效果最佳，R-square為93.8%，三種分布中擬合效果最佳。因此，本文假設基準死亡率符合S分布。本文轉化公式后用線性回歸模型擬合，可得基準死亡函數：

h0（t）=exp（-5.618297）*（t^2.127813）

將基準死亡函數代入原死亡率函數中，可得：

h（t，X（t））=h0（t）exp（-2.801X5-0.299X8-3.151X13-16.423 X14-6.954X18+1.157X19-5.274X27）

（三）預測能力檢驗

財務指標預警模型中，預測能力的檢驗頗顯重要，能在一定程度上顯示該模型實踐效果的有效性。一般而言，模型的檢驗需同時在樣本內和樣本外進行。但考慮到創業板危機公司數目的有限性，為同時保證樣本估計與預測檢驗的樣本容量足夠大，本文在樣本內隨機抽取12家困境企業與12家健康企業用于預測能力檢驗。以0.5為判定點，獲得模型精度檢驗結果如表7。

由預測結果與實際情形對比，本文發現，由前文回歸所得模型在創業板財務預警效果較高。預測困境準確率為91.67%，預測健康的準確率為83.33%。

表7 樣本內檢驗結果

雖然在創業板歷史偏短與危機公司偏少的限制性下，本文暫時無法獲得樣本外檢驗效果，但從樣本內檢驗結果看來，本文認為，該模型具有較好的預?y能力。

六、研究不足

本文在取得一定的研究成果的同時，仍存在著一些缺陷，還有進一步改進的空間。本文的研究不足主要有以下三方面：

（一）指標選取

本文所選取的指標均為財務指標，對于非財務指標的影響不能充分體現。而一個上市公司的財務狀況，很多時候又會受到非財務狀況的影響，甚至這種影響會是決定性的。

（二）樣本容量

創業板畢竟從開始運行到現在只有短短的6年時間，時間跨度相對較小，而財務危機的發生是一個動態的過程，這就需要利用企業發生財務危機以前年度的數據進行模型的建立，所以本文選取了樣本企業T-1年的數據進行建模。其中虧損企業33間，健康企業246間，樣本量相對較少，造成了只能進行樣本內檢驗的困境，并且可能會對模型的預測效果造成一定的影響。

篇3

關鍵詞：風險投資；困境；創業

一、天使投資的重要性和在我國的困境

（一）天使投資概述和重要性

天使投資（Angel Investment）最早起源于19世紀的美國，通常指自由投資者或非正式風險投資機構對原創項目或小型初創企業進行的一次性的前期投資，他們和機構風險投資一起構成了美國的風險投資產業。自2000年以來，中國的風險投資快速發展，但絕大多數投資公司喜歡選擇短、頻、快的項目，因此比較成熟的大型項目（如接近上市的公司）融資相對容易。但風險系數相對高，更需要全方位的扶持的創業型企業，特別是在種子時期的創業企業，較難獲得支持。天使投資家的價值已經被事實證明。天使投資對創新創業企業的核心作用是通過提供高水平的資金支持、創業指導、業務引領、團隊促成等，降低創業者、風險企業家的試錯成本，大大提高創業企業的成活率。

（二）天使投資在我國的困境

我國天使投資發展現狀是，總體規模小，投資行業和投資地區相對集中。天使投資目前主要集中在互聯網、高科技企業、汽車行業和房地產等行業[2]。我國的信用體系還不健全，違約跑路事件時有發生。這使得投資人更愿意進行回報率相對低，但是，風險較小的投資。

1、風險投資的意識淡薄

隨著我經濟的高速增長，我國GDP躍居世界第二。有經濟實力進行風險投資的個人逐年增加。但是，受制于自身淡薄的風險投資意識，而且，不少投資人都感到動不動就五年左右的回報周期太長，民眾更愿意接受回報周期短，那些看得見的短、頻、快。致使我國民間專業進行風險投資的團體還相對較少。

2、沒有風險投資理論的指導

我國還沒有建立起一個全國性的風險投資網絡[3]。這使得相關學者對天使投資的統計和調研工作難以進行。沒有必要的實證數據使學者們從數據出發提煉升華出相應的理論。這使得風險投資理論更難以形成。

3、國家忽視人風險投資行為

目前，政府設立政府引導基金對于風險投資機構有一定的補助。但是，還沒有看見政府對于個人的風險投資行為的引導和補助措施。

4、風險投資家們的所面臨的主要風險

很多風險投資家門總是宣稱自己進行天使投資的目的主要是為了個人精神的滿足，和對社會責任的擔當。當然，他們只說出了故事的一部分。絕大多數天使投資家們進行投資時候都是期望在未來獲得那機會渺小但是回報率巨大的利潤。影響每次投資的都有很多的因素。每一種因素都可能影響到最后的投資效果。所以，每一種因素可能成為天使投資家們所面臨的風險，由于影響風險的因素太多，下面就著重說明以下因素。

第一，技術風險[3]。高新技術對于天使投資家們總是有著別樣的魅力。但是，投資總是會受到技術先進性、可替代性和不確定性的影響。由于高科技的發展日新月異，各種技術創新又層出不窮，目前先進的技術有可能在短期時間內就不再先進，甚至是面臨淘汰的命運。一般的天使投資家很少可能遇見那些不可替代的技術。就是說，很多技術都是可以有可替代的。同樣是一項工作，一種技術完成可以，用另外一種技術也可以完成。所以，技術的可替代性也是值得考慮的。最后一個，也是比價重要的一個就是技術的不確定性。每一種技術創新，從思想到產品都會經歷漫長又曲折的道路。

第二，市場風險。新技術催生的新產品進入市場。創業者和天使投資人往往對于自己的技術以及此技術催生的產品過分自信。常常過高地估計自己產品的市場需求。相反，如果沒有考慮相關市場的需求產品的市場空間有可能被低估。所以，客觀準確地估計產品的市場容量是非常困難的。

第三，資本的退出風險。[4]一般來說，天使投資家門很少有興趣長期持有創業企業的股份。他們的最終目的是獲得回報率驚人的收益。所以，高效的資本退出機制是天使投資家門所青睞的。目前，我國資本退出的方式主要有IPO、出售、企業回購還有清算。其中，IPO的收益率一般可以達到幾十倍甚至是幾百倍。經管最終能IPO的創業企業占得比例比較少，但這是天使投資家們最渴望的資本退出方式了。相比于關注企業的增長潛力，我國產業版更關注企業的盈利能力，這也是創業企業IPO較難的一個愿意。這導致我國不少企業在國外上市，比如美國的納斯達克[5]。

第四，信用風險。商業天使在選擇項目時，首先考慮的是“人”的風險，他們寧愿投“二流的項目?一流的管理團隊，也不愿投一流的項目，二流的管理團隊”[3]。商業天使會考察創業者是否誠實、對所從事的事業是否富有激情、是否能虛心聽從他人的建議、是否對其企業有充分的自信[3]。

二、創業的重要性和創業融資困境

（一）創業的重要性

從社會頂層設計來看，我國屬于社會主義市場經濟制度，我國經濟體具有市場經濟的諸多有點。例如競爭性，這可以讓人民群眾積極進取，能夠逼迫企業用最高效的方式使用有限的社會資源，這樣從總體上來講，就可以保證社會產品是由效率最高社會生產部門來生產。下面簡介說明創業對于中國經濟的促進作用[6]。

第一，創業往往可以促進創新。創業這種特殊需求當然可以不斷推動社會創新。法國經濟學家賽伊（J. B. Say）說道：“創業家將資源從生產力較低的地方轉移到生產力較高及產出較多的地方”。這里Say筆下的“生產力較高的地方”就是來自于在創業刺激下的創新。因為有創新，個人能力、公司實力乃至社會的整體生產力才會到到提高。總書記曾說過，民族進步的靈魂在于創新，創新也是國家興旺發達的不竭動力。

第二，創業可以為社會提供更多的就業崗位。黨的十七大提出的“實施擴大就業的發展戰略，促進以創業帶動就業”的總體部署。對于大學生來說，一個大學生創業可以解決若干個學生的就業問題，這就給社會減少了就業壓力。

第三，創業形成的型企業與原有社會部門相關企業容易形成競爭，從而，實現資源的更優化配置。當新創業企業進入社會后，或多或少都會對原有的企業產生影響。

第四，創業有利于知識轉化為資本。“技術入股”大家司空見慣的現象。由此可見，在現在社會已經認識到知識資本的重要性。李平[7]認為智力資本轉化為現實的表現常常是競爭地位的形成或者核心產品的生產。

（二）創業企業融資難

創業企業融資難[8]的現狀主要表現在以下幾個方面：第一：對于創業企業融資，主板市場直接忽略，而創業板市場的要求也比國外的創業板市場更嚴格。從上市規則來看，門檻是比較高的。所以，創業企業直接融資是較為困難的，其資金主要來自內源性融資。第二：創業企業擔保困難，難從銀行獲得貸款。創業企業往往資本存量較小，沒有足夠的擔保獲得所需要的資金。第三：[2]中國企業的創業成功率低。天使投資者投資創業企業，主要是為了獲得高額回報。如果企業存活率低，生存時間較短，就會使天使投資者放棄投資。

三、總結

本文分別指出了天使投資和創業的重要性之后，又分別總結了它們各自遇見的困難。旨在為后來研究者提供參考。今后的工作重心應該在解決天使投資和創業者所遇見的困難，想辦法設計一些機制，讓天使投資者和創業者實現雙贏。這也是本文所欠缺的地方。（作者單位：重慶工商大學）

參考文獻：

[1] 于林. 我國天使投資發展現狀與對策研究[J]. 改革與戰略. 2012（10）： 66-68.

[2] 曾瑜. 商業天使投資風險研究[D]. 暨南大學， 2009.

[3] 江勇. 初創期科技型企業融資與天使投資[D]. 安徽大學， 2011.

[4] 吳睿. 天使投資視角下的初創期科技型小微企業融資研究[D]. 重慶工商大學， 2013.

[5] 牛澤民，熊飛. 發展創業教育對促進中國現階段經濟增長的作用[J]. 北京航空航天大學學報：社會科學版. 2003， 16（3）： 75-80.

篇4

［關鍵詞］ 中小通信企業 融資 融資模式

成都TL通信股份有限公司創立于2001年，目前注冊資本3000萬元，通過收購四川省泰龍通信有限公司的優質資產成立的，是一家主要經營通信工程施工、通信業務及網絡元素的代辦代銷、民營企業。

一、TL公司融資的環境分析

對一個企業的內外部環境進行準確地分析是解決一個公司困難，找準解決方案的基礎，因此筆者將運用SWOT分析方法對成都TL通信股份有限公司融資前的內外部環境進行分析。

1.優勢

作為一家高科技公司，其優勢首先就體現在其較高的技術水平。公司目前的開發的VDSL上網技術，不亞于先進國家的同類產品，在市場上具有價廉物美優勢。公司目前是成都最大的民營通信運營企業，擁有一定的客戶資源，占據成都市場的1.5%，同時與成都的三大基礎電信運營商合作在眾多商務樓宇中廣泛采用VDSL網絡服務，取得了良好的收益。

2.劣勢

公司的劣勢主要體現在三個方面：

一是公司資金短缺。公司目前網絡建設投資巨額，從2003年起資金缺口均在3000萬元，而且隨著業務的發展，每年網絡資產建設所需的資金遞增，流動資金極其缺乏，公司的后續資金嚴重短缺，急需融資。

二是財務狀況比較混亂。公司的財務狀況比較混亂，負債嚴重制約了公司未來的發展。另一方面由于公司網絡資產建設巨大。市場份額占有量微弱，銷售收入不高，公司的資金回籠周轉期慢，導致公司的部分資金使用不當。

3.機遇

國家鼓勵西部中小高科技型通信企業發展。民營高科技型通信企業是我國經濟發展的一支新生力量，因此，2000年國家制定了西部大開發的政策和措施鼓勵中小民營高科技企業的發展，如稅收優惠政策、政府貸款等，雖然這些優惠政策還比較淺顯，但是畢竟是一個開端，表明了國家對高科技企業的重視程度，未來國家還會進一步制定相關的優惠政策鼓勵高科技企業的發展，在優惠的廣度和深度上都會比先前增大。國家政策有無到有，行業準入機制從高到低，這對于成都TL通信公司來說是一個非常大的機遇。

4.威脅

長期以來我國的電信業務基本上由中國電信、中國聯通、中國移動，中國網通把持，并長期形成寡頭壟斷。這對新生的民營通信企業在市場占有方面是一個巨大的威脅。

二、TL公司數次融資及效果簡述

成都TL通信股份有限公司的幾次主要融資經歷的效果都不是非常的理想，資金困難嚴重制約了企業的發展。目前，公司有意進軍另外一個高科技市場領域，資金又成為一個重大的制約因素，因此，作者希望通過分析，根據成都TL通信股份有限公司目前面臨的主要問題和現狀，構建一個適合的融資體系，為企業的發展提供一個獲得長期資金支持的體系，保證企業的正常、健康、有力地發展。

三、TL公司現階段融資主要存在的問題

1.資本構成極為單一

成都TL公司的資本構成主要以股東出資為主，資本結構極為單一，而且大部分是以設備出資，自有現金較少，公司雖然經歷了幾次融資，但是融資效果不理想，甚至有些融資不成功，目前為止公司的資本結構仍然非常單一，缺少大的法人股本，由于股東出資能力非常有限，因此資本結構單一不僅制約了公司的發展，而且這種現狀導致了公司的抗風險能力非常低。

2.銀行貸款雖然取得，但資金使用受限制

成都TL公司的前幾次融資經歷中有過一次成功的銀行貸款，但是融資過程極為艱難，融資融資效果打大折扣。融資后TL公司可自由使用的資金僅為2000萬元，且每季度要承擔全額的貸款利息。

3.由于信息不對稱等導致風險投資等間接融資方式無法實現

成都TL公司在2004年向風險投資商融資失敗的最主要原因就是公司與投資商之間存在嚴重的信息不對稱。成都TL公司有自己的核心技術，良好的產品以及市場前景。但投資商并不了解通信的未來市場，而公司的管理者擔心企業的“天機被一語道破"，不愿意過多告訴投資者相關的信息，投資者難以深入了解，這使得投資者在極為有限的信息下，難以判斷企業是否值得投資。

4.由于我國資本市場門檻過高，導致發行股票，商業債券、商業信用等籌資模式無法實現。

5.政府科技基金支持有限

近年來，由于我國政府對民營高科技企業發展的重視，也從政策法規的制定角度給與高科技企業一定的技術優惠、稅收優惠以及資金支持，但是這種政策尤其是政府科技基金支持非常有限，使得我國的民營高科技企業通過政府科技基金融資的過程中呈現出“僧多粥少’’的局面，甚至有些地方出現政府科技基金只發揮了“錦上添花"的作用，而很少發揮到大部分民營高科技企業所希望的“雪中送炭”的作用。

四、 TL公司現階段融資的總體目標

公司此次融資的總體目標是6000萬元，此前公司在科研開發上已經投入了大量的資金，此次融資的目的就是將新技術投入生產，將創新技術轉化為產品，此次融資主要用于新產品的運營費用費用，包括場地選擇、設備購置、原材料費用，以及人力報酬、管理費用等。

五、現階段融資模式的選擇

由前述融資經歷不難發現，企業經過了初期的幾次融資后，企業雖然取得一定效果，但是沒有根本解決發展資金的短缺的困境一方面內部人員自有的資金已捉襟見肘，另一方面投入資金還未產生預期效益，使得信心不足，同時此次融資金額大，在這樣的情況下，要通過自助融資獲得大量資金已經不太可能。考慮到國家目前大力提倡創新，對高科技企業扶持力度日漸加大，同時TL公司的產品具有很高的技術含量，在未來市場上應該具有較強的競爭力，因此在對該企業市場環境和內部情況進行分析的基礎上，作者認為企業應該選擇混合的融資模式，即選擇以風險投資和銀行中長期貸款為主的市場化融資模式為主導，以政策性的融資模式為輔，再加以部分的自主融資模式。

1. 以風險投資為主的市場化融資模式

成都TL通信股份有限公司目前的資金缺口是，“財政拿不出、銀行不敢再貸、企業沒能力”。風險投資正好彌補了這一資金缺口，填補了此階段的政府撥款或企業(個人)自籌與工業化大生產階段的銀行貸款之間的空白。風險投資提供了企業成長急需的資金，加速高科技企業技術成果產業化的步伐。同時，風險投資的高參與性，有助于提高企業的管理技能。風險投資不是一種借貸資本，而是一種權益資本，其著眼點不在于投資對象當前的盈虧，而在于其發展前景和資產的增值。通過資本、管理與高科技的有機融合，有力地推動高新技術成果的產業化和高新技術產業的發展，同時實現取得高額回報的目的。進行風險投資的基本運作流程是：首先是選擇投資項目；接著是與風險企業進行談判、簽訂投資協議；之后是參與風險企業的經營管理，培育風險企業；最后是在適當的時候退出風險企業，實現收益最大化目標。風險投資就是在這種循環往復中不斷培植項目，得以發展壯大。

目前，成都TL公司已與國內一家電力公司達成了一定的融資意向，引進風險投資的工作也在逐步展開。

2.以政策性融資模式為輔

我國目前的政策性融資模式就是政府為高科技企業提供的低息貸款。雖然我國目前政府提供的低息貸款數量非常有限，成都TL公司已經獲得了科技局的貼息小額貸款，以目前的規模和現實情況再次獲得政府低息貸款的可能性比較小，但是該公司目前的融資項目是屬于國家即將整合資源的領域，是國家目前大力支持發展的領域，因此企業可以以此為亮點，在未來的經營中積極爭取政府的科技扶持資金，選擇以政策性融資模式為輔，不僅能夠降低企業的融資成本，而且對于改善公司的資本結構和融資結構都具有一定的現實意義。

3. 部分的自主融資

雖然企業已經進行了一次股權的改革，但是解除了當時部分債務，通過近幾年的經營，公司出現了一定利潤。由于自主融資的成本比較低，因此企業可以發動現有員工進行股權融資，公司在進行自主融資的時候，要制定詳細的產品計劃書，向出資者展示產品良好的市場潛力和需求空間，讓投資者更加了解項目的具體情況，降低投資者的疑慮，增強投資者進行投資的信心吸引投資；另外企業在進行自主融資時要制定明確的投資回報率區間和風險共擔計劃，向投資者講明該項目未來的利潤情況、給投資者的利潤分配，存在的風險，以及一旦風險發生時企業將通過何種方式使得投資者的損失降到最低，使得融資過程透明化、具體化，引導投資者進行投資。

六、未來的融資模式選擇

當企業進入成熟期之后，企業制度趨于成熟，生產已具備一定的規模，企業已經具備比較合理優化的治理結構，擴大生產規模，提高生產能力成為企業面臨的又一個重要選擇，而融資也在不斷的制約著企業的發展。雖然企業發展初期的融資模式能夠為企業帶來一定的資金，但是由于初期的融資模式比較保守，滿足不了企業發展的需要，因此，企業需要在原有融資模式的基礎上進行改進。

1. 以上市融資為主

目前，我國推出的創業板定位于服務成長型創業企業，重點支持具有自主創新能力的企業，是落實自主創新國家戰略的重要平臺。創業板鼓勵高新技術企業或成長型中小企業申請上市，不再對上市企業的產業屬性進行限制，上市企業的標準明顯降低。TL公司于2003年股份制改造成功，2010-2012年的會計利潤預計將達到1000萬元，預計凈資產將達到5000萬元，預計2011年的營業收入將達到3000萬元。從國家相關的政策規定來講，未來的2年內，TL公司將滿足創業板上市的條件。所以通過創業板上市融資是TL公司未來融資模式之一。

2. 以金融機構的長期貸款為輔

對于處于成熟期的中小型高科技企業來說，維持適當的債權資本對企業結構優化及價值體現都起到有益的作用。

TL公司預計在2年后將進入成長期III，屆時，公司的資產規模和收益都將達到取得銀行中長期貸款的標準，同時TL公司的“三網合一”試點也將大面積的進入運營階段，并取得高質量的回報。所以爭取到銀行的中長期貸款難度不大。

3. 部分的知識產權擔保融資

知識產權擔保融資可作為一種創新方式予以應用。高科技中小企業中，知識產權是核心資本。知識產權擔保融資屬于債權融資，須考慮獲得一定利息以上收益并尋求本金安全回收的保障手段。企業在成長期后隨著營業收入、現金流及相關財務指標符合商業銀行貸款要求條件，可將已形成或創業者投入的知識產權作為抵押擔保，獲取銀行貸款。

TL公司目前已擁有一定的“三網合一”技術，并且該技術是公司的核心資本，只要能夠申請到知識產權后，可以將知識產權用于擔保融資。這一點也是TL公司在未來融資模式的希望所在。

參考文獻：

[1]秦躍群 李世祥 易明： 我國高科技企業融資模式與融資現狀. 特區經濟, 2005, (6): 197-198

[2] 科技部編. 中國高科技產業界定方法研究. 北京: 科學技術文獻出版社, 1999

[3] Adam smith(唐日松譯). 國富論. 北京: 華夏出版社, 2005

[4] 熊彼特：經濟發展理論. 北京: 商務印書館, 1990

篇5

本文以“問題上市公司”作為研究對象，在簡述注冊制下股票投資風格與公司股票價值估值方法的基?A上，著重分析了“問題上市公司”中影響其股價下跌的諸多因素。如經營業績虧損、信息披露違法違規、伴有解禁、減持等。目的是使投資者在股票投資中，合理判斷公司股票價值，在執行買入決策時有效回避“問題上市公司”，事前控制投資風險。為投資者投資上市公司股票，提供了事前控制風險的方法與途徑，對于股票投資者具有重要的借鑒意義。

一、注冊制下注重公司股票價值

證券發行可分為核準制與注冊制。核準制是指發行人發行證券，不僅要在遵守信息披露義務，還要符合證券發行的實質性條件，證券主管機關有權依照公司法、證券交易法的規定，對發行人提出的申請以及有關材料，進行實質性審查，發行人得到批準以后，才可以發行證券。注冊制是指證券發行人依法公開與證券發行有關的一切信息，監管機構只對注冊文件進行形式審查，不進行實質判斷。多數成熟的資本市場均采用注冊制。形式審核（注冊制）與實質審核（核準制）的區分在于審核機關是否對公司的價值作出判斷，是注冊制與核準制的劃分標準。

注冊制實施后，在降低公司上市門檻的同時，改變了我國股市上市公司的供需關系與股票市場的估值體系，此時監管的重點在于上市公司的信息持續披露，其中信息披露的真實性、準確性、完整性均由發行人和中介機構負責。隨著新股的加快發行，投資者面臨的股票選擇也將增多，增加了股票的供給，使得市場估值逐步回歸正常，投資更加趨于理性，因此，在注冊制下，上市公司的質量顯得尤為重要，價值投資或將成為股票投資的主流風格。

二、公司股票價值的估算方法簡評

關于公司股票的估值方法，一般有相對估值法與絕對估值法兩種，現做如下評述。

（一）市盈率估值法

市盈率估值法又稱相對估值法。市盈率是評估股票價值時經常使用的財務指標，市盈率=指每股價格/每股收益，即每股價格=市盈率×每股收益。其中，具體估算方法如下，市盈率由通過計算出行業平均市盈率或人為確定得到，每股收益則由公司財務報表得到，從而按上述公式計算出公司股價。

市盈率的高低是直觀判斷股價是否穩健的重要指標。過高的市盈率表明市場投機氣氛濃重，股價嚴重偏離了股票的內在價值。據市盈率公式可知，式中分母即上市公司每股收益往往不易變化，常常是公布季報、半年報、年報時才會發生變動，此時過高的股價只有通過降低分子股票市場價格來實現，從而導致股票價格的大幅下跌，以此來降低市盈率。綜上，從價值投資的角度看，股票的每股收益是決定公司股價最核心的因素。

（二）股利貼現模型

股利貼現模型又稱絕對估值法。股利貼現模型也是對股票價值進行估值的常用方法。股利貼現法的核心思想是，任何資產的內在價值是由該種資產在未來時期中所帶來的現金流決定的。如（1）式：

（1）式是股利貼現模型，常用來估算股票的內在價值。其中PV為每股股票的內在價值，Dt是第t年每股股票股利的期望值，k是股票的期望收益率。公式表明，股票的內在價值是其逐年期望股利的現值之和。由（1）式可以發現，其中分子Dt是造成股票內在價值差異的主要因素，同時所有上市公司面臨的K值都一樣。因此，股票的估值可以簡單地由Dt決定，Dt主要來源于公司的利潤，公司的利潤越大，潛在的Dt越大，公司的股票價值越大，根據價格與價值的波動規律，隨著時間的推移，股票的價格理應越高。按照這種邏輯，Dt成為判定股票價值的重要參考，現實市場上，很多上市公司多年未進行分紅，即使上市公司分紅，上市公司含息價與除息價對投資者來說本質上無差異，這樣看來，上市公司的內在價值理應由公司的盈利大小決定。

綜上所述，無論是股利貼現模型，還是市盈率估值法，都與公司的經營業績密切相關。公司的盈利大小都顯著影響股票的內在價值。

三、 “問題上市公司”股價的影響因素分析

本文所指“問題上市公司”是指那些經營業績虧損，信息披露違法、違規，伴有解禁、減持等特征的上市公司。伴有上述特征的上市公司從過往的股價走勢來看，往往跌幅巨大，應引起投資者的特別關注。

（一）經營業績虧損

上市公司的經營業績是影響股票內在價值的主要因素，公司股票的價值由公司的盈利狀況決定，經營業績虧損，則使得（1）式中的Dt為負值，從而降低公司的價值，根據股價與價值的波動規律，進而引起公司的股價下跌。

葉德磊等（2014）通過研究上市公司的經營業績與股價關系發現，公司經營業績與股價表現為正相關的關系。【1】現實股票市場交易中，許多投資者仍然熱衷于虧損股的交易，甚至豪賭“重組”、借殼，進而忽略了業績虧損公司帶來股價下行風險。我國自1998年開始，滬、深證券交易所開啟了對財務狀況和其他財務狀況異常的上市公司股票交易進行特別處理的先河。若上市公司經營連續二年虧損，將冠以ST，上市公司連續三年虧損，退市預警，被冠以*ST。縱觀我國A股市場上上市公司被實施ST、*ST前后的股價表現，公司股價跌幅巨大，若公司業績在未來的經營中無明顯改善或扭虧為盈，公司將面臨更糟糕的境地，諸如暫停、中止、終止上市，甚至退市。一旦公司被實施特別處理，公司的股價跌幅慘不忍睹。數據顯示，2017年跌幅最大的10只股票中，ST、 *ST股占6席，如2017年*ST眾和18個一字跌停，*ST眾和17一字個跌停，給參與交易的投資者造成巨大損失，由此可見虧損股的股價風險巨大。再如，業績虧損的上市公司缺乏分紅送轉的能力，缺乏提振其股價的基因，股價往往難有好的表現。【2】

（二）信息披露違法、違規

上市公司信息披露違規是指上市公司在信息披露的過程中，違反相關法律、法規等，編制和對外提供虛假信息，隱瞞或推遲披露重要事實的信息披露行為。一般分為虛假陳述和延遲披露兩種類型。上市公司的信息披露義務人包括發行人、上市公司及其他信息披露義務人。上市公司信息披露義務人理應合法、合規地進行信息披露，其中《證券法》、《刑法》、《上市公司信息披露管理辦法》等都對信息披露的相關內容進行了明確的規定。上市公司信息披露違法、違規會受到證監會的處罰。

黃政和吳國萍（2013）通過研究上市公司的信息披露違規處罰公告，發現信息披露違規處罰公告向市場傳遞了顯著的負面消息，信息披露違規處罰會給市場造成負面沖擊，造成信息披露違規公司股價下跌，對違規公司的處罰不僅影響了該公司投資者的利益，還會波及同行業其他公司的投?Y者，產生相應的負面沖擊效應。【3】

信息披露違法、違規會最嚴重的影響就是公司的再融資。上市公司若需再融資需得到證監會的核準，若公司信披違規，證監會則實行“一票否決”。公司在無法獲得再融資的情形下，上市公司的盈利主要依靠自身資源發展積累，無法借助外部資源的支持，降低了未來的盈利預期，從而影響公司的價值。尤其對于那些信息披露違法、違規嚴重的情形，如粉飾業績、欺詐上市、財務造假等，公司可能面臨退市。同時，我國主板與創業板的退市制度安排不盡相同，主板有過渡期，而創業板是直接退市，可見創業板上市公司的風險巨大。從我國瀕臨退市的股票價格運行來看，如新都退市、金亞科技等股價跌幅巨大，投資者損失慘重。

（三）伴有解禁、減持

我國上市公司在IPO與再融資過程中，發行股份的流通時間存在流通股和流通受限股。流通股上市即流通，流通受限股在限制流通時間內禁止在二級市場買賣，一旦過了限售期，大量的股份面臨解禁，大股東等股份持有者就有減持股份的需求，從而影響該股價格的短期或長期走勢。由于限售股成本極低，解禁即拋售現象已非常普遍，甚至“清倉式”減持已屢見不鮮，從而造成該股短期內供求關系發生重大變化，導致股價大幅大跌。

齊美東和宣飛（2012）通過研究限售股解禁股與股價走勢發現，限售股解禁股對股價走勢的影響程度受到股市所處行情階段影響。在行情上漲階段和一般行情階段，對股價走勢的影響能力有限；在行情下跌階段，在大的解禁洪峰來臨前做適當的逢高減倉操作。【4】從2017年面臨解禁的股票與其價格走勢來看，股價尤其受大額解禁的影響大，解禁股股價“閃崩”現象時有發生，如“第一創業”、“無錫銀行”等數家上市公司股價在解禁時股價跌幅巨大，給持有這些公司股票的投資者帶來了巨大損失。數據顯示，2017年有70余只股票年內任意連續5個交易日最大跌幅超過30%，次新股被認為是今年以來閃崩股票的主要來源。