風險投資案例分析精選(五篇)

序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術，我們為您準備了不同風格的5篇風險投資案例分析，期待它們能激發您的靈感。

篇1

關鍵詞：風險投資；風險企業；沖突管理；案例分析

中圖分類號：F281　文獻標志碼，A

風險投資從運作方式看，是風險投資公司向風險企業投入風險資本的過程，也是協調風險投資公司、風險資金投資者和風險企業之間關系，實現利益共享，風險共擔的一種投資方式。中國在風險投資這塊起步較晚。1985年，我國第一家專營新技術風險投資的中國新技術創業投資公司在北京成立。經過20多年發展風投行業還有很大缺陷。制約我國風投行業因素很多，如龔國光提到的政府在風險投資中的角色定位問題、投資產業結構不合理、投資產業結構不合理、缺乏有效的退出機制等。正如張躍濤說風險投資運作成功要靠微觀主體和宏觀環境共同發揮作用。發展我國風險投資既要完善我國風險投資外部環境，也要積極協調風險投資參與方內部關系。

風險投資作為一種權益資本，而不是風險資本，其承擔風險性遠高于銀行貸款，高風險項目組員間易產生沖突。在風險投資中，風司與風險企業關系是一個隨時間推移不斷變化動態過程，會產生不合作行為，導致合作破裂。對于風險投資內部關系問題解決方法，許多學者做了相關研究。有些學者從整個風投過程提出解決措施。楊艷萍認為聲譽機制對風司和風險企業家之間的互動合作有激勵效應。陳海英，劉洋認為應從加大政府扶持力度，建立良好風投環境；完善風險投資立法；培養高素質的投資人才等方面發展我國風投行業。有的學者針對風險投資單方提出解決措施。阮利民等盯以為分階段投資可以滿足風司風險分擔、規避道德風險等方面需要。本文基于風司和風險企業視角，在分析風險投資各階段沖突類型后，從風險投資不同階段提出沖突管理策略。

1　風險投資的沖突類型分析

在風險投資中參與各方基于自身利益會產生不一致，不一致最后上升為沖突。而風險投資中沖突分為多種類型，要對風險投資中沖突進行合理管理首先要區分沖突類型。根據風險投資中沖突激烈程度可將沖突類型分為溝通型、競爭型、回避型3種。

溝通型沖突。當風司和風險企業有不一致時，雙方會引用對自己有利證據證明自己觀點正確性。這種沖突并不激烈，可以通過談判、討論等相對和平方式解決沖突。溝通型沖突基本存在于所有風險投資合作中，雙方通過溝通暫時達成一致。如風司和風險企業在簽訂合同時針對一些條款產生不一致時，沖突并不激烈，通過溝通暫時解決沖突達成共識。

競爭型沖突。當風司和風險企業的不一致無法用談判、討論等方式解決時，沖突就上升為競爭型。競爭型沖突表現為雙方互不讓步，視對方為利益敵對方，風險投資合作破裂或頻臨破裂，最后以兩敗俱傷或一方退出作為終結。風司與風險企業競爭型沖突時有發生，如有許多公司創業者引進投資后其股權被稀釋，對公司控制力減弱，或是自身能力不符合風司要求被踢出局。

回避型沖突。對風司和風險企業不一致采取回避態度，明知沖突存在卻為了合作需要假裝不存在。這樣會導致兩種截然不同的結果，一種結果是隨著合作加深，雙方溝通的增多，沖突漸漸變弱直至消除；另一種結果是隨著時間的推移，沖突由于沒有很好地解決而逐漸激化，最后合作破裂。

2　不同階段的風險沖突管理方式

2.1風險投資的階段性沖突類型分析

關于風險投資階段有不同劃分，主流劃分方法有風險投資運作包括融資、投資、管理、退出四階段。融資階段主要是風險資金投資者向風司提供閑置資金進行風險投資。由此風司與風險企業產生沖突階段主要發生在投資、管理、退出三階段。

投資階段沖突產生過程及類型。主要解決資金投資方向問題。風司通過對企業篩選、調查、估價、談判、合同設計與簽訂等一系列程序，把風險資本投向具有巨大增長潛力的風險企業。由于投資風險性較大，風司在進行風險投資時要考慮各種因素，投資金額也不會過多，多數資金是分期投入的，所以在數量和規模上可能不能滿足風險企業需要。雙方產生沖突表現在簽訂合同時雙方為投入資金數量、時間等問題爭論不休。本階段沖突以溝通型為主，是風司與風險企業利益協調階段。投資階段沖突雖然不激烈，但其成功解決對雙方將來合作至關重要。

管理階段沖突產生過程及類型。主要解決風險資金增值問題。當風險投資資金到達風險企業時，風司為確保資金安全性，對風險企業進行監管和指導。在管理過程中，風司與風險企業目標并不完全一致，風險企業通常做出企業效用最大化決策，而不是風司希望的收益最大化。當風司利益受損或風司的監管與指導影響企業正常運作時，雙方就會產生沖突。本階段溝通型、回避型和競爭型沖突往往是并存的，是風司與風險企業管理博弈階段。管理階段沖突情況復雜，要根據實際沖突類型進行策略選擇。

退出階段沖突產生過程及類型。主要解決如何實現收益的問題。風司最終目的是套現。一般最好的退出是風險企業上市后風司出售股份實現利益。但資本退出方式和時機不合適會導致風司收益受損和風險企業資金不穩定、失去技術支撐等問題，雙方產生沖突。本階段沖突比較激烈，多為競爭型。沖突產生原因有微觀如風險企業的潛力，管理者素質等；宏觀如經濟政策，證券市場情況等。

2.2風險投資中不同階段管理方式選擇

風司與風險企業在投資、管理、退出階段沖突類型不同，風險投資沖突管理應根據風險投資不同階段進行分階段管理。

(1)風險投資投資階段，沖突以溝通型為主，可以采取協調式沖突管理。協調式沖突管理適用于沖突并不激烈的情況，雙方經過充分地溝通，協調雙方利益，最終解決投資階段沖突，為將來合作奠定基礎。

(2)風險投資管理階段，競爭型，溝通型，回避型沖突都有很能產生，可以采取整合式沖突管理。整合式沖突管理適用于較為復雜的管理階段，根據沖突不同特點將協調型，旁助式等方法綜合運用，將沖突分個擊破，最終解決本階段所有沖突。

(3)風險投資退出階段，沖突較激烈，可以采取旁助式沖突管理。在風險投資的退出階段，涉及風險投資的退出方式和時機，這時的沖突一般是競爭型的，在溝通無效下試著向第三方求助。第三方可以提出建設性意見，幫助雙方形成新的計劃和選擇。旁助式沖突管理可打破雙方僵局，最終解決沖突。風險投資分階段沖突類型及管理方式總概括，如表1所示。

3　沖突管理的分階段案例分析

3.1投資階段的沖突類型與管理

篇2

關鍵詞：風險投資后管理；評價體系；模糊綜合評價法

隨著經濟的不斷發展，風險投資在經濟，特別是商貿經濟中起著至關重要的作用。風險投資及商貿經濟的不斷進步逐漸受到專家們的重視，他們以此為主題從不同視角對風險投資和商貿經濟之間的關系進行研究，以探討出更深層的內容給經濟發展提供建議。本文以風險投資對我國商貿經濟發展的績效這一視角從三個層次進行研究，第一層次介紹風險投資最基本的概念、特征、流程，第二層次以案例分析的方式對風險投資和商貿經濟發展的績效進行形象化說明，第三層次將風險投資對我國商貿經濟發展之間的績效關系從市場和經營兩個方面進行探討。

關鍵詞：風險投資；商貿經濟發展；市場績效；經營績效

一、引言

在我國，商貿經濟不斷發展，且已漸漸成為提高我國經濟發展水平和綜合國力的重要因素之一。近幾年，風險投資行業迅速發展，相應投資投入也逐步攀升。商貿經濟的發展離不開風險投資，風險投資額的增加會對商貿經濟的發展帶來顯著的影響，在績效方面也顯現出顯著的促進作用，這在國內外專家學者大量的文獻中就已具體說明。就此，我們從風險投資對我國商貿經濟發展的績效方面進行研究。

二、風險投資的概念、特征以及流程

1.風險投資的概念及特征（1）概念目前為止，世界上還沒有關于風險投資的準確定義。風險投資最初發源并發展于美國，后逐步在日本、歐洲地區等各個工業化國家得以進步。因此，我們從發源國、發展國、我國三個不同地域對風險投資的相關概念進行描述。在美國，相關協會給出了風險投資的一個定義，即：風險投資是一種高新技術產業，它是一種由專業的風險投資專家進行操作的、具有較大發展前景的特殊的投資方式。在歐洲地區，相關銀行認為風險投資是一種供給那些研發新技術的小企業資金的形式。在我國，風險投資意味著高風險與高收益相互依存，這些投資資金會提供給具有高新技術產業的公司，商業化與市場化并存，這種投資方式會給公司帶來巨大收益。（2）特征風險投資的特征由以下五個方面描述：第一，風險投資的高收益讓人們愿意“賭一把”而產生“暴富”思想，因此，風險投資高風險與高收益相互依存；第二，風險投資與傳統融資方式不同，投資行為有待斟酌，具有權益性；第三，一般投資傾向于較為“穩妥”的公司，而風險投資則傾向于有高新產業的公司，投資對象不同；第四，風險投資需要專業化隊伍進行運作，需掌握專業技術進行投資；第五，投資按時間劃分有階段和長期兩種不同形式。2.流程風險投資的流程包括以下六個部分：（1）找尋投資項目。首先，選擇風險投資的公司要向相關機構提交報告進行申請審核，相關機構在對報告的相關內容及提交報告的企業綜合素質進行評估審核通過之后，公司才能尋找自己將要投資的項目。（2）篩選最優項目。對找到的相關投資項目進行綜合評價，接受風險投資家的意見，對相關項目的可行性進行評估，綜合外界因素，篩選出最合適的投資項目。（3）籌集資金。確定項目之后，就可以根據預算籌集投資資金，資金可以從私人、政府、國有獨資企業以及未上市公司這四個方面進行籌集。（4）確定條款。通過申請人與專家之間的談判，對投資中相關條款確立，雙方合作，在雙方利益最大化的情況下確定投資的方式、投資金額、投資收益劃分等條款內容。（5）監督管理。所有投資工作完成之后，企業要接受風險專家的監督管理，以便相關項目能夠順利進行，經營活動更加合理有效，企業得以向更好的方向發展。（6）退出投資。在某些情況下，專家會建議退出投資以獲得利潤，通常的方式包括被兼并收購、清算退出或者是接受投資的公司上市，但在公司現狀較差且難以逆轉時會選擇清算。

三、風險投資對我國商貿經濟發展績效方面的影響

1.案例分析風險投資在帶來高收益的過程中，也暗含著高風險，稍有不慎，高收益會變為一無所有。因此，在風險投資過程中，既有成功的案例，也有失敗的案例，這些案例無一不對企業的風險投資帶來經驗，對于企業的正常運作起到至關重要的作用，實踐出真知，案例無疑會是最直觀的表現方式。下面，本文就以中國乳業巨頭--蒙牛為例介紹風險投資如何對其產生巨大影響。1999年是牛根生的一個人生轉折點，作為原伊利副總裁，10年的生產經營過程在一瞬間化為泡影，失業的打擊讓他選擇依然接觸自己最熟悉的乳業行業重新奮斗。接下來的時間，他注冊成立了現在我們所熟知的乳業巨頭蒙牛，即“內蒙古蒙牛乳業股份有限公司”。成立的第一年最后一季度，蒙牛實現了高額的銷售收入，在接下來的幾年時間里，銷售收入翻翻，從第一年的3000多萬元四年后搖身變為40億元。除了銷售收入，產量激增，其液態奶在全國范圍內2004年1月份的市場份額中占了銷售額的五分之一，在世界范圍內帶來了巨大的影響。與此同時，企業的成長需要資金注入，正是蒙牛的高速發展吸引了國際上的頂級投資人，得到了更好的發展機會。第一輪投資，蒙牛共接收了五億元資金的投入，同時也朝著好的態勢迅猛發展，但發展越迅速，就需要越來越多的資金投入，蒙牛上市的日子越來越近，但蒙牛巨大的資金缺口阻礙了上市的步伐，若在殘酷的市場競爭下，蒙牛還無法得到資金支持的話，就會走下坡路。隨之，蒙牛得到了三家機構的資金支持，擺脫了資金困境，終于在2003年于香港掛牌上市。由于當時香港經濟低迷，而蒙牛的股票定價較高，因此三家投資機構成為風險投資中的大贏家。第二輪投資以認證可換股票據形式投資。2.風險投資與我國商貿經濟經營績效分析為獲得高額利潤，相關專家會向商貿公司注入投資資金，以便在風險投資中為商貿公司創造出更高的收益。因此，需要對風險投資與我國商貿經濟經營績效之間的關系進行研究，以便更好地分析創造價值的大小。企業的經營績效一方面能夠很好地體現出企業在被注入投資資金后真實的發展情況，因此這部分內容對風險投資與我國商貿經濟經營績效之間的關系進行分析。國外不乏此方面的文獻，有兩位學者在對公司規模、行業地位相同的六百多家企業進行研究后發現，是否接受風險投資會影響上市的股票面值的大小、上市時間的長短以及權益的高低。接受風險投資的公司與不接受風險投資的公司相比，接受風險投資的公司有較大的優勢，股票面值較大、成立的時間較短且權益較高。Barry通過對比美國1000余家接受風險投資與1000余家不接受風險投資的企業后發現，當沒有接受風險投資時，企業會傾向于較低的定價水平。這些研究表明，風險投資對商貿經濟經營績效起到了顯著的促進作用，有利于企業的發展。3.風險投資與我國商貿經濟市場績效分析以上的研究發現風險投資對我國商貿經濟經營績效起到促進作用，但對于我國商貿經濟市場績效的情況還有待研究。因此，在對我國近一千家公司進行相關研究后發現，有風險投資的公司與沒有風險投資的公司相比，對第一次發行股票后的五年時間進行記錄，發現其平均收益顯著較高，20%的被退市企業中，有風險投資的公司與沒有風險投資的公司相比，有風險投資的公司要低于沒有風險投資公司將近六個百分點。這充分說明，風險投資對我國商貿經濟市場績效同樣起到促進作用，對其進行深入研究發現，這種現象的發生與風險專家的參與有著必不可少的聯系。風險投資資金的注入吸引了風險專家的加入，豐富的經驗使得專家能夠更加全面地評估企業，對企業提出建設性的意見，有利于企業的進一步發展壯大。

四、總結

風險投資為企業注入新的活力，給我國商貿經濟帶來了新的發展機會，有利于企業向迅速發展的方向邁進。從本文的研究中發現，風險投資有利于商貿經濟的發展，吸引風險專家，提高市場績效及經營績效。企業接受風險投資的案例既有成功也有失敗，而為了達到更高收益的目標，企業要學習成功的案例，吸取失敗案例中的教訓，結合企業的特征將風險投資的成功之處應用到實際的公司風險投資中，聽取相關專家的意見，提高企業利潤，讓企業能夠朝著更加蓬勃發展的方向邁進！

參考文獻：

[1]王金超.風險投資對我國商貿經濟發展的績效研究[J].商場現代化,2017(3):231-232.

[2]王鎮,徐裕霖,趙斌.風險投資對我國商貿經濟發展的績效研究探討[J].中國商論,2013(13):45-46.

篇3

關鍵詞：項目新穎性；聯合風險投資；不確定性；聯合需要；聯合機會

中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A

Research on Mechanism of Project Novelty on the Formation of Syndication in Venture Capital

CHEN Min-ling1，2，DANG Xin-hua1，XUE Jing 2

（1.School of Economics and Management of Xi’an University of Technology， Xi’an 710048， China；

2. School of Economics and Management of Xi’an ShiYou University， Xi’an 710065， China）

Abstract： This study examines the impact of the innovative project of venture capital firm to the need and opportunity for Syndication， thus revealing the relationship between project novelty and the possibility of the formation of Syndication in Venture Capital. Through theoretical analysis and deduction， we find that venture capital firm face two types of uncertainty when considering novel investments： egocentric uncertainty and altercentric uncertainty， however， the former increases the VC firm's need for syndication， the latter reduces the VC firm's opportunity for syndication， and the opportunity for Syndication in turn depends on the status and reputation of the VC firm， the final study find that innovative investments are more likely to be syndicated. Furthermore， this positive relationship is stronger for VC firms with higher status and higher reputation. In addition， the paper verified this conclusion by using the case of “Shenzhen Capital Group Co.， Ltd” and CVSource database.

Key Words： Project novelty； Syndication of Venture Capital； Uncertainty； Need； Opportunity.

引言

面對環境的不確定性和復雜多變性，聯盟已成為企業獲取競爭優勢的一個非常重要的策略選擇，尤其是在風險投資領域，風險投資機構的聯盟或聯合風險投資（Syndication of Venture Capital， 用SVC代表）現象非常普遍 [1]，風險投資公司（Venture Capital Firm， 用VCF代表）的聯合對于自身的投資績效和風險企業的績效存在雙重重要影響[2]。對聯合風險投資形成機理的研究非常重要，因為，對聯盟形成和聯合風險投資形成的探索是進行伙伴關系管理、形成聯合風險投資網絡的重要前提，也是獲取聯盟績效的基礎。

然而，對聯合投資形成機理的認識仍然缺乏認識，究竟什么樣的特征、因素更容易形成聯合風險投資？國內外文獻主要是從投資機構特征、網絡特征這兩個層面對聯合風險投資形成的影響因素進行研究，將VCF的聯盟行為歸因于VCF間的相似性和經驗（Chung， S. et al.， 2000）[3]、網絡位置和地位[2] 地理鄰近性（Douglas Cumming， Na Dai， 2010）[4]、或這些因素的綜合作用，而從創業企業項目本身特征進行研究的卻很罕見，這種缺失令人遺憾。在相關研究中，對兩個問題產生了質疑：（1）對于形成聯盟的公司而言，聯盟的需要和機會都是必需的，但在特定投資情形下聯合投資的需要和機會是如何同步的、其相互影響的機理是目前理論所無法解釋的，一方面，很多具有合作機會的VCF在投資項目時不一定需要這種合作；另一方面，需要合作伙伴共同投資于某項目的公司卻很難吸引到投資伙伴進行合作。（2）當投資在具有高創新性的公司中或剛建立不久的公司時，VCF更傾向于尋求聯合伙伴以應對包含在項目中的不確定性。然而，這暗含的思想是，來自特定的投資項目中的不確定性均存在潛在的合作伙伴上，沒有考慮VCF自身的特征和經驗。

對這兩個問題的質疑促使了本研究的提出。本文試圖探求聯合投資的需要和機會的關系，進而探討VCF在新投資的項目新穎性與聯合投資可能性之間的復雜微妙關系。基于創業項目特征視角，我們借鑒Podolny（2001）[5]提出的市場不確定性概念和思想區分了在風險投資領域來自新穎性投資中存在的兩種不確定性，將兩種類型的不確定性分別與聯合投資的需要和機會相聯系，在這一作用關系中分別引入VCF的地位和聲譽作為調節變量，基于理論分析建立了作用機理模型并提出相應假設，最后進行了案例分析和驗證。

1 項目新穎性與不確定性

創業企業項目本身的一個顯著特征是項目新穎性。當焦點風險投資公司（Focal Venture Capital Firm）從事一個新穎性項目投資時，其面臨的就是項目（投資）新穎性。風險投資領域一個重要的特征是風險和不確定性，風險分擔和消除不確定性是風險投資公司和創業企業關注的核心問題，以往研究認為，不確定性來自特定的投資項目，尤其是在項目早期階段和高科技企業里，不確定性放大了。這暗含的假設是這樣的不確定性對潛在伙伴時是均等的，將產生同樣的聯合投資的需要，但事實上VCF在聯合特定項目時聯合投資的需要（Need）和機會（Opportunity）是不同的。而且，以往研究認為不確定性均存在潛在的合作伙伴上，這一認識在風險投資領域已顯得粗糙、不夠深入，為此我們需要對來自特定項目的不確定性進行更精細的考慮。

1.1 項目新穎性

一個既定的項目新穎性與不確定性相關，項目新穎性是潛在風險投資公司不確定性的來源。在VCF內部，投資決策、監督和價值增值活動由公司的管理團隊來完成（Guler， 2007），團隊隨時間逐漸變化，因此創造了公司內的相對穩定的集體經驗。集體經驗和學習產生了諸如分享的知識和智慧、協調的組織慣例、共同的記憶等顯著收益，這也是我們關注的公司層面的經驗。VCF在一個既定行業以往完成的投資越多，可利用其經驗做出新的決策，在這個行業內新投資將會更熟悉。而潛在項目新穎性是指焦點風險投資公司對該行業沒有或僅有很少量的投資，很難利用過去經驗來做出相應決策和實施管理活動，它代表了對風險投資公司的特定的高度不確定性，如果不能緩和，它將削弱VCF對該項目投資的成功率（De Clercq & Dimov， 2008）[6]。

1.2 兩種類型的不確定性

項目新穎性對風險投資公司提出了雙重挑戰。一方面，它對焦點VCF為實現某項目的預期結果在評價和選擇最好的實施策略方面存在困難。同時，它對第三方在評價焦點VCF為潛在伙伴時存在的困難，因為VCF過去的經驗和績效只能提供極少的指導。這些挑戰引發了對不確定性的思考。借鑒社會學研究領域Podolny（2001）提出的市場不確定性（Market Uncertainty）概念和思想[5]，我們認為在風險投資領域VCF面臨特定項目時存在兩種類型的不確定性：

（1）自我中心不確定性（Egocentric Uncertainty）。關于焦點企業缺乏最好的、最適合的方法來實現期望的項目目標時存在的困難和疑慮。當公司從事新穎性的活動時，由于他們自身經驗缺乏不能提供足夠的指導（March，1991），自我中心式的不確定性就產生了。在風險投資的情景下，自我中心不確定性指的是VCF為了促進項目公司的發展并使其達到能夠在有利條件下順利撤出投資的階段，對項目實施正確的、最好的有關運作、人事、戰略等方面決策時存在的困難和疑慮。

（2）他人中心不確定性（Altercentric Uncertainty）。關于外部合作方（相對于焦點VCF的對立方）在評價焦點VCF質量上的困難。在戰略聯盟和聯合投資情景下，外部合作方是評價焦點VCF未來的聯盟伙伴。外部合作伙伴需要確定是否由焦點投資公司付出的投入是期望的質量？是否焦點投資公司擁有合作伙伴尋找的知識和資源？（Sorenson & Stuart， 2008）[7] 或者是否它在隨后的投資交往中值得信任？他人中心的不確定性在焦點VCF的信息很難獲得或獲得成本很高時非常顯著（Podolny， 2005） [8]。

因此，VCF在考慮新型投資時充滿了自我中心的不確定性和他人中心不確定性。一方面此類投資涉及VCF以前從未投資過的產業或行業，所以VCF無法依靠以前的投資經驗，因此面臨著如何評估和管理此類投資的不確定性。另一方面，考慮到信息的不透明性內在于投資公司以往經驗對當前新穎投資的關聯中，外部的觀察者很難評價投資公司對目標公司的發展做出貢獻的能力。

2 不確定性與聯合風險投資的需要、機會

宏觀的或投資組合層面的考察已認識到不確定性影響VCF形成聯盟的重要性，將聯盟視作降低財務風險、應對各種不確定性的機制，但這種影響機制和作用機理并不清晰，不能很好地解釋某個特定的交易（項目）是否會被聯合，也無法預知VCF是否有需要或有機會聯合該交易。

如果用聯合投資的可能性來度量聯合風險投資的形成，那么聯合投資的可能性越大就越容易形成風險投資聯盟。聯合可能性的大小取決于某一VCF聯合其他VCF的需要和其面臨的機會。但是，對特定投資項目的聯合投資需要和機會并不總是同步：在一定情況下，諸如當項目對VCF是新穎性投資時，增加了尋求合作伙伴的需要的因素也很可能減少了VCF發現和吸引需要的合作伙伴的機會。這樣的不一致可能與存在著兩種類型的不確定性相關。

2.1 自我中心不確定性與聯合投資的需要

面對新穎的項目，VCF缺乏對制定決策、采取步驟、配置資源的詳細理解，當涉及程序問題和基本活動時，如組織交易、提供后續融資和計劃退出等，盡管VCF可利用他們一般性的經驗，投資的成功取決于VCF對競爭性動態和內在于特定行業的市場發展的理解和響應。在這一點上，就建立內部的相關知識而言，它是一個復雜、費時的過程，而從外部獲取相關知識是昂貴的。VCF可求助于聯合投資來滿足他們的知識需要，事實上，在VCF熟知的知識和想要的知識存在不一致的時候尤其需要尋求合作伙伴[9]。

外部的合作伙伴不僅提供一個更加多樣化的、可以為管理新穎項目做出戰略的知識集，而且可以提供對機會評價的第二觀點（Lerner， 1994）。在這一點上，當VCF自身經驗不足以考慮到正確評價項目時，它很可能尋找外部合作伙伴（Casamatta & Haritchabalet， 2007）[10]。此外，合伙伙伴間的資源分享可以幫助焦點VCF保持知識的更新、獲取競爭優勢。總之，從戰略需要的觀點來看，來自于從事新穎項目的自我中心式不確定性很可能增加了焦點VCF對外部合作伙伴的需要，因此使得他們的聯合投資更可能發生。

因此，我們假設H1：投資項目的新穎程度越高，風險投資公司聯合投資的需要越強烈，聯合投資的可能性越大。

2.2 他人中心不確定性與聯合投資的機會

對特定的投資項目，很大程度上焦點VCF需要聯盟伙伴，但它面臨被認識、被評價和被最終伙伴吸引的挑戰（Beckman et al.， 2004）[11]。由于焦點VCF的許多信息是私人的、高成本的和不明確的（Podolny， 1994），還由于在新聯盟中焦點VCF為該項目預期的貢獻價值能力是不清晰的，這使得潛在伙伴在客觀理性評價焦點VCF的能力方面存在疑慮和困難。此外，在缺乏減輕他人中心不確定性的機制時，由于感受到的高努力成本（Tykvova， 2007）[12]、在聯盟和聯合投資中“搭便車”的可能性、或者擔心項目的最終成功過于依賴他們自己的投資時，預期的伙伴公司會感到困難和焦慮。感受焦點VCF缺乏能力會削弱預期伙伴的信任、增加他們對成功協作和項目發展的顧慮，因此使得加盟受阻。

總之，當從事新穎投資時，促使焦點VCF產生尋求伙伴的需要的因素可能同時會減少他發現和吸引這樣的伙伴的機會。因此，減輕他人中心不確定性進而提高焦點VCF形成聯盟的能力很可能取決于未來伙伴能夠形成對焦點VCF的正面預期和他對項目貢獻的程度，而這很可能取決于焦點VCF傳遞其公司資質信號（地位和聲譽）給未來伙伴的能力。

3 地位、聲譽的調節作用

Jensen & Roy認為，為了減輕他人中心不確定性促進聯盟的形成，合作伙伴選擇過程中的兩個質量信號，即地位和聲譽發揮著重要作用[13]。因此，可將VCF的地位和聲譽視作他人中心不確定性的緩和劑。感受到的公司資質觀念已由社會學和經濟學方面的文獻提出，即地位和聲譽的概念。盡管這兩個概念被廣泛地使用，但地位和聲譽是VCF資質的截然不同的兩個方面，它們對組織行為和績效產生了重要影響。

3.1 VCF地位的調節作用

地位（Firm status）指的是一個組織在整個行業網絡中相對于其他組織的中心性位置。在聯盟形成的情境下，高地位的組織擁有許多特權，例如，高地位的公司在獲取資源時有較低的交易成本，還具有額外優勢，進入社會遠距離的潛在伙伴。而且，地位傳遞了公司接近資源庫的信號，它可減輕未來伙伴對項目所需資源的顧慮。在VC情景下，高地位可給予VCF更大機會去吸引聯合伙伴。擁有高地位可促進VCF接近外部知識或為他們投資組合中的項目公司招聘管理人才。此外，高地位的VCF與投資銀行有重要聯系（Guler & Guillén， 2010）[14]，可促進通過IPO、M&A方式退出，從而增強它們的績效。總之，當從事新穎投資時，高地位VCF可減輕未來伙伴的不確定性，并克服減少的聯合投資機會。

據此，我們提出假設H2：與地位低的風險投資公司相比，風險投資項目新穎程度與聯合投資可能性的正相關關系在地位高的風險投資公司中更顯著。

3.2 VCF聲譽的調節作用

聲譽（Firm Reputation）代表對它過去績效、未來績效的信號（Nahata R.， 2008）[15]，塑造著外部觀眾的感知和對公司的期望。VCF的聲譽對聯合伙伴的評價和選擇具有啟發作用，VCF的聲譽和良好記錄可向未來伙伴傳遞焦點VCF的專長和擁有管理技能這樣的信號。這對新穎投資尤其重要，聲譽代表公司的關鍵無形資產的一部分，可增加作為聯盟伙伴的聯合愿望。聲譽很可能塑造了未來伙伴對將來收益的信心，從而減輕了他人中心不確定性。此外，聲譽是信任的代表，信任可減少未來伙伴在聯合中對潛在困難的工作關系的顧慮。有聲譽的VCF不太可能違約。因此，當從事新穎投資時，即使焦點VCF對新項目沒有經驗，有聲譽的VCF可傳遞信任和可靠的信息以幫助他們克服增加的他人中心不確定性。

據此，我們提出假設H3：與聲譽低的風險投資公司相比，風險投資項目新穎程度與聯合投資的可能性的正相關關系在聲譽高的風險投資公司中更顯著。

4 作用機理模型與假設

通過上述理論分析和推演，可以發現：當VCF面對新穎性項目投資時，會產生兩種不同的機理。其一是，因為焦點VCF缺乏制定決策、配置資源所需的知識產生了困惑（自我中心不確定性），所以需要外部的伙伴提供多樣化知識、技能來評價項目、為新項目提供價值增值，因此增大了VCF尋求聯合投資的需要，從而增大了聯合風險投資的可能性。其二是，焦點VCF的潛在伙伴在評價焦點VCF的能力存在疑慮和困難（他人中心不確定性），減少了聯合投資的機會，從而使聯盟受阻，而能否減輕他人中心不確定性，進而提高焦點VCF形成聯盟取決于VCF傳遞公司資質信號的能力，即地位和聲譽。進一步分析表明，高地位的焦點VCF擁有許多特權、資源庫，減輕了伙伴對焦點VCF的顧慮，減輕了VCF的他人中心不確定性，從而增大了聯合投資的機會，進而增大了聯合投資的可能性。高聲譽的焦點VCF可向未來合作伙伴傳遞自身的專長和管理技能，增加未來伙伴的信心和對未來成功的預期，減少對新穎性項目的顧慮，克服了他人中心不確定性，從而增大了聯合投資的機會，進而增大了聯合投資的可能性。

最終，我們發現不僅VCF在投資于創新項目時更易采用聯合投資的方式，而且對于地位和聲譽都較高的公司，形成的聯合投資的可能性更大。因此，項目新穎性對SVC形成的作用機理可由下圖表示。

5 案例分析

為驗證提出的假設，我們對“深圳市創新投資集團有限公司”（深創投）的投資項目進行了案例分析，從表1可以看出，深創投在1999年至2012年9月間共投資了438個項目，總投資額近116億元人民幣，其中投資項目中行業比重最大的是光機電/先進制造，占到了24%，而比重最小的行業為互聯網/新媒體，占比為10%，據此我們確定深創投最為熟悉的行業為光機電/先進制造，對該行業的投資對深創投而言具有較低程度的項目新穎性，與此相對，相對較不熟悉的行業為互聯網/新媒體，對該行業的投資對深創投而言具有較高程度的項目新穎性。進而，我們利用利用項目的聯合風險投資規模（在項目的特定輪次，為其共同投資的創投機構的數量）來衡量聯合風險投資的形成，從表2可以看出，深創投的聯合投資規模隨著項目新穎程度的增加而增加，即深創投面對新穎程度較高的項目更可能采取聯合投資，而不是單獨投資。該案例驗證了本文提出的假設H1。

同理，從表3可以看出，聲譽較低的風險投資機構擁有較少的聯合投資伙伴，并伴隨形成較少輪次的聯合投資。而高聲譽的風險投資機構擁有較多的聯合投資伙伴，并伴隨形成更多輪次的聯合投資，如存在D、E輪次的投資，這也說明了風險投資機構的聲譽對聯合投資的形成產生了正向效應，而且聲譽機制在強化著聯合投資的形成。這也支持了本文提出的假設H3。限于篇幅，假設H2暫未檢驗，但可依據同樣的方法進行驗證。

注：投資機構聲譽的分類是按照CVSource數據庫中累計歷史投資事件數量進行統計，將歷史投資事件數量在0～10、11～50、51～100、100～350的公司聲譽界定為低、一般、較高、高等四類。

6 結論及啟示

本文研究了作為創業項目特征之一的項目新穎性對聯合風險投資形成的影響。通過理論分析和建模，研究發現聯合投資需要和機會并不總是同步的原因在于兩種類型不確定性的分別影響：自我中心不確定性和他人中心不確定性。一方面，焦點VCF面臨著關于選擇和管理投資項目時做出正確決策的困惑和疑慮。在這一情形下，VCF可以從聯合伙伴的參與中獲益，因此增大了聯合投資的需要。然而，另一方面，對于這一同樣的投資，對于潛在伙伴很難評價焦點VCF是否是一個值得的伙伴，減少了聯合投資的機會。在這一情形下，聯合機會取決于VCF傳遞本公司質量信號給潛在伙伴的能力，如通過VCF的地位和聲譽來傳遞。最終，我們發現VCF面臨新穎投資時將更傾向聯合投資，更容易形成風險投資聯盟，此外，還發現VCF的地位和聲譽在項目新穎性對聯合投資形成的過程中產生了重要的影響，VCF的地位和聲譽強化了項目新穎性與聯合投資的可能性之間的正相關關系。

本文采取案例分析方法來驗證了項目新穎性對聯合投資形成的作用機理，所得出的結論還需要更多樣本進一步的統計分析和實證驗證，這也是作者未來的研究工作。本研究對風險投資管理實踐有很好的解釋力和啟發性。在考慮對不熟悉或不太熟悉的行業的投資時，VCF的經理需要認識到，就尋求的聯合伙伴而言，這樣的伙伴不僅受VCF的以往活動記錄和績效的影響，而且會受到其以往關系的影響。VCF的地位、聲譽，在應對這一不確定情形提供了更多適應力。因此，需要特別關注的是在風險投資網絡中VCF要格外注重提高公司的地位和聲譽。

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篇4

【關鍵詞】風險投資 馬克維茨模型 投資組合選擇

一、風險投資及投資組合概述

風險投資（Venture Capital），簡稱VC，從我國風險投資的特點來看，把它理解成創業投資更為妥帖。廣義的風險投資泛指一切具有高風險、高潛在收益的投資。狹義的風險投資則是旨在高新技術為基礎的投資。風險投資的對象多處于創業期、中小規模而且多為高新技術企業，風險投資正是投資人將資本投向這些蘊藏著失敗風險的高新技術，旨在促進成果盡快產業化，在被投資標的增值后投資人通過上市、被并購或其他方式退出，以取得高資本收益的過程。美國全美風險投資協會（NVCA）將其定義為：“風險投資是由職業金融家投入到新興的、迅速發展的，具有巨大競爭潛力的企業中的一種權益資本。”

風險投資，從字面上看就意味著這樣的投資具有相當高的風險，有極大的不確定性，因此絕大多數的理性投資者不會是風險的追隨者。一般來說，投資者為規避風險，不會只選擇單一的投資標的，而是進行多樣化的組合投資。在風險資本范圍內假設只投資一個項目，那么他主要面臨兩個方面的不確定性：一方面來自于宏觀經濟，如經濟政策、行業周期等無法準確預測的風險；另一方面來自于項目自身因素的影響，如經營決策、團隊建設、研發成果等。考慮風險的分散，如在投資組合中加入另一個項目，則項目自身因素不會相互影響，但宏觀經濟帶來的沖擊可能是可以互補的。那如果組合中有n個項目，風險的波動程度就會繼續縮小，直至將風險降到最小。這也就是我們常說的“不要把雞蛋放在一個籃子里”。

二、馬克維茨投資組合模型簡析

為了獲得更高的收益率，投資者在有限的資金范圍內，對投資組合的選擇，既是對單個項目的選擇（如項目所處行業的分析、管理團隊、商業模式等方面的審慎），更是將資金在各個項目之間合理分配的過程。用華爾街的術語來說：“這樣一個分配投資的過程就叫資產配置，資產配置是首先要做的，也是最重要的決策，對各種產品投資的多少決定了你最終的投資結果。”在風險投資的實際應用中就表現為根據投資資本的總額，選擇組合中項目的數量、投資領域、投資階段等內容，以達到使收益率盡可能高而風險盡可能低的目的。這種投資的分散化，組合的合理配置就是要求投資者不只是停留在“別把雞蛋放在一個籃子里”的表面，而最重要的是解決怎么選籃子、怎么放雞蛋的問題。

投資組合的應用早就存在，哈里?馬科維茨（Harry Markowitz）在1952年發表的包含分散化原理額資產組合選擇模型是在此領域的一大突破。馬克維茨在幾個基本假設條件下，即在假設投資者是風險規避的且追求期望效用最大化；投資者根據收益率的期望值和方差來選擇投資組合；所有投資者處于同一投資期的前提下，提出了以期望收益及其方差（rp，σ2）來確定有效投資組合的模型。

minσ2（rp）=∑∑XiXjCov（ri，rj）

rp=∑Xiri

其中rp為組合收益，ri、rj為第i、j個資產的收益，Xi、Xj為資產i、j的投資權重，σ2（rp）為組合收益方差（組合總體風險），Cov（ri，rj）為兩個資產之間的協方差。

上述模型可以看出馬克維茨投資組合理論的基本思路即是投資者首先確定投資組合中合適的資產，然后分析這些資產在持有期間的預期收益和可能出現的風險，在不同收益率水平下就能夠得到相應的方差最小的資產組合，并在此基礎上結合具體的目標最終形成風險既定的最高收益率的投資組合。

三、投資組合選擇的實際應用――XX投資公司案例分析

在實際應用中，對投資者而言，如果其對創業者（項目）的投資能夠使投資對象有更廣闊的空間，收益是可想而知的。初始投資的估值往往是很低的，在項目成功上市、被并購或者通過其他方式退出時，投資者將獲得幾倍甚至幾十倍的收益，但相對的風險也是極大的。投資者對項目的把控不可能是絕對準確的，投資項目未必個個成功，但能夠合理地配置資源使成功項目的收益率可以覆蓋、超過預期的收益率，整個投資就是成功的，這也是投資者在高風險下愿意參與投資的本質。為了實現超額的投資回報，投資組合的選擇就顯得極為重要，但投資者在選擇投資組合時，往往忽略了對馬克維茨投資組合模型中Xi和ri的判斷，以下主要通過XX公司的案例分析Xi和ri的判斷對預期收益能否實現的重要性。

背景介紹：XX投資公司成立于2010年，資金總規模3億元人民幣，合計投資項目數26個，最高投資金額萬元2，000萬元，最低投資金額180萬元，投資項目90%為高新技術企業，分布在裝備制造、IT、新能源等多個領域，投資階段集中于成長期。截至2015年底，投資成功項目（收回成本并有一定的溢價）15個，投資失敗項目（無法收回成本）11個，其中投資收益50%以下的項目12個，只有三個項目的收益在3-5倍，扣除間接成本后整體投資無法達到公司成立時承諾的最低IRR。

上例中出現的一個誤解是“項目越多，風險就越分散，風險可以在投資額上加以控制”。組合中項目的數量并不是越多越好，組合中項目的增加，投資者面臨的風險在一定程度上是會減小，但也可能由于風險種類復雜為增大。風險具有一定的集合性和共享性，隨著數量的增加，不同風險的疊加會使風險減少的邊際效果逐漸降低，主要表現在以下幾個方面：

（1）維持數目眾多的項目需要較高的管理成本。風險投資較為重要的一個環節就是項目的后續管理，后續管理的事務極為繁瑣，包括財務分析、為項目提供增值服務、項目定期的跟蹤走訪、重大事項的參與、繼續融資、幫助企業完成IPO等方面，而這些工作都需要項目經理去完成，人員以及其他維持項目相關的成本會因數量的增加而增加。

（2）組合中項目數量的多少并非意味著風險的絕對分散。如案例中的XX公司投資項目數量26個，但投資領域不夠分散，其中一半投資于裝備制造，2012年在金融危機的深層影響下，帶來了制造業的寒冬，國內多個產業受到了較大的影響，使得80%的項目沒有完成經營業績的目標。

（3）在有限的資源內，可能因為無法顧及全部項目忽略對一些項目重要信息的了解耽誤了收益的實現或者因為無法及時得到相關信息而選擇到一些收益較低且不確定性較大的項目。

（4）組合中項目數量的增加，會使單個項目的投資額相對降低，在成功項目投資額占總額的比例較低，且單個成功項目不能實現幾倍或者幾十倍的收益時，就很難覆蓋失敗項目的損失，難以實現預期收益。

馬克維茨投資組合理論基本思路的第一步就是確定投資組合中合適的資產，并分析這些資產在持有期間的預期收益和可能出現的風險。在風險投資中，就是要選擇好投資的項目。案例中XX投資公司項目的階段多集中于成長期，但在2010-2011年的投資期內，由于當時的投資環境和公司自己比較激進和浮躁的打法，公司對項目收益率的判斷過于樂觀，致使失敗項目較多，即使成功的項目也沒有達到預期，主要表現在以下幾個方面：

（1）2009年10月中國創業板的正式上市，IPO的數量及融資規模均創造歷史最高紀錄，投資市場異常活躍，不僅在于IPO活躍背后大量投資退出收益巨大，也表現在股權投資市場pre-IPO投資收到熱捧，而早期、成長期項目遇冷。在這種環境下，有些具亮點的成長型企業不合時宜地加快了IPO的步伐，紛紛承諾在投資后能夠實現利潤翻番甚至好幾倍的飛躍發展，而在此前吃到甜頭的投資者開始放松對項目的審慎，在沒有盡調或盡調不充分的情況下進行了投資，而且估值普遍過高。在后續的發展過程中，由于投前對項目公司盈利能力的錯誤判斷，使得實際業績相比預測相差甚遠，投資難以收回成本何談超額回報。

（2）對成長型企業認識不夠清晰，也缺乏投后的管理。如成長型企業大多存在技術領先但管理人才欠缺的問題，資本的進入在一定程度上加大了管理層的負擔，在決策上容易出現偏差，如出現重資產實力而不重視盈利能力和現金流的錯誤，有錢以后大量投入設備、買地，造成流動性的進一步惡化。

（3）退出渠道選擇單一，盲目地相信只有上市才能獲得高收益，并極力地推動企業IPO，使得成長型企業的經營重點偏離了技術創新、市場創新，同時也錯過了并購等更快更合適項目發展階段的退出方式。特別是在2012年11月16日IPO暫停后，上市之路遙遙無期，很多項目陷入了困境。

風險投資是一個把資本投向蘊藏著失敗風險的高科技領域，在投資項目增值后獲取超額高收益的過程。在這個過程中，投資者始終遵循著“別把雞蛋放在一個籃子里”的黃金原則，而如何結合實際解決怎樣選籃子、怎樣放雞蛋的問題才是重中之重。

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篇5

Thomson表示，目前全球經濟的波動性仍然很大，歐洲債務危機尚未平復，美國財政懸崖又讓市場的不確定性增加，CFO應首先考慮幫助企業建立一整套健康的財務體系。Thomson說：“我們在這里之所以強調財務的基礎工作，是因為在當前經濟不確定性增加情況下，強有力的現金流保障、合理的債務水平至關重要。除此之外，CFO們也開始越來越彰顯其自身的戰略作用。目前，在企業重組、收購兼并、尋找戰略合作伙伴等諸多項目中，CFO的參與范圍就不再局限于傳統財務，更多的是從戰略層面出發，尋求新的機會。”

事實上，在嚴峻的經濟形勢考驗下，企業CFO的角色正向戰略者轉變，并且已經站在前所未有的高度參與企業的核心決策。Thomson建議，CFO不僅要在與財務團隊、項目團隊、公司領導層的日常溝通中，而且要在與投資者建立關系與第三方機構的合作中培養自身的溝通能力、領導力和影響力。Thomson認為，“這里談到的溝通，不僅是表達，更多的是學會聆聽。無論對公司內部，還是對政策制定者、金融機構、投資者或商業伙伴，CFO首先要了解對方的觀點，在此基礎上，逐步逐層地展現自身影響力，并最終實現對公司價值創造的最大化。”

與此同時，對于逆周期投資火熱、兼并收購案例層出不窮的現象，CFO應采取積極還是審慎的投資態度？Thomson則認為，這一點應取決于公司對于風險的承受能力，而非CFO主觀的意愿。Thomson說，企業應建立一套風險預測方案（Risk Profile），如果公司在兼并收購上的態度更為積極主動，并且具備較強的抗風險能力，CFO也應遵循相同的路徑，反之亦然。

事實上，據統計數據顯示，目前仍有2/3的并購屬于失敗案例，失敗的原因或在于對被收購的公司估價過高，或在于并購項目本身與公司的戰略定位不符。因此，投資有風險也正考驗著CFO相應的能力。

“越來越多的CFO開始重視風險管理，并且建立風險投資組合（RiskPortfolio），公司的風險投資組合做得越細致，對于風險的預判就越準確，同時也可將風險平攤。特別是海外投資涉及的政策、市場、商業文化上的差異，CFO需要提前做足準備，根據不同國家的不同情況，準確找出影響投資的關鍵點。此外，外匯風險亦不容忽視。事實上，目前精準建立風險投資組合在中國公司還并不普及。這中間需要CFO的決心和專業技巧，包括對于風險種類清晰認識、對于可能發生風險的預判、對于風險的量化能力，以及提出有效的風險應對和降低風險的措施，等等。”Thomson建議。